CC BY
15
Рост инвестиций в будущем году замедлится, хотя и останется значительным, -особенно в сравнении с другими странами.
России
внешнее
влияние
ослабевает
і
Практика
экономический обзор
Евгений
ГАВРИЛЕНКОВ,
профессор ГУ ВШЭ
Антон
СТРУЧЕНЕВСКИЙ,
Sberbank Investment Research
20121№ 5 (74)
На российской экономике сказалось замедление роста глобальной и в особенности европейской экономики, но пока негативный эффект — умеренный. Рост экономики замедлился в середине года, и, видимо, это замедление продолжится в четвертом квартале 2012 года, однако Россия по-прежнему выглядит привлекательнее многих других стран.
ффективное
нтикризисное
правление
В текущем году рост ВВП должен составить около 4% (в первом полугодии 2012 года ВВП вырос на 4,5% по сравнению с первым полугодием 2011 года), а безработица снизилась за восемь месяцев почти на 15% с уровня годичной давности -до 5,2% от экономически активного населения. Внутренний спрос останется основной движущей силой экономического роста в России, хотя в середине года темпы роста внутреннего спроса замедлились из-за ряда просчетов в экономической политике, допущенных правительством.
Чрезмерные заимствования Минфина на внутреннем рынке в ситуации, когда бюджет исполняется с профицитом, существенно исказили ситуацию на рынке: например, из-за высокой стоимости заимствований с рынка были вытеснены другие заемщики. Профицит бюджета за восемь месяцев нынешнего года достиг 530млрд руб., а чистый объем заимствований Минфина на внутреннем рынке составил около 250 млрд руб. По данным на 1 сентября, на счетах Минфина в ЦБ (т. е. вне финансовой системы) было аккумулировано более 1,3 трлн руб. Эта цифра включает также денежные средства, оставшиеся с прошлого года, накопленные в результате внешних заимствований и прочих транзакций. На фоне такого активного поглощения ликвидности выросли ставки овернайт, и попытки ЦБ вливать ликвидность, помимо операций РЕПО (в качестве чрезвычайной меры, т. е. не на рыночной основе), лишь осложнили ситуацию в середине года. Из-за резкого и масштабного вливания ликвидности ускорилась помесячная инфляция, и ЦБ, в свою очередь, решил повысить процентные ставки, а стоимость заимствований увеличилась (ставки овернайт остались такими же высокими, как и во втором квартале 2012 года, когда банки утверждали, что ликвидность слишком дорогая, а ее предложение недостаточно).
График 1
Рефинансирование банков растет быстрее, чем денежная база в узком определении, которую стерилизует Минфин
6 000
500
янв фев мар апр май июн июл авг сен окт ноя
----Денежная база в узком определении
Рефинансирование банков (пр. шк.)
Источник: ЦБ
Рост денежной массы замедляется, г / г
80%
20%
-20%
0%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 201 0 201 1 201 2 201 3 Рост М2 ---------------------Инфляция (пр. шк.)
Источники: ЦБ, Росстат
Практика
экономический обзор
Минфин присоединился к ЦБ, также пытаясь предоставить ликвидность, и временно вернул почти весь объем профицита в систему, предлагая средства к размещению на депозитах в коммерческих банках. Сейчас объем средств на этих депозитах составляет почти 560 млрд руб. Мини-
Таблица 1
Динамика внутреннего спроса, г / г
1П12 2П12о 201 2о 201 Зо
Рост оборота розничной торговли 7,3% 4,0% Рост инвестиций 1 1 ,6% 1 ,5% 5,3 % 4,5% 4,5% 4,7%
Источники: Росстат, оценка авторов
|стерство установило для банков ставку около 7%, тогда как стоимость заимствований составляет около 8%, и не вполне понятно, зачем нужна такая операция. В целом, уровень ставок овернайт 6-7%, по-видимому, будет нормой до конца года, когда Минфин закроет большую часть своих депозитов в банках и выведет ликвидность.
В определенной степени это абсорбирование ликвидности будет компенсировано дополнительными расходами бюджета, но лишь частично, поскольку в текущем году Минфин тратит средства равномернее, чем прежде, и традиционный рост бюджетных расходов в декабре будет ограниченным. Таким образом, в ближайшие месяцы на рынке сохранится напряженная ситуация с ликвидностью, и стоимость заимствований также будет выше, чем в начале 2012 года,
Таблица 2 ВВП по секторам
2011 1 П12 Рост, г / г 201 2о 201 Зо
ВВП в рыночных ценах 1 00.0% 4.5% 3.9% 3.5%
Сельское хозяйство, охота и лесное хозяйство 3.4% 2.2 % -8.0% 5.0%
Рыболовство, рыбоводство 0.2% 1 .6% 1 .5% 1 .5%
Добыча полезных ископаемых 9.1 % 1 .2% 1 .0% 1 .0%
Обрабатывающие производства 1 3.6% 3.2% 3.5% 3.0%
Производство и распределение электроэнергии, газа и воды 3.2% 1 .1 % 1 .0% 1 .0%
Строительство Оптовая и розничная торговля; ремонт автотранспортных средств, мотоциклов, бытовых изделий 5.5% 4.4% 5.0% 4.0%
и предметов личного пользования 1 6.2% 8.0% 7.0% 6.0%
Гостиницы и рестораны 0.8% 2.9% 2.7 % 2.5%
Транспорт и связь 7.5% 2.6% 2.5% 2.5%
финансовая деятельность 3.6% 1 6.7% 1 5.5% 6.0%
Операции с недвижимым имуществом, аренда и предоставление услуг Государственное управление и обеспечение военной безопасности; 9.9% 6.8% 6.5% 6.0%
обязательное социальное обеспечение 5.0% 1 .0% 1 .0% 1 .0%
Образование 2.5% -0.3% 0.0% 0.0%
Здравоохранение и предоставление социальных услуг 3.2% 0.3% 0.0% 0.0%
Предоставление прочих коммунальных, социальных и персональных услуг 1 .2% -1 .9% 0.0% 0.0%
Чистые налоги на продукты 1 5.1 % 5.0% 5.0% 3.5%
Источники: Росстат, оценка авторов
/ 'Г КО
В середине года инфляция ускорилась, что негативно сказалось на внутреннем спросе, который, как мы полагаем, будет расти во втором полуш-дии 2012 года намного медленнее, чем в первом. Это касается как потребительского, так и инвестиционного спроса.
График 2
ВВП и основные производственные сектора, 2009 год = 100%
_ ффективное Антикризисное
Управление
201 0
201 2 о
-ВВП в рыночных ценах Сельское хозяйство -Добыча полезных ископаемых -Обрабатывающая промышленность
Источники: Росстат, оценка авторов
что продолжит негативно влиять на темпы роста экономики. Предстоящие выплаты по внешним долговым обязательствам - каждый год максимум выплат приходится на последний квартал - также обострят ситуацию с ликвидностью.
График 1 объясняет, почему масштабное вливание ликвидности ЦБ и затем Минфином не помогло снизить ставки овернайт или увеличить денежное предложение: денежная база не изменилась с середины года. При этом агрегат М2 вырос с начала года на 0,4% (по состоянию на 1 сентября), что привело к устойчивому замедлению годового роста. Снижение темпов роста агрегата М2 должно затормозить годовую инфляцию в будущем году, если только правительство снова не удивит рынки своими макроэкономическими новациями, такими, как российская версия количественного смягчения на фоне профицита бюджета.
201 Зо
Можно надеяться только на то, что повышение стоимости заимствований ослабит склонность Минфина к заимствованиям и он постепенно откажется от идеи пополнения Резервного фонда за счет заимствований на внутреннем рынке. Так макроэкономическая политика стала бы «нейтральнее», т. е. более «дружественной» для рынка, как в бюджетном, так и в денежном отношении. В этом случае можно будет ожидать замедления годовой инфляции до уровня ниже 5% в 2013 году, что должно положительно сказаться на внутреннем спросе. Поэтому мы несколько снижаем прогноз роста внутреннего спроса на текущий год, но оставляем его практически без изменений на 2013 год.
Ранее мы отмечали, что в последние два года банки слишком быстро увеличивали потребительское кредитование. С одной стороны, это выглядело как естественный рост после сокращения в кризисный 2009 год и медленного восстановления в 2010 году. Рост стоимости заимствований позволит сдержать чрезмерный рост потребительского кредитования, что, в свою очередь, скажется на розничной торговле и других секторах, ориентированных на внутренний рынок. С другой стороны, более медленный рост потребительского
I
Практика
экономический обзор
ГрафикЗ
ВВП и основные сектора услуг, 2009 год — 100%
1 30%
ш.
1 *
1 1
201 0
201 2о
201 Зо
-ВВП в рыночных ценах -Строительство
- Розничная и оптовая торговля Транспорт и коммуникации
Источники: Росстат, оценка авторов
кредитования будет способствовать замедлению инфляции.
Наш базовый сценарий не предполагает, что в будущем году начнется восстановление европейской или глобальной экономики. Таким образом, спрос на некоторые категории российского экспорта, такие, как газ и металлы, останется слабым, и производство в добывающем секторе едва ли будет расти быстрее, чем в других крупных секторах. Рост российской экономики в значительной степени зависит от динамики в нескольких крупных секторах: добычи полезных ископаемых, обрабатывающей промышленности, строительстве, торговле, транспорте и коммуни-кацях, а также секторе недвижимости.
В 2013 году мы не ожидаем сюрпризов в госсекторе (го су правлении, оборонной отрасли, образовании, здравоохранении и т. д.), где рост будет почти нулевым, как в текущем году. Хотя в номинальном выражении шсрасходы вырастут, в реальном выражении они практически не изменятся. Госсектор необходимо радикально реформировать, но в обозримом будущем мы, оставаясь реалистами, не ожидаем никаких реформ в этом секторе. Таким образом, рост расходов в госсекторе будет стимулировать инфляцию, но не будет прямым фактором экономического роста.
Плавающий курс рубля автоматически стабилизирует ситуацию и помогает исполнять бюджет без серьезных проблем, даже если подешевеет нефть. Наряду с этим ослабление рубля поддержит обрабатывающую промышленность, в основном благодаря импортозамещению. Это значит, что в обрабатывающей промышленности рост в текущем году может составить 3-4%, что соответствует темпам роста внутрен-
него спроса. В сельском хозяйстве в 2012 году ожидается сокращение производства на 7-8%) из-за низкого урожая зерновых (прогноз на текущий год - 70млн. т, поскольку с 9Р/о обрабатываемых земель было собрано 66,4 млн. т, тогда как в прошлом году урожай составил 94,7млн. т). Тем не менее в будущем году производство в сельскохозяйственном секторе, скорее всего, вырастет. Наш консервативный прогноз предполагает рост на 5%), если зима будет не слишком холодной, а в 2013 году не будет засухи.
Расходы на государственные и квазишсудар-ственные инфраструктурные проекты обеспечат определенный уровень инвестиционной активности в 2013 году, однако, учитывая увеличение размера экономики и повышение стоимости заимствований, мы полагаем, что рост инвестиций замедлится в 2013 году, хотя и останется значительным, особенно в сравнении с другими странами. Стагнация в Европе и замедление экономического роста в Китае ограничат потенциальный рост экспорта из России, которая станет более зависеть от внутреннего спроса, что повысит важность макроэкономической политики. Снижение инфляции в 2013 году будет принципиально важно для стабилизации внутреннего спроса и снижения стоимости заимствований.
Как отмечено выше, также ожидается более умеренный рост в финансовом секторе вследствие повышения стоимости рефинансирования. В 2012 году рост в финансовом секторе должен составить более 15%), но в будущем году его темпы будут намного ниже. При оценке финансовой активности в секторе есть определенные методологические погрешности, но в данном обзоре мы их не рассматриваем.
Рост российской экономики на 3,5—4,0%) в 2012 и 2013 годах - неплохой показатель на фоне ожидаемого спада в экономике европейских стран, медленного роста в США и замедления роста в Китае. Даже по сравнению с Восточной Европой, Турцией и Индией (не говоря уже о медленно растущей Бразилии) Россия выглядит достойно.
подписаться на журнал
Эффективно
Управление»
нтикризисное
СПОСОБ
стоимо
СПОСОБ
№1
Подписка через редакцию
СТЬ ПОДПИСКИ:
на 6 месяцев - 1200 рублей (3 номера) на 12 месяцев - 2400 рублей (6 номеров)
В стоимость включена почтовая доставка и НДС
на РБР-версию на год (с НДС) - 1920 руб.
Всем студентам скидка 50% при подписке на печатную или РОР-версию журнала №2
Подписка через агентства.
Каталог «Газеты, журналы», агентство Роспечать - подписной индекс: 33222 Каталог «Пресса России», агентство «АРЗИ» - подписной индекс: 88671 Каталог «Почта России», агентство «МАП» - подписной индекс: 35851 А также подписку можно оформить через агентства «Урал-Пресс», «Интер-Почта 2003», СЗА «ПРЕССИНФОРМ» г. Санкт-Петербург,
ООО «Пресса-Подписка», ООО «Артос-Гал»
ЩЦЩЩИТЕЛЬИАЯ ИНФОРМАЦИЯ:
НІН +7 (812) 495-43-01 Е&УУаЯ +7 (812) 325-20-99 ІИДНІІЙ podpiska@e-c-m.ru ІУАУАУД e-c-m.ru
