CC BY
55
32 (74) - 2011
Банковский сектор
УДК 336.
ФИНАНСОВОЕ МОДЕЛИРОВАНИЕ КАК ИНСТРУМЕНТ КОНСАЛТИНГА КОРПОРАТИВНОГО БИЗНЕСА В БАНКЕ
А. Н. РАССКАЗОВА,
кандидат технических наук, доцент кафедры финансовых рынков и финансового менеджмента Е-mail: an_rasskazova@mail.ru Национальный исследовательский университет «Высшая школа экономики», г. Санкт-Петербург
В статье предложена модель прогнозирования развития корпоративного бизнеса для использования в качестве инструмента банковского консалтинга. Определено влияние финансовых рисков на возможные варианты реализации выбранной стратегии фирмы, моделируется наилучшая финансовая стратегия. На примере демонстрируется выявление надежного потенциального заемщика банка.
Ключевые слова: имитация, моделирование, инвестиция, деятельность, консалтинг, бизнес, клиент, финансы, стратегия, фирма, стоимость, заемщик.
Введение
В настоящее время на российском финансовом рынке многие коммерческие банки имеют инвестиционные подразделения или объединяют возможности коммерческого и инвестиционного банка. Такова, например, недавняя интеграция крупнейшего коммерческого банка ОАО «Сбербанк России» и ведущей инвестиционной компании России ЗАО ИК «Тройка Диалог» [9]. Создание универсальных финансовых институтов сопровождается необходимостью расширения спектра услуг клиентов. Если формула коммерческого банка — это сбалансированная система собственного капитала, банковских технологий и квалификации обслуживающего персонала, то требование к инвестиционному банку —
это достаточно высокий уровень теоретических компетенций специалистов, которые необходимы для развития инвестиционного банкинга, в том числе рынка консультационных услуг.
В этой связи особенно актуальным является наличие у аналитиков и клиентских менеджеров банка компетенции практического использования результатов финансового моделирования, отражающей формирование, например, для представителей целевого корпоративного клиентского сегмента «крупный бизнес» наилучшей финансовой стратегии развития. Умение проводить численное исследование финансовой модели позволяет получить результаты, которые в зависимости от выявленных индивидуальных закономерностей развития бизнеса помогут предложить корпоративному клиенту набор финансовых решений, способствующих созданию прироста его стоимости.
В рамках работы на тестовых примерах на первом этапе теоретически обосновываются условия финансовой реализуемости предлагаемой модели; на втором — приводится ее краткое описание; на третьем этапе показывается, как можно использовать результаты численного исследования, с одной стороны, для определения влияния финансовых рисков на возможные варианты реализации выбранной стратегии и, с другой — для выявления надежного потенциального заемщика на основе
управления показателем рыночной добавленной стоимости компании MVA (Market Value Added).
В качестве прототипа исходной модели выбрана разработанная и опубликованная в работе [7] имитационная модель инвестиционной деятельности компании. При этом отличительными особенностями ее представления являются направленность использования, выполненные на ее основе исследования, учтенные в самой модели некоторые модификации, а также дополнения по теоретическому обоснованию финансовой реализуемости имитационного моделирования.
Теоретическое обоснование финансовой реализуемости имитационной модели
Для решения поставленных целевых установок используется метод имитационного (статистического) моделирования. В основе моделирования динамики стоимости MVA лежит инвестиционная деятельность компании, выбор которой базируется на следующих предположениях.
Инвестиционная деятельность демонстрирует ряд свойств, которые характеризуют системы с множеством подсистем, взаимодействующих между собой при наличии обратной связи с операционной и финансовой деятельностью. Амплитуда деловых циклов фирмы, измеренная по абсолютной величине, демонстрирует корреляцию по показательному закону с устойчивой тенденцией изменения [1, с. 150—165]. Таким образом, правила, регулирующие распределение инвестиций, достаточно устойчивы, и временная эволюция системы инвестиционной деятельности предприятия может подвергаться непрерывному мониторингу [3, с. 16—28]. Вследствие этого развитие модели и тестирование ее точности и предсказательной мощи в активно развивающейся области теории финансов, оценивании перспектив деятельности компании в интересах акционеров позволят использовать в качестве инструмента оценки рыночную добавленную стоимость капитала компании MVA.
При этом в роли ключевых факторов стоимости выступают текущие показатели экономической добавленной стоимости EVA, относительной экономической добавленной стоимости EVAR, доходности собственного капитала ROE, доходности инвестиций на основе потока денежных средств CFROI (или годовой внутренней нормы доходности фирмы), управляемые определенным набором финансовых параметров, характеризующих основные черты реальной деятельности компании.
С точки зрения теории финансов [5, 6, 8] для определения добавленной рыночной стоимости компании MVA следует использовать экономическую, а не учетную концепцию дохода. Эта же концепция положена в основу ценообразования акций. Также следует отметить, что цена акции компании на фондовой бирже не является устойчивой характеристикой по сравнению с бухгалтерским чистым доходом. Таким образом, использование концепции экономического дохода позволяет компенсировать временную неустойчивость цены акции посредством прогнозирования будущих инвестиций и генерирования потоков от них. Так как экономически определенный доход не поддается непосредственному измерению, то бухгалтерские данные используются с учетом корректировок для приближения величины экономического дохода к свободному денежному потоку. Модель предполагает, что все необходимые корректировки финансовой отчетности уже сделаны.
Инвестиционная деятельность фирмы моделируется с учетом особенностей и свойств анализируемых показателей. Как было указано, к ним относятся EVA, EVAR, ROE и CFROI, где основу расчета последнего показателя составляет вычисление внутренней нормы доходности IRR. Так, доходность инвестиций на основе потока денежных средств CFROI представляет внутреннюю норму доходности затрат на инвестицию по ее сроку использования, т. е. значение CFROI совпадает с годовой внутренней нормой доходности, если рассматривать проекты, требующие единовременных инвестиций I и дающие после этого доход cf. В этом случае такие проекты имеют годовую доходность, равную cf/I = CFROI, которая соответствует годовой IRR [4, с. 3—23]. Таким образом, за основу дальнейшего исследования принимается доходность инвестиций CFROI, трактуемая как годовая IRR.
Кроме этого, внутренняя норма доходности IRR имеет довольно широкое практическое применение в сфере финансовых инвестиций по причине осуществления основной массы инвестиций в России (так сложилось) именно в операции с ценными бумагами [2, с. 65—76]. Денежные потоки по таким инвестициям определяются расходами по приобретению ценной бумаги и доходами в виде дивидендов (или купонных платежей) и (или) от продажи ценной бумаги (или от ее погашения). Для таких проектов IRR всегда существует и определяет доходность ценной бумаги. Этот показатель можно применить и к реальным инвестициям.
Однако реальные инвестиционные проекты предусматривают дискретное осуществление расходов и получение доходов. Так как при инвестициях в производство необходим учет платежных операций, которые производятся несколько раз в день, то для оценки эффективности проектов, генерирующих соответствующие потоки, последние агрегируются. В этом случае принимается, что все платежи в течение каждого месяца, квартала или года осуществляются в один и тот же момент времени (например, в начале соответствующего периода). В результате моделирование ежегодной доходности инвестиционного потока I, связанное с темпами роста объемов его реализации g, позволит оценить поведение CFROI, учитывая основное свойство IRR, которое состоит в том, что NPV > 0 при c < IRR и NPV< 0при c > IRR, где с — рыночная ставка дисконтирования, определяемая приемлемыми требованиями акционеров на собственный капитал е и банковской ставкой по ссудам j.
При этом источники финансирования инвестиций не учитываются, так как оценивается проект в целом. Отсюда вытекает основной принцип финансовой реализуемости модели — доступность средств финансирования реинвестиций с учетом выбранной стратегии роста.
Таким образом, в предлагаемой финансовой модели показатель «годовая IRR» используется в качестве текущего измерителя доходности фирмы (или доходности совокупных инвестиционных проектов), оценивающего их доходность на основе прибыли, которая генерируется первоначальными инвестициями, реинвестируемыми на каждом последующем шаге в соответствии с выражением I0 (1 + g), где g — темп прироста капиталовложений.
Здесь под термином «реинвестиции» понимается реинвестирование прибыли, не сопряженное с какими-то дополнительными доходами, а являющееся элементом схемы финансирования «большого» проекта. Иначе говоря, в течение моделируемого инвестиционного периода T планируется реализовать «большой» проект, для осуществления которого требуется его ежегодное тиражирование. В результате генерируется денежный поток от реинвестиций CF, который формируется в течение полезного срока службы активов N.
На основе изучения влияния ключевых финансовых рисков на поведение MVA осуществим выбор наилучшего стратегического решения, реализующего создание прироста стоимости корпоративного бизнеса клиента банка в будущем.
Описание имитационной модели инвестиционной деятельности компании
Алгоритм имитационного моделирования инвестиционной деятельности компании представлен на рис. 1. Стохастические процессы инвестиционных изменений характеризуются определенными особенностями. В частности, когда вероятностные распределения инвестиций соответствуют гауссов-скому, учитывается среднеквадратичное отклонение флюктуаций капиталовложений ст, и возможно моделирование нормально распределенной случайной переменной т, отражающей «инвестиционные шумы» и принимающей значение (0, 1).
Тогда модель временного ряда капиталовложений в момент времени I с учетом деловых циклов, «шумовой» и «шоковой» составляющих описывается следующим выражением:
Int = lno(1 + g У
f
1 + A sin
2nt T +ф
V V Y
[1 + a( Zn )t ][1 + 5(t, tY )],
где 1п 0 — объем первоначальных инвестиций; g — темп прироста капиталовложений; I—текущий момент времени в интервале целых чисел [1, Т] с шагом 1; Ту — длительность деловых циклов; ф — начальная фаза деловых циклов (при отсутствии деловых циклов А = 0); ст — параметр, задающий флюктуации инвестиций;
(тп) I — нормально распределенные случайные величины с единичным среднеквадратическим отклонением и нулевым средним значением (при наличии априорных сведений о законе распределения он может быть заменен на другой);
п — номер эксперимента в серии статистических испытаний; 8 — дельта Кронекера;
т — год шока (при т = 2, • Т шок отсутствует); Y — амплитуда шоковой составляющей. Текущее значение коэффициента реинвестиций к, или доли реинвестируемых средств определяется отношением денежных притоков от реинвестиций с/а к инвестициям прошлого периода 1(_р т. е.
к = с/и /
где — 1...тт (I, Ы), здесь N — срок действия одной инвестиции (или полезный срок жизни капитального актива). Берется минимум между величинами N и I для учета инвести-
ции, осуществленных в прошлом. Тогда моделирование совокупного потока cfn от реинвестиции определится дискретной сверткоИ с ядром к:.
штО, N)
= I к1 ' 1п,г-1.
1=1
Для отражения реального бизнеса в имитационной модели инвестиционнои деятельности возможно использование трех закономерностей распределения дохода (изменения коэффициента реинвестирования k), это — равномерное, отрицательно-биноминальное и соответствующее деловому циклу жизни, т. е. росту, зрелости, спаду и линейно уменьшающееся.
Однородное распределение определяется аналогично вычислению рентных платежей, т. е. по формуле
к =
I (1 + г )-
3 =1
где г — проектное значение истинной внутренней нормы доходности инвестиций (доходности инвестиционных потоков фирмы). Отрицательно-биноминальное распределение отличается от однородного тем, что, во-первых, оно неравномерно и, во-вторых, несимметрично. С учетом отражения жизненного цикла коэффициент реинвестирования в соответствии с отрицательно-биноминальным распределением дискретной случайной величины г определяется по формуле
ki = s • (1 +1) • д2 • (1 - д),
где ^ — множитель, позволяющий отразить желаемый уровень истинной доходности, определяется из выражения
Рис. 1. Алгоритм моделирования корпоративного бизнеса
Линейно-убывающее распределение описывается уравнением
1 + (N -1 +1) • г
к = -
N
=]д2 •1(1+1)
1_-д * 1 + г
i = 1,...ЛТ;
q — параметр формы (примем q = 0,15).
Три альтернативных динамики распределения доли дохода от реинвестиций (или коэффициента реинвестиций) k представлены на рис. 2.
Автор использует прямолинейный метод амортизации, в соответствии с которым накопленная амортизация основных активов в момент времени I составит величину
шт((N) "
= I
1=1
11Л N
1=1
Модель использует упрощенный, уже скорректированный на основную деятельность с выделением функционирующих активов бухгалтерский баланс (рис. 3).
Здесь оборотный капитал представляет разницу между оборотными активами и текущими обязательствами и формируется за счет балансовой чистой прибыли, уменьшения основных средств, прироста долгосрочных обязательств (заемных средств) и собственного капитала фирмы. Собственный капитал образован суммой уставного капитала (капитала в форме обыкновенных акций, суммы их номинальной стоимости) и нераспределенной прибыли. Добавочный капитал не учитывается по причине исключения «разводнения» акций фирмы. Приведем расчетные формулы, необходимые для прогноза статей баланса и чистой прибыли моделируемой фирмы.
Чистая прибыль рассчитывается по формуле р = с/— d — h, где с/— свободный денежный поток от основной деятельности;
d — амортизационные отчисления;
h — процентные выплаты по долгосрочным
обязательствам.
Банковские процентные платежи равны
К =Щ - Р
где j — банковская процентная ставка;
Б( — 1 — совокупная балансовая величина заемных средств.
Заемные средства определяются по формуле
Рис. 2. Альтернативные динамики коэффициента распределения к: - равномерное; б — отрицательно-биноминальное; в — линейно-уменьшающееся
Обозначение актива Актив Обязательства и собственный капитал Обозначение пассива
Pt Оборотный капитал Заемные средства Bt
+ Уставный капитал St
Основные средства Нераспределенная прибыль Rt
At Совокупные активы Совокупные пассивы Vt
Рис. 3. Упрощенный бухгалтерский баланс компании
div — начисленные дивиденды. Амортизационные отчисления рассчитываются по формуле
штО N) "
d = X
N'
где N — полезный срок жизни основных активов.
Потребность в дополнительных внешних займах
[I + к + а - с/, если I + к + а - с/ > 0 [0, если I + к + а - с/ < 0
Накопленная величина равномерно распределенного дополнительного внешнего займа равна
L =
min(t )
'= I i=i
1 ' L
B = B -
1 + L - ar
div = <
где Ь( — потребность в дополнительных внешних займах;
а(—накопленная величина равномерно распределенного дополнительного внешнего займа. Нераспределенная прибыль равна R = R0 + р — div, где R0 — нераспределенная прибыль на начало периода;
где l — средний срок выдачи кредита. Дивиденды находим по формуле
\cf -1 - к - а, если I + h + a - cf < 0, [0, если I + к + а - cf > 0.
Балансовая стоимость компании равна
A = B + S + R или A = At-i + It - dt,
где St — уставный капитал, St = St -1.
Ключевые показатели стоимости приведены в табл. 1.
Рассмотренная модель позволяет построить график создания (разрушения) во времени рыночной добавленной стоимости MVA, особенность которого
¡=1
Таблица 1
Ключевые факторы стоимости и стоимостные показатели
Показатель Формула Среднее значение по выборкам, nn
Финансовый рычаг LEV B , LEV , = n,t A An,t 1 nn LEV s, = -V LEV. t — t , i ¿-^ ¡J nn +1 7=0
Экономическая добавленная стоимость EVA EVAn,t = [ Pnt + hn,t ]- Cn,( • An,t-1 nn EVA _s =---VEVA¡ , nn +1 7=0
Относительная экономическая добавленная стоимость EVAR EVAn t EVAR t = n,t ' Sn,t-1 + Rn,t-1 nn EVAR s, = -V EVAR., — t , i ' • ¡'t nn +1 ¡¡=0
Рыночная добавленная стоимость MVA MVA t1 = V EVA4'tt n't-1 tí(1 + e)tt nn MVA s, = -V MVA. , t i t nn +1 i=0
Доходность собственного капитала ROE ROEn t = Pn,t ' Sn,t-1 + Rn,t-1 nn ROE s, = -V ROE. , t i t nn +1 i=0
Доходность инвестиций ROI ROI t = [pn,t + hn,t] n't V n t-1 nn ROI s, = -V ROI , — t , i ' • ¡'t nn +1 i=0
состоит в наглядности результатов, дающих в понятной форме целостное представление о том, соответствует ли предлагаемая стратегия развития интересам собственников и каким именно их категориям (в частности, мажоритарным и (или) миноритарным акционерам). Более того, модель позволяет выбрать наилучшие значения темпа роста, структуры капитала, требуемой доходности акционеров и других параметров из множества альтернативных возможностей. При минимальных изменениях в компьютерной программе с ее помощью можно проследить влияние различных вариантов амортизационной политики, продолжительности и глубины деловых циклов. Для начала расчетов требуется небольшое число исходных данных, что определяет качественный и предварительный характер получаемых на их основе выводов, подлежащих при необходимости более углубленному анализу.
В подтверждение приведем и проанализируем различные аспекты анализа инвестиционной деятельности компании относительно стратегии роста, структуры капитала, процентных ставок по кредиту и требуемой доходности акционеров. Воспользовавшись изложенной методикой и выявленными закономерностями, построим наилучший сценарий поведения MVA, отвечающий интересам акционеров и кредиторов. На примере финансовой отчетности одной из крупнейших российских ри-тейловых компаний спрогнозируем степень создания (разрушения) стоимости на условно будущий 2009 г. и тем самым определим степень надежности потенциального заемщика банка. В заключение сформулируем комплекс возможных рекомендаций в контексте управления стоимостью компании в интересах ее акционеров.
Анализ результатов численного исследования
В серии расчетов использовались следующие общие исходные данные: величина первоначально инвестированного капитала I0 = 100, балансовая стоимость совокупных активов A0 = 100, балансовая стоимость заемных средств B0 = 70, уставный капитал S0 = 30, нераспределенная прибыль R = 0, средний срок выдачи кредита TL = 5, амплитуда бизнес-цикла A = 0,5, длительность делового (производственного) цикла Ту = 6, начальная фаза при моделировании периодической составляющей бизнес-цикла ф = п/6,длительность моделируемого периода Т = 40 лет, среднеквадратическое отклонение флюктуаций капитальных затрат ст = 0,2, длительность капиталовложений TN = 15. Начальные показатели I, A, V0, B, S, R№ а также они же для последующих периодов измеряются в рублях или иных денежных единицах, TL, Т , Т, TN — в годах, A, ф, ст — безразмерные. При моделировании изменяемыми параметрами являются: темп прироста инвестиций g, их доходность r, банковская процентная ставкаj и требования акционеров e; все они задаются в процентах за год.
Влияние различных стратегий роста на рыночную и экономическую добавленные стоимости капитала представлено на рис. 4.
На рис. 4 по горизонтальной оси отмечены годы, по вертикальной — добавленная стоимость в рублях (или иных денежных единицах). Динамика EVA качественно повторяет динамику MVA, т. е. увеличению (уменьшению) экономической добавленной стоимости с некоторой задержкой соответствует увеличение (уменьшение) рыночной добавленной стоимости. Поэтому исследование
2 000 т
-2 000 J-
1 000 -г
40
-1 000
MVA при Г = 4% MVA при Г = 8%
-----MVA при Г = 6%
------MVA при Г = 12%
40
■ EVA при Г = 4%
■ EVA при Г = 8%
EVA при Г = 6% EVA при Г = 12%
Рис. 4. Влияние различных стратегий роста на рыночную и экономическую добавленные стоимости капитала, руб.
(для g = 8 %, е = 5 %, j = 8 %): а — рыночная добавленная стоимость; б — экономическая добавленная стоимость
влияния факторов риска на поведение EVA в конечном счете определит их воздействие на MVA и позволит менеджеру принимать те или иные стратегические решения с учетом риска. Для этого рассмотрим зависимость финансового рычага фирмы LEV и показателя EVA от банковских процентных ставок j при различных стратегиях роста (соотношениях требуемых доходности r и роста инвестиций g) и определенных требованиях доходности е со стороны акционеров.
На рис. 5 представлена зависимость LEV(j) при задаваемом темпе роста g = 8 %, требуемой доходности собственного капитала e = 5 % для периода, соответствующего стабильному развитию компании
1
0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 -р 0,3
0,2 -F 0,1
+
+
4-
0
0,02 0,04
- LEV при r = 4%
............ EVA при r = 6%
0,06 0,08 -----EVA при r = 8%
------EVA при r = 12%
Рис. 5. Зависимость финансового рычага от банковских процентных ставок LEV (j) при g = 8 %, e = 5 %, для периода, соответствующего стабильному развитию компании
(например, для нашего примера t = 22 года). Оцениваются различные уровни задаваемой доходности инвестиций r = 4, 6, 8, 12 %. Анализ поведения финансового рычага позволяет выявить следующие закономерности: в зависимости от соотношения между доходностью r и темпами роста инвестиций g функция финансового рычага LEV (j) имеет различную чувствительность к банковским процентным ставкам j. При r < g LEV более чувствителен к j, а при r > g относительно невысокая доля заемных средств в общей структуре капитала до определенного момента не изменяется при увеличении j.
Анализ зависимости финансового рычага от банковских процентных ставок показывает, что одним
из важных критериев г' выбора стратегии инвестирования предприятия, нацеленной .' на создание стоимос-
у ти, является плани-
рование сбалансированных между собой уровней доходности и роста инвестиций фирмы.
На рис. 6 представлена зависимость экономической добавленной стоимости от банковской процентной ставки EVA (j). Анализ этой
4-
0,1
0,12
зависимости при сбалансированном росте и доходности (при g = r = 8 %), проводимый для различных значений требований акционеров (e = 0, 5, 8, 12 %), позволяет сформулировать следующие выводы. Для случая сбалансированного роста и доходности инвестиций стоимость ссуд незначительно влияет на EVA. Однако если требования акционеров слишком завышены или занижены (например, при e = 12 % или e=0 %), показатель EVA более чувствителен к банковским процентным ставкам.
Проанализируем влияние различных стратегий роста на EVA и LEVв условиях неизменности риска (например, при е = 5 % = const и j = 6 % = const). На рис. 7 показано, что на показатель EVA и его изменчивость в течение времени выбор политики роста оказывает существенное влияние. Так, изначально задаваемому высокому росту соответствуют высокая изменчивость экономической добавленной стоимости и увеличенная доля заемных средств в общей структуре инвестированного капитала (рис. 8) на протяжении всего моделируемого периода. Последний результат не противоречит финансовому смыслу, так как рост способствует увеличению прибыли, для поддержания которой необходимо увеличение финансового рычага.
Таким образом, выполненные численные исследования различных аспектов инвестиционной деятельности компании позволяют сформулировать следующие выводы:
400 300 -200 --
100
-100 -1-
0,01
0,02
-1—
0,03
-■ ____"
0,04
0,05
0,06
0,07
0,08
EVA при e = 0% -----EVA при e = 8%
EVA при e = 5% ------EVA при e = 12%
Рис. 6. Зависимость EVA (j) при g = r = 8 %
2 000
1 500
1 000
500
- 500 -1
10
EVA при g = 16% EVA при g = 12%
I
20
30
-----EVA при g = 8%
------EVA при g = 4%
l
40
Рис. 7. Влияние различных стратегий роста на экономическую добавленную стоимость для г = 8 %, е = 5 %, j = 6 %
1
0,5
10
LEV при g = 16% LEV при g = 8%
20
-1-
30
LEV при g = 12% LEV при g = 4%
t
40 t
Рис. 8. Влияние различных стратегий роста на финансовый рычаг для г = 8 %0, е = 5 %0, j = 6 %
0
t
0
0
MVA_St 150
100
-20
g = 20% r = 30% j = 20% e = 30%
0
30
40 t
Рис. 9. Стратегия, отвечающая требованиям развития корпоративного бизнеса в интересах акционеров и кредиторов
- в зависимости от соотношения между доходностью r и темпами роста инвестиций g функция финансового рычага LEV (j) имеет различную эластичность по банковским процентным ставкам j. При r < g LEV (j) эластична по j, при r > g — относительно невысокая доля заемных средств до определенного момента не изменяется при увеличении j;
- для случая сбалансированного роста и доходности инвестиций (g = r) стоимость ссуд незначительно влияет на экономическую добавленную стоимость EVA, а при завышенных или заниженных требованиях акционеров e показатель EVA более чувствителен к банковским процентным ставкам.
В результате при выборе политики роста учет полученных результатов численных исследований позволит не только оценить профессионализм менеджмента адекватно реальным финансовым возможностям в прошлом, но и предложить компании конкурентоспособную финансовую стратегию ее развития в будущем. Так, придерживаясь соотношения r > g, возможно моделирование поведения MVA, в наибольшей степени отвечающее интересам акционеров и кредиторов с учетом индивидуальных особенностей развития компании.
Сценарий стратегии, отвечающей требованиям развития корпоративного бизнеса в интересах акционеров и кредиторов, представлен на рис. 9. Здесь реализация инвестиционного решения сначала приводит к непродолжительному снижению рыночной добавленной стоимости и далее — к ее созданию с переходом на траекторию устойчивого развития. С теоретической точки зрения подобное поведение стоимости обусловливается стремлением компании к достижению оптимальной структуры инвестиционного капитала.
Использование финансового моделирования в качестве инструмента консалтинга корпоративного бизнеса будет способствовать обеспечению опережающего выявления перспективных отдельных компаний для банковского и инвестиционного финансирования. Тем самым у банка появится возможность организовать процесс приоритетного привлечения наиболее надежных потенциальных заемщиков, используя критерий приоритетности — ранжирование степени создания стоимости.
Выявление надежного потенциального заемщика
Рассмотрим реальный пример: на входе имитационной модели используются данные финансовой отчетности крупного клиента (потенциального заемщика) за последние 1—3 года. На выходе — итоговый результат моделирования стратегического поведения клиента/потенциального заемщика: степень создания (разрушения) стоимости MVA.
Ввод исходных данных осуществляется по форме, представленной в табл. 2, сформированной на основе финансовой отчетности крупнейшей российской ритейловой компании на 31.12.2005 (начало деятельности фирмы на рынке, аналогично будут оформляться данные на 31.12.2006, на 31.12.2007 и 31.12.2008 соответственно). В качестве исходных данных используются данные финансовой отчетности компании, подготовленной в российской системе учета (РСУ).
Результатом моделирования основной деятельности организации является прогнозирование степени создания стоимости организации в будущем периоде St_MVAt+1, которая рассчитывается по следующей формуле
MVA, = MVAj-MVAi Ю0%,
" ' A-.
где MVAt — рыночная добавленная стоимость в прогнозном периоде;
MVA-1 — рыночная добавленная стоимость в текущем периоде;
А—1 — балансовая стоимость активов в текущем периоде.
Экспресс-оценка надежности потенциального заемщика за 2006—2009 гг. представлена в табл. 3. Для ее заполнения требуется подготовка исходных данных (см. табл. 2) по финансовой отчетности за 2006, 2007 и 2008 гг. При этом моделирование деятельности компании сведется к оценке на основе результата прошлой работы и прогнозирования ее на следующий за исходным год.
Таблица 2
Исходные данные для оценки надежности потенциального заемщика на 31.12.2005
Показатель Формула (строка бухгалтерского баланса) Значение
Текущая величина инвестированного капитала, млн руб. 4 = ТА - к.цБ( - пры - к,+ ОС„ где ТА1 — балансовая стоимость оборотных активов на конец периода t (итого по разделу II, стр. 290); Кв цШ — балансовая стоимость краткосрочных вложений в ценные бумаги на конец периода t (стр. 250); ПрТ/у — балансовая стоимость прочих оборотных активов на конец периода t (стр. 270); Кз1 — балансовая стоимость кредиторской задолженности на конец периода t (стр. 620); ОС1 — балансовая стоимость основных средств на конец периода t (стр. 120) 1 538
Валюта баланса, млн руб. А0 — стр. 300 5 827
Балансовая стоимость заемных средств, млн руб. в0 = ДЗ + КЗ, где ДЗ — ссудная задолженность по долгосрочным займам на конец периода t (стр. 510); КЗ — ссудная задолженность по краткосрочным займам на конец периода t (стр. 610) 2 209
Уставный капитал, млн руб. 50 отражает балансовую стоимость уставного капитала на конец периода t (стр. 410) 153
Нераспределенная прибыль, млн руб. R отражает балансовую стоимость нераспределенной прибыли за период t (стр. 470) 439
Темп прироста инвестиций, % ИК, е =-— -1, ИК,-1 где g — темп прироста инвестиций в основной и оборотный капитал; ИК — значение инвестированного капитала (суммы инвестиций в основной и оборотный капитал) на конец периода £ ИК1Л — значение инвестированного капитала на начало периода t 95
Доходность инвестиционного капитала, % чп, Г =- , ' ИК,' где г1 — доходность инвестированного капитала за период ^ ЧП1 — чистая прибыль отчетного периода t (стр. 190); ИК, — значение инвестированного капитала на конец периода t 21
Банковская процентная ставка, % j — средняя банковская ставка, по которой кредитуется организация 7
Стоимость собственного капитала, % е — стоимость собственного капитала рассчитана кумулятивным методом (на основе учетной ставки Центробанка) 15
Средний срок выдачи кредитов, гг. L — это средний срок, на который выдавались кредиты банками в ^й период 2
Амплитуда бизнес-цикла А — принимается равной 0,5 0,5
Длительность делового (производственного) цикла у — для торговых организаций составляет один квартал или равна 0,3 0,3
Начальная фаза периодической составляющей бизнес-цикла ф — принимается равной п/0,3 п/0,3
Длительность моделируемого периода, гг. Т — задается равной 10* 10
Полезный срок службы основных средств, гг. N — для торговых организаций в среднем составляет десять лет 10
Чистая прибыль, млн руб. NЕ — отражает стр. 190 отчета о прибылях и убытках 330
* Программа моделирования настраивается на период прогнозирования, равный десяти годам, однако интересует фактически достигнутая степень создания внутренней стоимости начиная с 2005 г. с шагом на один год вперед. Далее программа корректируется с учетом реальных финансовых достижений компании за 2006, 2007 и 2008 гг., т. е. для определения степени создания справедливой стоимости за каждый предыдущий год требуется ввод реальных исходных финансовых результатов, достигнутых компанией в течение 2006, 2007 и 2008 гг. соответственно.
Таблица 3
Экспресс-оценка надежности потенциального заемщика за 2006—2009 гг.
Прогнозный период Прогнозное абсолютное значение создания стоимости MVA, млн руб. Значение совокупных активов в предыдущем периоде, млн руб. Факт создания (разрушения) стоимости Степень создания (разрушения) стоимости, St_MVA, % Индивидуальный рейтинг предложения банковского кредитования
2006 75 5 827 Создание 2 II
2007 1 305 12 684 Создание 8 I
2008 -737 22 631 Разрушение -3 III
2009 -2 021 25 359 Разрушение -8 IV
Адекватность работы прогностической финансовой модели подтверждается близким соответствием результатов расчета фактическим финансовым положением компании. Так, в течение 2006 и 2007 гг. степень создания стоимости большинства крупнейших российских ритейловых компаний увеличивалась. Однако с 2008 г наблюдается нарастающее разрушение стоимости, объясняемое характерными для этого периода условиями финансового кризиса и ограниченностью в рефинансировании прошлых кредитов.
Как указывалось ранее, оценка степени создания (разрушения) стоимости позволяет присвоить компании индивидуальный рейтинг предложения продуктов банковского и (или) инвестиционного финансирования. В нашем примере — это продукт банковского кредитования. Рейтинг присваивается в порядке возрастания: первое место в рейтинге соответствует максимальному созданию стоимости (8 %), последнее место — минимальному (—8 %). При этом ожидаемым эффектом от учета индивидуального рейтинга корпоративного клиента при принятии управленческого решения в банке будет не только повышение эффективности процесса привлечения клиента на банковское кредитование, но и координация регулирования продаж для своевременной корректировки организации бизнес-процесса по управлению качеством кредитного портфеля банка.
Заключение
Рассмотренную имитационную модель развития фирмы предлагается использовать в качестве инструментария консалтинга корпоративного бизнеса в банке. При этом результаты моделирования позволят не только определить экономический потенциал (ожидаемый результат) сотрудничества банка с крупными клиентами в части банковского и (или) инвестиционного финансирования, но и обосновать набор наилучших стратегических финансовых решений с последующей трансформацией их в конкретные рекомендации по развитию корпоративного бизнеса клиента в интересах акционеров. Примерами таких рекомендаций могут быть:
- изменение структуры инвестиционного кредитования;
- диверсификация источников финансирования;
- обоснованный выход в смежные области рынка;
- консолидация с другими компаниями, включая углубление горизонтальной или вертикальной интеграции в отрасли и т. д.
С другой стороны, выявленная закономерность влияния финансовых рисков на реализацию выбранной стратегии корпорации предоставит банку возможность наряду с предложением банковских и инвестиционных продуктов, способствующих росту степени создания стоимости фирмы, защитить в будущем свои интересы как кредитора. И, кроме того, организация экспресс-оценки потенциального заемщика предоставит возможность выявить наиболее надежных потенциальных заемщиков и тем самым поставить процесс регулирования продаж в банке на формальную основу.
Список литературы
1. Бендиков М. А. Инвестиционная стратегия и экономическая безопасность промышленного предприятия // Оценка эффективности инвестиций: сб. статей под ред. В. Н. Лившица. Вып. 1. М.: ЦЭМИ РАН, 2000.
2. Виленский П. Л., Смоляк С. А. Показатель внутренней нормы доходности проекта и его модификации. М.: ЦЭМИ РАН, 1998.
3. ВолчковаЛ. Т., Рассказов С. В.«Народные» инвестиции в общественное производство. // Социологические исследования. 2009. № 2.
4. Клоков В. И., Рассказова А. Н. Система контроля и управления стоимостью, основанная на доходности инвестиционного потока // Финансовый менеджмент. 2003. № 6.
5. Модели формирования производственных ресурсов предприятия // Дайджест-финансы. 2001. № 1.
6. Модильяни Ф, МиллерМ. Налог на корпорации и стоимость капитала: корректировка теории. Сколько стоит фирма? Теорема ММ: пер. с англ. М.: Дело, 1999.
7. Рассказов С. В., Рассказова А. Н.«Образ» стоимости компании и его применение в системе корпоративного управления // Финансовый менеджмент. 2005. № 4.
8. Mahoney William F. EVA-CFROI: Monsanto Focusing on New Metrics To Improve Business Valuation. Valuation Issues. 1996. May/June.
9. URL: http://www.sberbank.ru/moscow/ru/press_center/ all/index. php?id114=11010561.
