CC BY
56
ОРИГИНАЛЬНАЯ СТАТЬЯ
DOI: 10.26794/1999-849X-2020-13-5-26-34 УДК 330.33.015:336.3(045) JEL H63, H68, N12, N92
(CC) ]
Феномен государственного долга США как способа привлечения в бюджет денежных средств путем торговли доходом
М.А. Портной
Институт США и Канады РАН, Москва, Россия https://orcid.org/0000-0002-8204-7771
АННОТАЦИЯ
Предмет исследования — государственный долг США в разрезе теории и современной практики. Цель работы — анализ опыта США по использованию государственного долга как массива безрисковых инструментов для финансирования антикризисных мероприятий и стимулирования роста экономики. Поскольку речь идет о сфере кредита, рассматривается трансформация кредита как ссуды в конкурентную торговлю денежным капиталом и доходом. Выделяются два вида кредита: попечительная ссуда, предоставление которой зависит от доброй воли кредитора, и рыночный кредит в форме конкурентной торговли денежным доходом в обмен на капитал на рынке финансовых ресурсов. Акцентируется внимание на долговые инструменты как объекты инвестиций. Анализируется строение финансового рынка США как фактора его устойчивости. Дается оценка угроз и вызовов государственного долга. Делается вывод о том, что растущий государственный долг станет в обозримом будущем источником многих трудностей и испытаний для экономики США.
Ключевые слова: кредит; ссуда; торговля капиталом; финансовый рынок; государственный долг; США; мировая задолженность
BY 4.0
Для цитирования: Портной М. А. Феномен государственного долга США как способа привлечения в бюджет денежных средств путем торговли доходом. Экономика.Налоги.Право. 2020;13(5):26-34. DOI: 10.26794/1999-849Ж-2020-13-5-26-34
ORIGINAL PAPER
The Phenomenon of US Government Debt as a Way to Attract Money to the Budget by Trading Income
M.A. Portnoy
Institute of the USA and Canada, Russian Academy of Sciences, Moscow, Russia
https://orcid.org/0000-0002-8204-7771
ABSTRACT
The subject of the research is the US national debt in the context of theory and modern practice. The purpose of the work is to analyze the US experience in using public debt as an array of risk-free tools for financing anti-crisis measures and stimulating economic growth. Since we are talking about the sphere of credit, we consider the transformation of credit as a loan into a competitive trade in money capital and income. There are two types of credit: trustee loan, the provision of which depends on the lender's good will, and market credit in the form of competitive trading of monetary income in exchange for capital in the financial resources market. Attention is focused on debt instruments as investment objects. The structure of the US financial market as a factor of its stability is analyzed. The assessment of threats and challenges to public debt is given. It is concluded that the growing national debt will become a source of many difficulties and challenges for the US economy in the foreseeable future.
Keywords: credit; loan; capital trading; financial market; government debt; US; world debt
For citation: Portnoy M. A. The phenomenon of US government debt as a way to attract money to the budget by trading income. Ekonomika. Nalogi. Pravo = Economics, taxes & law. 2020;13(5):26-34. (In Russ.). DOI: 10.26794/1999-849X-2020-13-5-26-34
© Портной М.А., 2020
ВВЕДЕНИЕ
Особенностью кризиса в мировой экономике, вызванного пандемией коронавируса, стало активное использование государствами чрезвычайного финансирования в качестве неотложных мер антикризисной политики. По оценке аналитиков МВФ к середине 2020 г. общий объем финансирования для борьбы с пандемией коронавируса составил по всему миру более 11 трлн долл. США1. Чрезвычайный характер этих мероприятий во многом предопределил то обстоятельство, что значительная часть этих расходов была профинансирована за счет бюджетных дефицитов и последующих государственных заимствований.
Естественное возрастание размеров мировой задолженности вследствие принятия указанных мер привлекает внимание многих аналитиков, традиционно рассматривающих эту проблему как источник угроз стабильности мировой экономики. Выражая тревогу по этому поводу и подчеркивая особую опасность роста государственного долга, они отмечают, что уже в текущем году общая сумма государственного долга всех стран мира превысит размер мирового ВВП и составит 101,5% этого показателя2.
На негативный аспект роста мировой задолженности в последние годы настойчиво обращают внимание специалисты МВФ, предупреждая о потенциале кризиса мировых масштабов, который может стать неуправляемым. Так, в начале 2020 г. директор — распорядитель МВФ Кристалина Георги-ева, ссылаясь на данные Института международных финансов о достижении общей суммы мировой задолженности 250 трлн долл. США, образующей 320% ВВП всего мира, увязала тревожные показатели о мировой задолженности с проблемой неравенства и расценила их как большую угрозу мировой экономике, способную стать причиной кризиса, подобного Великой депрессии 1929-1933 гг.3
Однако беда пришла с другой стороны. Пандемия коронавируса обесценила все прогнозы. Примечательная сторона сложившейся ситуации заключается в том, что для противодействия неожидан -
1 International Monetary Fund. Weekend Read: Policies for an Inclusive Recovery, etc. July 10, 2020. URL: https://blogs.imf. org/2020/07/10/fiscal-policies-for-a-transformed-world/?utm_ medium=email&utm_source=govdelivery.
2 Там же.
3 Глобальный долг утянет на дно // Газета.ру 15.11.2019. URL: https://www.gazeta.ru/business/2019/11/15/12814244. shtml.
ному кризису оказалось необходимым применить дефицитное финансирование в небывалых прежде масштабах и запустить в экономику большие суммы «вертолетных» денег, столь решительно осуждаемых приверженцами строгих правил.
При обсуждении проблем мировой задолженности на передний план непременно выходит проблема госдолга США, которая порождает широкий спектр различных мнений и оценок. Небывалые размеры госдолга США, превысившего величину годового ВВП страны и продолжающего расти, тревожат многих аналитиков. Примечательно, что в широких кругах общественности сложилось твердое убеждение, что рост величины госдолга США содержит в себе опасность финансового потрясения мирового масштаба в случае необходимости его срочного погашения. Это вполне соответствует традиционному подходу к госдолгу как экономическому явлению [1].
Ситуация осложняется тем, что в борьбе с кризисом, который породила пандемия коронавируса, дефицитное бюджетное финансирование и наращивание госдолга оказались в США главным и незаменимым средством экономической политики.
Это стало очевидно с первых шагов антикризисной политики. Несмотря на опасения по поводу растущего государственного долга, который к тому времени превысил 23 трлн долл. и величину ВВП, Конгресс США единогласно утвердил в марте 2020 г. программу финансовой помощи экономике в размере 2,2 трлн долл., к которой позже были добавлены дополнительные суммы финансового содействия бизнесу.
Задача адаптации экономики к абсорбированию огромного госдолга потребовала пересмотра модели денежно-кредитной политики США. Последовало превращение политики низких ставок процента и количественного смягчения из чрезвычайных мер реакции на кризис в политику, направленную на долговременное регулирование финансового рынка, которое проводит ФРС.
Однако даже успешное преодоление последствий кризиса не будет означать, что политика наращивания общей и государственной задолженности ради противодействия силам кризиса и стимулирования роста экономики проводиться больше не будет. Насколько же приемлема политика финансовых заимствований? Может ли дефицитное финансирование стать обыденным делом? В чем секрет живучести госдолга США? Где предел его величины? Как власти США намерены справиться с проблемой растущего
госдолга в предстоящие годы? Эти и другие подобные вопросы, которые представляются столь естественными, требуют в действительности пересмотра ряда устоявшихся подходов в финансовой теории и практике и выработки новой концептуальной платформы.
ТОРГОВЫЙ АСПЕКТ КРЕДИТА
Опыт решительного противодействия кризису выдвигает на повестку дня необходимость его научного осмысления. Для адекватного понимания места и значения проблем задолженности в современной экономике требуется радикальный пересмотр ключевых положений экономической теории, в частности роли кредита в хозяйственной жизни.
Под кредитом в экономике понимается ссуда, основными свойствами которой являются срочность, возвратность и платность. Однако привычное представление о кредитной сделке как ссуде не исчерпывает всех ее свойств. Обычно остается в тени то обстоятельство, что предоставление ссуды в конечном счете всегда зависит от доброй воли кредитора, и этим предопределено ее попечительное значение для того, кому предоставляется ссуда.
Однако, кроме этой функции, с самого начала в кредитной сделке было зашифровано другое содержание ссуды, которое стало проявляться во все большей степени во времена капитализма и представляет собой торговлю деньгами в обмен на получение капитала на рынке финансовых ресурсов. Эта функция исторически долго оставалась в тени и только в условиях капитализма стала развиваться сначала в национальных границах, а затем и в мировых масштабах. Ссуда при этом продолжала предоставляться. Теперь она служит своего рода упаковкой сделки купли-продажи капитала и дохода.
Для иллюстрации возьмем в качестве примера ситуацию, при которой крестьянин-бедняк просит богатого соседа одолжить ему за плату лошадь, чтобы вспахать участок. В этом примере кредитор выступает как покровитель или, если угодно, благодетель, при содействии которого становится возможным преодолеть возникшее затруднение. В чем же состоит торговая сделка, встроенная в эту ссуду? Что здесь продается и что покупается? Лошадь в этой сделке не продается — она должна быть возвращена по истечении срока ссуды. Продается лошадиная сила, и ее ценой служит плата по сделке.
При кредитной сделке между современным банком и предпринимателем происходит нечто подобное. При этом деньги не продаются, они передаются в ссуду и подлежат своевременному возврату, а продается их «лошадиная сила» — способность быть капиталом, и ценой этой способности выступает процентный доход, который они приносят. При этом происходит двустороннее движение. В отличие от торговой операции, где один ее участник является продавцом, а другой — покупателем, в кредитной сделке каждый участник одновременно выступает и в той, и в другой роли: кредитор продает капитал и покупает процентный доход, а заемщик продает процент и покупает капитал. Характерно, что процент как цена капитала занимает важное место в теории и практике финансового менеджмента и подробно изучен в этом аспекте.
Аналогичная ситуация складывается при выпуске и продаже облигаций. Приобретая облигацию номиналом 1000 руб. со ставкой 7% годовых, инвестор покупает 70 руб. годового дохода, а эмитент покупает в обмен на этот доход инвестиции в размере 1000 руб. в качестве ссуды с условием возврата в установленный срок. Фактически облигация представляет собой такой вид кредитных денег, где предметом торговли выступают процентный доход и его цена, посредством которых происходит трансформация сбережений и накоплений в инвестиции.
В наше время свободная конкурентная торговля деньгами обоснованно занимает большое место в экономике как на внутреннем, так и на мировом финансовом рынке. Поэтому при обращении к проблемам мировой задолженности следует терпеливо разбираться в типах кредитных сделок, которые привели к ее возникновению. Здесь пригодится необходимость отделять попечитель -ный или, если угодно, благодетельный кредит, от рыночного кредита, представляющего собой торговлю деньгами.
Особое место в мировой торговле деньгами занимает госдолг США, который представляет собой пример успешного привлечения в бюджет страны больших массивов денежных средств путем торговли доходом при твердом выполнении правительством возникающих при этом обязательств. Для понимания этого феномена следует рассматривать долговые обязательства государства как вместилище для вложений инвесторов, заинтересованных главным образом в надежном сохранении своих денежных ресурсов.
Таблица / Table
Распределение финансовых активов в США и владение финансовыми институтами гособлигациями, млрд долл., сентябрь 2019 г. / Distribution of financial assets in the United States and ownership of government bonds by financial institutions, USD billion, September 2019
Активы финансовых институтов Billion dollars % Government bonds
Всего / Total 108 008 100 22 719
Банки и другие кредитные учреждения / Banks and other credit institutions 20 052 18,6 910
Компании страхования жизни / Life insurance company 8507 7,9 208
Компании общего страхования / General insurance companies 2650 2,5 Нет данных
Накопительные пенсионные фонды / Accumulative pension fund 24 404 22,6 1152
Взаимные фонды коллективного инвестирования / Collective investment mutual funds 21 294 19,7 2173
Монетарные власти / Monetary authorities 4379,1 4,05 8023,6*
Прочие / Other 26 722 24,7 10253**
Примечание/Note."Облигации на счетах спецгосучреждений / Bonds on the accounts of special state institutions; ** В том числе иностранные держатели = 6780 млрд долл. / Including foreign holders = 6780 billion dollars.
Источник/Source: Financial Accounts of the United States. June 11, 2020. L108. P. 85. Economic Report of the President 2020. P. 425.
Размещение государственных облигаций представляет собой торг, в ходе которого выступающее заемщиком государство продает процентный доход в обмен на денежные ресурсы. Известно, что на протяжении всей истории США правительство исправно выплачивает проценты по федеральным государственным облигациям, что и делает их вроде бы надежным финансовым инструментом для инвестирования [2]. Здесь уместно привести бытующий миф о том, что можно однажды собрать большой массив государственных облигаций США и предъявить их властям этой страны к оплате, дабы напомнить им о существующих обязательствах. Эти наивные ожидания следует отбросить как не соответствующие реальному положению вещей. Условия выпуска и обращения гособлигаций США не предусматривают их возвращения эмитенту. Правительство обязуется регулярно выплачивать проценты и погашать облигации по истечению срока, что и соблюдается неукоснительно. Покупая облигацию, инвестор соглашается с этими условиями, и при желании возвратить свои деньги он может только продать облигацию на вторичном рынке. Ясно, что при массированной распродаже таких облигаций их
стоимость на рынке упадет, превращая накопления в прах. Вряд ли это входит в намерения инвестора.
Здесь следует отдельно отметить особый характер распродажи американских гособлигаций финансовыми органами России. В середине 2020 г. их оставалось на сумму 5,39 млрд долл. США — по мировым меркам сумма незначительная. Таким путем Россия устраняет инструмент, который против нее могут использовать власти США по линии санкций. В то же время Китай и Япония продолжают владеть массивами этих облигаций по 1,08 и 1,26 трлн долл. США соответственно4.
ФАКТОР СТРОЕНИЯ ФИНАНСОВОГО РЫНКА США
Для понимания того, почему США могут себе позволить дефицитный федеральный бюджет и растущий государственный долг, которые губительны для экономик других стран, следует обратить вни-
4 Россия сократила вложения в госбумаги США до $ 5,39 млрд // Газета.ги 17.07.2020. URL: https://www.gazeta.ru/business/ news/2020/07/17/n_14680519.shtml?utm_source=yxnews&utm_ medium=desktop&utm_referrer=https%3A%2F%2Fyandex. ru%2Fnews.
мание на особую структуру финансового рынка США, существенно отличающуюся от принятой в странах Европы структуры [3].
На протяжении ХХ в. в США с некоторыми перерывами формировалась современная архитектура финансового рынка, которая теперь продолжает развиваться как внутри страны, так и за ее пределами. Оглядываясь на пройденный исторический путь, можно убедиться в том, что отдельные события превращаются в цепочку влиятельных процессов, каждый из которых находит свое назначение в общей программе развития.
Государство в США сознательно ограничивает свою роль в перераспределении финансовых ресурсов, отдавая приоритет силам рынка. Оно устойчиво изымает в свой бюджет не более 30% финансового корпуса ВВП и стремится не выходить за пределы этих границ. Остальные 70% финансового корпуса ВВП образуют питательную среду развития финансового рынка США.
Главным вектором развития современного финансового рынка США выступает формирование разветвленной системы институтов, ориентированных на привлечение денежных ресурсов в накопления разного рода и их последующую трансформацию в инвестиции, а также в превращение населения в финансовых инвесторов и его вовлечение в бизнес.
Важной особенностью сложившейся структуры служит доминирование небанковских финансовых институтов при более скромной роли банков в деятельности финансового рынка США. Структура институтов, отраженная в таблице, дает возможность привести данные об инвестициях этих институтов в государственные облигации, выступающие в качестве безрисковых активов. Представленные фонды инвестируют 5-10% своего капитала в данные активы, и это стало обычной практикой.
Преобладание небанковских институтов на финансовом рынке США сказывается на их влиянии по ряду направлений. Широко распространена модель управления денежными фондами, одним из главных элементов которой выступает высокий и устойчивый спрос на безрисковые активы, способные обеспечивать сохранность находящихся под управлением средств. Каждый из финансовых институтов уделяет много внимания тому, чтобы в его портфеле достаточная доля средств была размещена в безрисковые активы, обеспечивая их безоговорочную сохранность. Тогда образуется пространство для маневра инвестиционной политики в плане риск-доход. Попутно
отметим, что построение структуры портфеля по виду активов — это отдельная сложная задача финансового менеджмента. Бывают агрессивные структуры портфеля, оборонительные, оптимальные и т.д.
Спрос со стороны отечественных и иностранных финансовых инвесторов на безрисковые активы, который постоянно растет вместе с ростом экономики, создает возможность для использования в этом качестве гособлигаций США, выпущенных для финансирования дефицита федерального бюджета и образующих госдолг.
Важно отметить, что, хотя проблема госдолга США традиционно рассматривается многими аналитиками как негативное явление и потенциальный источник финансовых потрясений, облигации госдолга США играют, в действительности, важную роль в стабилизации и регулировании национального и мирового финансовых рынков, поскольку они представляют собой надежный инструмент, имеющий большой спрос со стороны национальных и иностранных участников рынка.
Держателями гособлигаций США являются практически все участники хозяйственной жизни и финансовые институты в стране. За пределами США эти облигации приобретают иностранные структуры бизнеса, правительственные учреждения, центральные банки, международные финансовые институты. Значительную часть долларовых активов, образующих международные валютные резервы, представляют гособлигации США. Иностранные государства хранят в них значительную часть валютных резервов, а частные инвесторы — корпорации и банки рассматривают их как самые надежные финансовые инструменты в своих портфелях. Поскольку гособлигации составляют по стоимости примерно четверть всех долговых обязательств США, изменения их доходности немедленно приводят в движение показатели доходности всех ценных бумаг, включая облигации и акции корпораций.
ДОЛГОВАЯ ПОЛИТИКА В ДЕЙСТВИИ
К началу третьего десятилетия XXI в. в США сложилась модель финансовой политики, когда крупные государственные программы финансируются за счет дефицита бюджета в согласованном режиме с политикой ФРС. Обычно ФРС последовательно снижает ключевую ставку к тому времени, когда правительство принимает подобные программы, и наступает время выпуска облигаций казначейства для их финансового обеспечения.
Таким путем достигаются, возможно, более низкий уровень ставок по этим облигациям и приемлемые размеры последующих выплат процентов из бюджета. Но на этом роль ФРС не завершается. Размещение больших массивов гособлигаций опустошает национальный рынок кредитных ресурсов и затрудняет работу экономики, становясь причиной нехватки ликвидности. В это время на сцену выходит ФРС с политикой количественного смягчения, которую она противопоставляет эффекту вытеснения (crowding out effect) государством других участников рынка заимствований — бизнеса и населения — в конкуренции за получение кредитных ресурсов. Следует цепочка акций по выкупу долговых бумаг и насыщению банковской системы ликвидными денежными ресурсами. Это, конечно, чистой воды печатание денег, но печатание в рамках правил и под контролем эмитента. Опыт применения этой меры в 20082014 гг. показывает, что она при осторожном применении не порождает заметного инфляционного эффекта.
В последние годы размещение гособлигаций США отвлекает значительные кредитные ресурсы с иностранных финансовых рынков. Это толкает страны — партнеры США к широкому применению политики количественного смягчения посредством выкупа иностранными ЦБ гособлигаций США. Выход мировой экономики на траекторию роста потребует пополнения финансового рынка ликвидными деньгами, и эта проблема будет решаться в рамках новой модели денежно-кредитной политики с акцентом на количественное смягчение и отрицательные процентные ставки.
Политика количественного смягчения, т.е. печатание денег, проводилась в США в 2020 г. для сглаживания влияния резкого роста госдолга в целях выполнения программ борьбы с новым кризисом. В итоге этих действий формируется комплекс государственного финансового содействия экономике, направленный на преодоление кризиса и стимулирование ее роста.
В первую очередь следует отметить масштабы и решительность предпринятых мер. Определенную роль в 2020 г. сыграл фактор предстоящих выборов президента. Но примечательно единство голосования в Конгрессе, отражающее общее понимание демократами и республиканцами чрезвычайного характера сложившейся ситуации. Принятая в конце марта программа стала крупнейшим за всю историю
США пакетом мер по оказанию финансовой поддержки экономике в сумме 2 трлн долл., к которой вскоре прибавились еще 300 млрд долл.5
Основная задача программы заключалась в возмещении потенциальных потерь от кризиса и создании искусственного спроса с целью сохранения деловой активности в стране и предусматривала временное увеличение пособий по безработице; прямые выплаты в размере 1200 долл. на человека лицам с годовым доходом до 75 тыс. долл. плюс семьям с детьми по 500 долл. на каждого ребенка; выплату пособий тем, кому была урезана зарплата; выделение 367 млрд долл. на практически безвозвратные кредиты для малого бизнеса, 130 млрд долл. медучреждениям; предоставление оплачиваемого отпуска по болезни.
Следом за принятием бюджетных программ в процесс включилась ФРС, которая объявила о серии мер по оказанию экономике помощи общим объемом в те же 2,3 трлн долл. по большей части путем безвозвратного специального кредитования с его последующим расширением по мере необходимости6, а также запустила программы количественного смягчения, в рамках которых к середине 2020 г. уже было влито в экономику более 1 трлн долл.7
По всей вероятности, финансовая поддержка экономики не будет исчерпана отмеченными мерами, тем более что масштабы кризиса оказались неожиданно велики. Спад в экономике привел к сокращению доходов бизнеса и населения, что предопределяет снижение спроса на финансовые инвестиции, в том числе на инвестиции в гособлигации США. Небывалое по величине сокращение реального ВВП США в одном только II квартале 2020 г. на 32,9% на годовом уровне вслед за падением в предыдущем квартале на 5% на фоне общемирового спада хорошо иллюстрирует это положение8. Также экономика ЕС
5 Trump Signs $ 2 Trillion Coronavirus Relief Bill Into Law, Largest Aid Package In U. S. History. Jack Brewster. Forbes. Mar 27, 2020. URL: https://www.forbes.com/sites/ jackbrewster/2020/03/27/trump-signs-2-trillion-stimulus-bill-into-law-largest-aid-package-in-us-history/#2ac5c2b14ea5.
6 Federal Reserve announces Protection Program Liquidity. April 23, 2020. URL: https://www.federalreserve.gov/ newsevents/pressreleases/monetary20200423b.htm.
7 ФРС США объявила о новых масштабных мерах поддержки экономики // РБК. 23.03.2020. URL: https://www.rbc. ru/economics/23/03/2020/5e78c61e9a794750f573c50c.
8 ВВП США во II квартале сократился на рекордные 32,9 процента // Российская газета. 30.07.2020. URL: https:// rg.ru/2020/07/30/vvp-ssha-vo-ii-kvartale-sokratilsia-na-rekordnye-329-procenta.html?utm_source=yxnews&utm_
во II квартале 2020 г. сократилась на 14,4% в годовом выражении9.
Согласно прогнозам бюджетного управления Конгресса по итогам 2020 бюджетного года дефицит бюджета составит 3,4 трлн долл. Газета The Washington Post оценила возможный дефицит бюджета США к концу года с учетом реализации всех мер поддержки в 4 трлн долл.10 К концу июня 2020 г. величина госдолга составит 26,46 трлн долл., и это означает, что за полгода США разместили гособлигации на сумму более 3 трлн долл., которые финансовый рынок поглотил уже с определенным трудом11.
Однако, несмотря на назревающие проблемы с облигациями госдолга США, во властных коридорах продолжают возникать планы его дальнейшего наращивания. В частности, в конце июля 2020 г. стало известно о предложении республиканцев направить на поддержку экономики еще 1 трлн долл.12 Следом была подготовлена программа заимствований, о которой будет сказано ниже.
УГРОЗЫ И ВЫЗОВЫ ЭКОНОМИКЕ СО СТОРОНЫ ГОСДОЛГА США
Оценивая ситуацию, сложившуюся вокруг государственного долга США в конце 2020 г., следует констатировать, что процесс его наращивания подошел к критической черте, когда дальнейшие действия в этом направлении могут стать генераторами разного рода потрясений на финансовых рынках. Серьезность сложившейся ситуации, в отличие от дежурных страшилок, определяется рядом факторов негативного характера, которые во многом обусловлены вызванным пандемией кризисом. При этом важно понимать, что известные подходы в наше время уже исчерпали свой
medium=desktop&utm_referrer=https%3A%2F%2Fyandex. ru%2Fnews.
9 ВВП Евросоюза во втором квартале рухнул на 14,4% // Коммерсантъ. 31.07.2020. URL: https://regnum. ru/news/302535 7.html?utm_source=yxnews&utm_ medium=desktop&utm_referrer=https%3A%2F%2Fyandex. ru%2Fnews.
10 Госдолг США поставил новый рекорд и превысил $ 26 трлн // РБК. 11.06.2020. URL: https://www.rbc.ru/financ es/11/06/2020/5ee248089a79475d1d9.
11 Фискальный коллапс США нарастили дефицит бюджета в 100 раз // Эксперт. 10.07. 2020. URL: https://expert. ru/2020/07/10/fiskalnyij-kollaps-ssha-narastili-defitsit-byudzheta-v-100-raz/ab288.
12 США планируют выделить на поддержку экономики еще
триллион долларов // РИА Новости. 26.07.2020. URL: https://
news.mail.ru/politics/42723302/?frommail=1.
потенциал, и нужны новые методы управления госдолгом [4].
По нашему мнению, необходимо исключить вероятность официального дефолта. В обозримом будущем для этого нет серьезных оснований. Хлесткие заголовки публикаций по этому поводу типа «Fitch обнаружил вероятность дефолта в США»13 не должны восприниматься буквально. США обладают крупнейшей в мире экономикой и национальным богатством, которые позволяют мобилизовать для выплаты процентов, а также при необходимости погашения облигаций достаточный объем денежных ресурсов.
Не следует принимать во внимание легковесные суждения относительно того, что США могут попросту напечатать нужное количество долларов. Анализ практики количественного смягчения показал, что представления о произвольной печати долларов далеки от реального положения дел. В конце концов необходимо понимать, что дефолт по гособлигациям означал бы неспособность США сохранять мировое экономическое лидерство и поставил бы страну в положение ненадежного партнера. Ясно, что ни один президент не пойдет на такой шаг, и Конгресс его не поддержит.
Вместе с тем необходимо иметь в виду, что при столь большом госдолге, каким он уже стал и каким будет в ближайшие годы, от властей США потребуются большие усилия по линии экономической политики, чтобы сохранять устойчивость национального финансового рынка и твердое положение доллара в качестве мировой резервной валюты. Безусловно, главным средством для этой цели остается динамичное развитие экономики, которое служит укреплению валюты лучше всяких специальных мер.
Одна из угроз экономике США состоит в опасности утраты контроля за величиной госдолга со стороны властей. Затяжной характер кризиса предопределяют сохранение дефицитности федерального бюджета и дальнейший рост госдолга. Только выход экономики США на траекторию устойчивого динамичного роста может создать условия для сокращения дефицитов бюджета и снижения остроты проблемы госдолга.
США уже не могут обеспечить доходность всего массива своих гособлигаций. Экспертный анализ показал, что реальная доходность гособлигаций США со сроками погашения от трех месяцев до пяти лет при инфляции
13 Негативный прогноз: в Fitch обнаружили вероятность дефолта в США // ra3eTa.Ru. 04.08.2020. URL: https://www. gazeta.ru/business/2020/08/03/13176571.shtml.
в 1,9% при расчетах по номиналу была отрицательной последние десять лет, и только десяти- и тридцатилетние облигации обеспечивали реальную положительную доходность при номинальной доходности в 2,4 и 3,2% соответственно14. Но изменение условий в экономике затрагивает и эти облигации и «съедает» их доходность. Положение спасает реакция рынка, создавшего механизм изменения цены облигации.
Практически единственным стимулом приобретения гособлигаций в таком случае остается стремление инвесторов сохранить денежные ресурсы.
Очевидно, что США еще надолго останутся поставщиком безрисковых активов. Неопределенность в отношении масштабов и продолжительности кризиса, вызванного пандемией коронавируса, служит причиной сохранения по крайней мере на ближайшие два года крупного дефицита федерального бюджета США. В этих условиях госдолг будет возрастать, и вместе с ним будет увеличиваться трудность размещения новых выпусков. Положение спасает созданный рынком механизм обеспечения доходности этих инструментов. Он состоит в понижении цены размещения и последующих сделок на рынке ниже номинала путем выжидания и других приемов рыночного поведения, чтобы в дальнейшем отношение полученных процентных выплат к цене покупки обеспечивало приемлемую доходность. Следует полагать, что именно этот механизм объясняет успешность размещения гособлигаций и обеспечивает дальнейший рост госдолга США.
Вопрос о пределах госдолга США заслуживает отдельного подхода. В данном случае практика соотнесения величин госдолга и ВВП страны может быть принята только как иллюстративный инструмент, поскольку показатель ВВП наиболее понятен широкому кругу участников хозяйственной жизни и другим слоям общества, но она не годится для достаточно представительной оценки.
В порядке альтернативного подхода обратимся, например, к критерию процентов как цены привлечения заимствований в госбюджет. Часто приемлемая величина процентов выступает условием привлечения денежных ресурсов за счет выпуска гособлигаций. Напомним о ситуации, в которой оказалась Великобритания в 1976 г., когда при инфляции в стране на уровне 22% стала очевидной невозможность выпуска
14 Американский госдолг больше не актив № 1 // Эксперт. 07.04.2020. URL: https://raexpert.ru/researches/int_fin/us_gov_ debt_2020.
облигаций для финансирования дефицита бюджета, и было принято решение об обращении за займом к МВФ и G7, хотя это было унизительно, а в дальнейшем стали использоваться еврооблигации в долларах15.
Способность страны без напряжения выплачивать проценты по госдолгу служит одним из критериев безопасности. В США, по имеющимся данным, в 2019 г. чистые выплаты процентов из федерального бюджета составили 375,2 млрд долл., и это выступало годовой платой за использование к тому времени 23 трлн долл. в качестве накопленных бюджетных инвестиций в экономику. Доходы составили в 2019 финансовом году 3464,2 млрд долл., расходы — 4448,3 млрд дефицит — 984,2 млрд долл.,16 и приведенные цифры позволяют считать, что выплаты процентов и многие другие расходы проводились фактически за счет вновь привлеченных средств. Здесь, конечно, присутствует некая условность (можно считать, что за счет дефицита финансировались расходы на оборону, равно как и по другим статьям), но к оценке места процентных выплат в бюджете такой подход имеет особый смысл. На величину выплат процентов влияет также движение ставки процента и другие элементы денежно-кредитной политики. Низкие ставки процента и либеральная денежно-кредитная политика ФРС облегчают государству задачу обслуживания долга. В любом случае анализ с позиции величины выплат процента по долгу должен считаться обязательным при взвешивании вопроса о судьбе госдолга [5].
В рамках принятой Минфином программы размещения казначейских облигаций до конца 2020 г. правительство США имеет возможность брать в долг на десять лет под 0,5% годовых — по низкой ставке, которой, как отмечают эксперты, не было за 234 года истории страны. При этом каждый процентный пункт повышения ставок увеличивает расходы на обслуживание долга на 1,2% ВВП. Всего по плану Казначейства за июль-сентябрь объем займов США на рынке составит 947 млрд долл., а в октябре-декабре — еще 1,216 трлн долл., и это в продолжение усилий во II квартале 2020 г., когда прошло размещение облигаций на рекордные 2,753 трлн долл.17
15 Финансовой помощь от МВФ: британская история 70-х // ОКО ПЛАНЕТЫ. 14.10.2014. URL: https://oko-planet.su/ finances/financesnews/257540-finansovoy-pomosch-ot-mvf-britanskaya-istoriya-70-h.html.
16 Economic Report of the President 2020, Table B-47, p. 420.
17 Минфин США встряхнет рынки лавиной долга на $ 2 триллиона. 04.08.2020. URL: https://www.finanz.ru/ novosti/obligatsii/minfin-ssha-vstryakhnet-rynki-lavinoy-dolga-na-$ 2-trilliona-1029468400.
34
М.А. Портной
Наконец, в качестве фактора живучести и устойчивости госдолга США важно подчеркнуть роль спроса на финансовом рынке на безрисковые активы, в том числе спроса со стороны иностранных инвесторов, в особенности со стороны центральных банков. Весь этот контингент держателей гособлигаций США своим выбором демонстрирует, что в мировом финансовом поле нет более надежного инструмента для сохранения денежных ресурсов. Примечательно, что спрос на этот инструмент возрастает во времена кризисов. Обстановка мирового кризиса, вызванного пандемией коронавируса, подтверждает это положение.
Уже когда статья готовилась к печати, поступили сообщения, свидетельствующие о формировании в США уникальной модели бюджетной политики, когда размеры дефицита сближаются с поступлениями доходов и могут в перспективе их превысить. За десять месяцев 2020 г. всего привлечено в бюджет 5631 млрд долл., из которых 2824 млрд долл. соста-
вили поступления налогов и сборов, а 2807 млрд долл. получены за счет заимствований18.
ВЫВОДЫ
Дефицит федерального бюджета и государственный долг США служат источниками денежных ресурсов и стабилизирующими факторами финансового рынка и поэтому требуют взвешенного управления.
Растущий государственный долг станет в обозримом будущем источником многих трудностей и испытаний для экономики США. Предстоящие способы решения этой проблемы станут поучительным уроком для США и их партнеров по финансовому рынку.
18 US is borrowing more money than it raises. MarketWatch. August 17, 2020. URL: https://www.marketwatch.com/story/u-s-closes-in-on-something-it-hasnt-done-since-wwii-borrow-more-money-than-it-raises-11597494896
REFERENCES
1. Richard M. Salsman. The political economy of public debt: three centuries of theory and evidence (New thinking in political economy series). Publisher: Edward Elgar Pub 2017. ISBN-13: 978-1785363375.
2. Eichengreen B., El-Ganainy A., Esteves R., Mitchener K.J, Public debt through the ages. Working Paper 25494 January 2019. National bureau of economic research. URL: http://www.nber.org/papers/w25494.
3. Panitch L., Konings, M. American empire and the political economy of global finance. Publisher Palgrave Macmillan UK. 2009. ISBN 978-0-230-22767-5. DOI 10.1057/9780230227675
4. Dornbusch R., Draghi M. Public Debt management. Theory and history. Cambridge University Press, July 2011. DOI: 10.1017/CB09780511628528
5. Blanchard O. J. Public debt and low interest rates. Working Paper 25621. February 2019. National bureau of economic research. URL: http://www.nber.org/papers/w25621.
ИНФОРМАЦИЯ ОБ АВТОРЕ
Михаил Анатольевич Портной — доктор экономических наук, профессор, главный научный сотрудник,
Институт США и Канады РАН, заслуженный деятель науки, Москва, Россия
ABOUTTHE AUTHOR
Michael A. Portnoy — Dr. Sci. (Econ.), Prof., Senior Researcher at Institute of the USA and Canada, Russian
Academy of Sciences, Moscow, Russia
Статья поступила 09.07.2020; принята к публикации 15.09.2020. Автор прочитал и одобрил окончательный вариант рукописи. The article was received 09.07.2020; accepted for publication 15.09.2020. The author read and approved the final version of the manuscript.
