CC BY
7
СВ1ТОВА ЕКОНОМ1КА ТА М1ЖНАРОДН1
В1ДНОСИНИ
УДК 330.342
ЕФЕКТИВЖОТЬ MEXAHi3MIB ЗАБЕЗПЕНЕНИЯ ФЖАНС0В01 СТАБ1ЛЬИ00Т1
B РОЗВИНУТИХ КРА1НАХ
® 2016 М13ЮК Б. М., К1ТЦ Р. Р.
УДК 330.342
Мiзюк Б. М., Кiтц Р. Р.
Ефектившсть MexaHi3MiB забезпечення фiнансовоi' стабшьносп в розвинутих кражах
Мета cmammi- виявлення взаемозв'язшв м/ж монетарною полтикою i довгостроковою ф'шансовою стабшьтстю. Головним методом досл'дження е ретроспективный анал'з макроеконом/чних i фшансових показнитв США й шших розвинутих краш. Показано, що аш неокейнс'юнсьт, анi монетаристськ тдходи не здатш забезпечити одночасно довгострокову ф'шансову стабшьтсть i3 низькими р'внями волатильностi ВВП та шфляци. Кр/м того, полтика шфляцшного таргетування в розвинутих кранах не здатна усунути ризик значних макроекономiчних рецеай. Стверджено, що причиною цих рецеай е зростання системного ризику через концентращю фiнансових ресурав у баншвському секторi та у власнитв нефшансових корпорацй. Ця концентращя мае два ефекти: 1) зростання морального ризику при кредитувант; 2) зменшення купiвельноспроможного попиту з боку домогоспо-дарств. Перерозпод'ш фшансових ресурав м/ж р'зними групами макроекономнних агентiв не вiдбуваеться за короткий пром/жок часу, а е результатом довгостроковоi монетарно!' полтики. Оскшьки сучасна економ/чна статистика мае певш методолог/чш проблеми з розрахунком коефц/ента Джинi, в статтi для досл'дження динамши нер'вном/рностiрозпод'шу фшансовихресурав у США запропоновано такий показник, як частка заробтноi плати у ВВП. Проведений ретроспективний анал'в монетарноi полтики США показав, що з поля зору регулятор'ю випадае важливий системний показник, який характеризуе р'юном/ртсть розпод'шу фшансових ресурав м/ж макроеконом/чними агентами. В/д розпод'шу фшансових ресурав зале-жить розподш ризишв у макроеконом/чшй системi, що визначае ii ф'шансову стабшьтсть. У статтi об(рунтовано необх/дтсть розроблення метод'т монетарноi полтики, якi б одночасно мшм/зували волатильшсть ВВП, шфляцт та тдтримували р'юном/ртсть розподлу фшансових ресурс'ю на прийнятному р'ют.
Кпючов'1 слова: макроеконом/чна система, макроеконом/чш агенти, фшансова стабльтсть, шфляцшне таргетування, монетарна полтика, неокейнаанська теор'т, правило Тейлора. Рис.: 6. Формул: 2. Ббл.: 9.
Мiзюк Богдан Михайлович - доктор економ/чних наук, професор, зав'дувач кафедри iнформащйних систем у менеджментi, Льв'вський торговельно-економ/чний утверситет (вул. Туган-Барановського, 10, Льв'в, 79005, Украша) E-mail: MizjukBogdan@mail.ru
Ктц Рудольф Рудольфович - здобувач кафедри iнформащйних систем у менеджментi, Льв'юський торговельно-економ/чний утверситет (вул. Туган-Барановського, 10, Льв'ю, 79005, Украша) E-mail: rudolf.kitz@meta.ua
УДК 330.342
Мизюк Б. М., Китц Р. Р. Эффективность механизмов обеспечения финансовой стабильности в развитых странах
Цель статьи - выявление взаимосвязей между монетарной политикой и долгосрочной финансовой стабильностью. Главным методом исследования является ретроспективный анализ макроэкономических и финансовых показателей США и других развитых стран. Показано, что ни неокейнсианские, ни монетаристские подходы не способны обеспечить одновременно долгосрочную финансовую стабильность с низкими уровнями волатильности ВВП и инфляции. Кроме того, политика инфляционного таргетирования в развитых странах не способна устранить риск значительных макроэкономических рецес-сий. В статье утверждается, что причиной этих рецессий является рост системного риска из-за концентрации финансовых ресурсов в банковском секторе и у владельцев нефинансовых корпораций. Эта концентрация имеет два эффекта: 1) рост морального риска при кредитовании; 2) уменьшение платежеспособного спроса со стороны домохозяйств. Перераспределение финансовых ресурсов между разными группами макроэкономических агентов не происходит за короткий промежуток времени, а является результатом долгосрочной монетарной политики. Поскольку современная экономическая ста-
UDC 330.342
Mizjuk B. M., Kitz R. R. Efficiency of Mechanisms for Ensuring Financial Stability in Developed Countries
The aim of the article is to identify relationships between the monetary policy and long-term financial stability. The main method of the study is retrospective analysis of macroeconomic and financial performance of the United States and other developed countries. It has been shown that neither Neo-Keynesian nor monetarist approaches are able to provide long-term financial stability under simultaneous low levels of volatility of GDP and inflation. In addition, the policy of inflation targeting in developed countries is not able to eliminate the risk of significant macro-economic recessions. The article states that the cause of the recessions is a systemic risk growth due to concentration of financial resources in the banking sector and in the hands of owners of non-financial corporations. This concentration has two effects: 1) growth of moral hazard at crediting; 2) decrease in the effective demand on the part of households. Redistribution of financial resources among different macro-economic groups of agents does not happen in a short period of time and is a result of the long-term monetary policy. Since the modern economic statistics has certain methodological problems with calculation of the Gini coefficient, such indicator as a share of wages in GDP is proposed in the article for studying the dynamics of uneven distribution of
тистика имеет определенные методологические проблемы с расчетом коэффициента Джини, в статье для исследования динамики неравномерности распределения финансовых ресурсов в США предложен такой показатель, как часть заработной платы в ВВП. Проведенный ретроспективный анализ монетарной политики США показал, что из поля зрения регуляторов выпадает важный системный показатель, характеризующий равномерность распределения финансовых ресурсов между макроэкономическими агентами. От распределения финансовых ресурсов зависит распределение рисков в макроэкономической системе, что определяет ее финансовую стабильность. В статье обоснована необходимость разработки методов монетарной политики, которые бы одновременно минимизировали волатильность ВВП, инфляцию и поддерживали равномерность распределения финансовых ресурсов на приемлемом уровне.
Ключевые слова: макроэкономическая система, макроэкономические агенты, финансовая стабильность, инфляционное таргетирование, монетарная политика, неокейнсианская теория, правило Тейлора. Рис.: 6. Формул: 2. Библ.: 9.
Мизюк Богдан Михайлович - доктор экономических наук, профессор, заведующий кафедрой информационных систем в менеджменте, Львовский торгово-экономический университет (ул. Туган-Барановского, 10, Львов, 79005, Украина) E-mail: MizjukBogdan@.mail.ru
Китц Рудольф Рудольфович - соискатель кафедры информационных систем в менеджменте, Львовский торгово-экономический университет (ул. Туган-Барановского, 10, Львов, 79005, Украина) E-mail: rudolf.kitz@meta.ua
financial resources in the United States. The conducted retrospective analysis of the US monetary policy showed that an important system indicator of uniformity of financial resources distribution among macroeconomic agents falls out of sight of regulators. Distribution of macroeconomic risks depends on distribution of financial resources in the system, which determines its financial stability. The article justifies the need for developing the monetary policy methods that would simultaneously minimize the volatility of the GDP, inflation and maintain a uniform distribution of financial resources at an acceptable level.
Keywords: macroeconomic system, macroeconomic agents, financial stability, inflation targeting, monetary policy, New Keynesian theory, Taylor rule.
Fig.: 6. Formulae: 2. Bibl.: 9.
Mizjuk Bohdan M. - Doctor of Science (Economics), Professor, Head of the Department of Information Systems in Management, Lviv University of Trade and Economics (10 Tuhan-Baranovskoho Str., Lviv, 79005, Ukraine) E-mail: MizjukBogdan@.mail.ru
Kitz Rudolf R. - Applicant of the Department of Information Systems in Management, Lviv University of Trade and Economics (10 Tuhan-Bara-novskoho Str., Lviv, 79005, Ukraine) E-mail: rudolf.kitz@meta.ua
Постановка проблеми. Для фшансово! стабшзацп сво!х макроекономiчних систем уа кра!ни з ринковою економжою застосовують одш й т самi шструменти ма-кроекономiчного регулювання. Проте застосування цих шструментш в^буваеться або в межах неокейнйансько! школи, або на основi монетаристсько! теорп. Фшансово-економiчна криза 2008-2009 рр. i подальше уповкьнення темтв свггового економiчного зростання показали, що кра!нам iз низьким рiвнем розвитку через МВФ та iншi свiтовi фiнансовi оргашзацп нав'язутоться монетаристсью мехашзми фшансово! стабшзацп. При цьому розвинут краши для подолання кризових наслоив використовують неокейнйансью тдходи до регулювання сво!х економж. На сучасному етат розвитку економiчна теорiя не може ращонально обгрунтувати наведену рiзницю в тдходах до макроекономiчного регулювання. В^пов^но, необх^-но ретроспективно дослдити ефектившсть механiзмiв фшансово! стабшзацп при виходi з криз для кра!н iз рiз-ним рiвнем розвитку. Це дозволить теоретично обгрунтувати дощльшсть застосування пе! чи шшо! концепщ! для макроекономiчного регулювання. Особливе значення для забезпечення фшансово! стабкьност мае саме монетар-на полiтика, хоча Ларс Свенсон [1] та ряд шших науковщв окремо розрiзняють монетарну полiтику та полiтику фь нансово! стабiлiзацi1.
Аналiз останнiх досл^жень i публiкацiй. У на-уковш лiтературi немае единого пiдходу до трактування поняття фшансово! стабкьносп, а отже, не юнуе единого перелшу показниюв фшансово! стабiльностi. Тому у науковщв е можливють широкого вибору макроекономiчних,
фiнансових, банкiвських та шших показниюв. Така свобода вибору породжуе питання про те, за якими конкретними показниками фшансово! стабкьност ощнювати ефек-тивнiсть механiзмiв и досягнення. Якщо один механiзм ефективний за певним перелжом показникiв фшансово! стабкьносп, то достатньо змiнити цей перелж, i цей меха-шзм може виявитися неефективним. Питання визначення понять i показниюв фшансово! та макроекономiчно! ста-бiльностi макроекономiчно! системи детально висвгглеш у статтi Ютца Р. Р. [2, с. 250-251], проте такий подк все одно залишаеться дискусiйним. Наприклад, частина науковщв фшансову стабiльнiсть ототожнюе лише зi стабiльнiстю фiнансового сектора макроекономiчно! системи, тому i ви-дiляють окремо показники макроекономiчно! та фшансово! стабiльностi, а iншi науковцi розушють фiнансову стабiльнiсть як низький рiвень системного ризику у фшан-совому та реальному секторах i здатшсть фшансово! системи пом'якшувати шоки в реальному секторi економiки [3, с. 18]. Якщо виходити з останнього визначення, то немае потреби роздкяти показники макроекономiчно! та фшансово! стабкьность Саме такий шдх^ i використовуеться в офiцiйних документах МВФ [4, с. 9]. Дискусшним також залишаеться навггь питання про взаемозв'язки монетарно! полiтики та фшансово! стабкьность Тому деякi науковцi розрiзняють монетарну полiтику та полiтику фшансово! стабшзацп. Монетарна полiтика у формi гнучкого шфля-цiйного таргетування мае на мет стабiлiзувати iнфляцiю на цкьовому рiвнi i забезпечити використання ресурсш на оптимальному рiвнi. В нормальних умовах монетарна по-лiтика використовуе такi iнструменти, як облшова ставка,
оприлюднення прогнозiв з шфлящ! i рiвня зростання ВВП. У кризових умовах монетарна полiтика може використо-вувати таи шструменти: фжсоваш ставки по довгостро-кових кредитах, купiвля нелжв^них банк1вських активiв, штервенцп на валютному ринку тощо. Цiлями ж полiтики фшансово! стабшзацп (макропруденцiйного регулювання) е забезпечення фшансово! стабкьносп вйе! макроеконо-мiчно! системи. В нормальних умовах державш шститущ! використовують такi шструменти: нагляд за банк1вським сектором i ринком фiнансових послуг, правове регулювання дiяльностi ринкових суб'ект1в, оприлюднення звггш про фiнансову стабiльнiсть iз аналiзуванням провiдних макро-економiчних шдикаторш, якi можуть сигналiзувати про за-грозу фiнансовiй стабiльностi. У кризовi перiоди полiтика фшансово! стабшзацп передбачае рефшансування комер-цiйних банкiв, ккьисне пом'якшення, спецiальнi режими функщонування проблемних фшансових посередник1в, ви-користання урядових гарантш пiд позики, вливання кат-талу в проблемш банки, корпоращ! з боку уряду тощо [1, с. 59]. В практичному аспект сучасна монетарна полiтика розвинутих кра!н повинна забезпечувати не ткьки фшансову стабкьшсть, а вже i макроекономiчну стабiльнiсть. Зокрема, Базель III передбачае обов'язок банкiв формува-ти контрци^чний буфер капiталу, який повинен викорис-товуватися для кредитування реального сектора в перюди падiння економжи для мiнiмiзащ-1 амплiтуди макроеко-номiчних коливань. Центральнi банки повиннi визначати режими формування i використання контрци^чного буфера капiталу. Таким чином, фшансова система буде ста-бшзувати макроекономiчну систему кра!ни, що посилить вже фшансову стабкьшсть. Процес формування контрци-клiчного буфера в банивських системах розвинутих кра!н тiльки розпочався, тому ми не можемо судити про ефектившсть цього мехашзму.
Впдьлення не виршених рашше частин загаль-но! проблеми. Сучасна економiчна теорiя мае рiзнi течи, ^ коли вiдбуваеться практична iмплементащ-1 тих чи шших тдходгв, виникають дебати щодо результатiв макроеконо-мiчно! та монетарно! полiтик. 1сторичний досвiд показуе, що в борота^ сучасних кейнйанських та монетаристських теорiй важко визначити переможця. Змоделювати макро-економiчну систему навггь у межах одше! економiчно! кон-цепщ! можна по-рiзному, тому i рекомендащ! для макро-економiчно! полiтики будуть рiзними. Часто в основi цих моделей лежать припущення, якi або вiдiрванi вiд реальности або не мають статистичного обгрунтування. На нашу думку, такий стан в економiчнiй теори е причиною того, що на практищ важко ощнити ефективнiсть механiзмiв забезпечення фшансово! стабкьность Якщо, наприклад, першi три роки уряд дотримувався монетаристських пiдходiв, наступнi три роки - неокейнйанських, а на сьомий рж укра!ш виникла криза, то монетаристи скажуть, що причина в неокейнйанських тдходах, а кейнаанщ скажуть, що причина кризи була закладена тд час монетаристского регулювання. Тому дебати можуть тривати вiчнiсть, але за ними втрачаеться бачення динамжи реальних макроеконо-мiчних процейв, якi впливають на фiнансову стабкьшсть уйе! макроекономiчно! системи. В цш статтi нами зробле-но спробу розiбратися, якi реальнi довгостроковi макро-економiчнi процеси вiдбуваються в результат монетарно!
полiтики. З нашо! точки зору, монетарна полiтика - це не про те, як i коли стимулювати чи стримувати швестищ! та заощадження (це лише шструменти), а про те, як i в яких пропорщях розподкяються грош^ ресурси та ризики мiж агентами макроекономiчно! системи.
Мета статть Головною метою ще! роботи е виявлен-ня за допомогою ретроспективного аналiзу взаемозв'язюв мiж монетарною полiтикою та фшансовою стабiльнiстю. Це дозволить розробити рекомендащ! для довгостроково! монетарно! полiтики, яка сприятиме досягненню оптимального рiвня фiнансово! стабiльностi у кра!нах з рiзним рiвнем розвитку.
Виклад основного матер1алу дослiдження. Для забезпечення макроекономiчно! та фiнансово! стабкьност уряди держав можуть використовувати шструменти фк-кально! i монетарно! полiтик. На сучасному етапi розвитку розвинут кра!ни використовують зазначенi iнструменти в межах неокейнйансько! школи. Основним методом забезпечення фшансово! стабкьност в розвинутих кра!нах е регулювання процентно-! (облшово!) ставки. Неокейнсь анська модель передбачае регулювання процентно-! ставки за допомогою правила Тейлора, яке описуеться такою формулою:
rt = пt + rt* +а%(пt-п*) + ау(yt - y*t), (1)
де rt - короткострокова номшальна процентна ставка; rt* - рiвноважна реальна процентна ставка; nt - рiвень iнфляцiI або дефлятор ВВП; п* - цкьовий р1вень iнфляцi!; yt - темп приросту реального ВВП; у* - потенцшний темп приросту ВВП на рiвноважно-му шляху зростання;
ап - коефщент врахування в^хилення iнфляцiI в1д цкьового рiвня;
ау - коефщент врахування вiдхилення р1вня приросту реального ВВП в^ р1вня його приросту на р1вноважно-му шляху зростання економжи.
бдиного стандарту для встановлення коефщент1в ап i ау не юнуе, крiм того, деяи економiсти доповнюють правило Тейлора додатковими параметрами, як харак-теризують фшансовий ринок, цiни на ринку нерухомост тощо. В статтi Вудфорда М. [5, с. 17] на основi неокейнсь ансько! моделi показано дощльшсть включення в цкьову функцiю монетарно! полiтики, крiм ВВП-розриву та вдои-лення iнфляцi! вiд цiльового р1вня, параметра фiнансово! стабiльностi. Проте в стати Вредiна А. [6, с. 8] показано, що досягнення довгостроково! фшансово! стабкьност в короткостроковш перспективi може призвести до по-силення волатильност iнфляцi! та ВВП. Бкьшкть еконо-мiстiв рекомендують встановлювати щ коефiцiенти таким чином: ап = 0,5 i ау = 0. Цей вибiр обумовлюеться тим, що для визначення потенцшного темпу приросту ВВП часто використовуеться фкьтр Ходрша-Прескота, який погано працюе у режимi реального часу. Також потенцiйний темп приросту ВВП в^ображаеться в р1вноважнш реальнiй про-центнiй ставцi, тому для усунення проблеми оперативного розрахунку ВВП-розриву (yt - yt*) ay можна надати значен-ня 0. Значення ап на рiвнi 0,5 означае, що при зростанш шфляцп понад цкьове значення на 1 процентний пункт номшальна процентна ставка повинна зрости на 1,5 про-
центного пункту. Мехашзм дц цього правила на економку такий: зростання номшально! процентно! ставки виперед-жувальними темпами щодо iнфляцi¿ стимулюе зростання заощаджень, осккьки банкiвськi депозити стають бкьш привабливими, як наслiдок - грошова маса спрямовуеться не на ринки товарш, робiт i послуг, а у фшансовий сектор, що зменшуе iнфляцiю.
Сучаснi статистичнi данi розвинутих кра!н дають змогу вiдслiдкувати вплив таргетування шфляцп на !х еко-номiчний розвиток. На рис. 1, наведеному нижче, показано динамку темпш приросту реального ВВП та рiвня шфляци США.
При цьому треба зазначити, що таргетування шфляци за правилом Тейлора в США опосередковано можна про-стежити з 1979 року [7], а про пряме таргетування в офщш-
них документах ФРС згадуеться ткьки з сшня 2012 року, де цкьовий рiвень шфляци становить 2 %. Рацюнального по-яснення, чому саме 2 %, в сучаснш макроекономiчнiй теорп не iснуе. Якщо виходити з рiвняння Фiшера, то цiльовий рiвень шфляци повинен розраховуватися за формулою:
М ■ V
- Рп
(2)
де М - довгострокове стабкьне значення кiлькостi грошей в об1гу;
V - довгострокове прогнозне значення швидкост обороту грошей;
О - довгострокове прогнозне значення юлькоста ви-готовлених товарiв, робiт та послуг в економщ;
Р0 - тепершнш ршень цiн в економiцi.
% 15
10
1969
1980
1991
2002
2013
Р1к
— Рiвень шфляцп .......... Темп приросту ВВП США
Рис. 1. Рiвень iнфляцií та темп приросту ВВП США
Таким чином, цкьовий ршень шфляци повинен вко-бражати прогнози центрального банку щодо довгостроко-вого ршня ВВП та швидкостi обертання грошей (дково! активностi) з урахуванням заплановано! довгостроково! монетарно! полiтики. На практицi важко спрогнозувати стан макроекономшно! системи в довгостроковш перспек-тивi, тому, на нашу думку, цкьовий рiвень шфляцп обира-еться центральними банками адаптивно, виходячи з по-переднього досвку функщонування економiки. Саме тому в принципових нормативних актах кра!н, якi таргетують iнфляцiю, не прописуеться обов'язок центральних банкiв дотримуватися визначених цiльових рiвнiв iнфляцi! у сво-!х монетарних полiтиках. Центральнi банки мають повну свободу щодо змши ц1льових ршнш iнфляцi!. Вплив таргетування шфляци на динамку ВВП та ршень шфляци США можна простежити на рис. 1.
З рис. 1 видно, що тсля 1984 р. волатильшсть ВВП та шфляцк в США значно зменшилися. В статп [7, с. 23-24] показано, що до 1979 р. ФРС тдвищувала номшальну про-центну ставку на меншу величину, нiж зростання очкува-но! iнфляцi!, що означало зменшення реально! процентно! ставки (див. рис. 2).
З рис. 2 видно, що тсля 1979 р. номшальна процентна ставка змшювалася таким чином, щоб рiзко зростала реальна процентна ставка. Проста неокейнйанська модель iз негнучкими цiнами передбачае, що полiтика, яка велася до 1979 р., повинна спричинити бкьшу волатильшсть ВВП та шфляцш, нiж полiтика, яка велася у пiзнiшi перюди. Як видно з рис. 1, теоретичний висновок неокейнскнсько! моделi тдтверджуеться статистичними даними по США. Автори статп [7, с. 23] стверджують, що саме монетарна полiтика, яка велася до Пола Волкера (до 1979 р.), е причиною макроекономшно! нестабкьносп инця 60-х i 70-х ро-к1в. При цьому автори згадано! статтi не можуть пояснити, чому така полiтика велася. Щодо досвку шших кра!н, то в стати [8, с. 248] показано, що для вибiрки з 23 розвинутих кра!н, 9 з яких вккрито таргетують шфляцш, юнуе вибiр мiж волатильнiстю шфляци та волатильшстю ВВП. Це означае, що монетарна полiтика може забезпечити зменшення волатильносп тiльки одного показника - ВВП або шфляцп. Отже, таргетування шфляци навггь для розвинутих кра!н може означати шдвищення волатильносп ВВП. Проте емпiричнi даш по США, Канадi та 1зра!лю по-казують, що таргетування шфляци в цих кра!нах дозволи-
п =
5
0
% 7,0
Рис. 2. Реальна процентна ставка в США
ло одночасно зменшити волатильшсть шфляцп та ВВП. Сучасш неокейнсiанськi моделi динамiчноï стохастично'1 загально'1 рiвноваги [9, с. 35], яи охоплюють фiнансовi ри-зики, показують, що в економiцi i3 значними «фiнансовими тертями» монетарна полiтика не може досягти Bcix щлей макроекономiчноï та фiнансовоï стабiлiзацiï. У той же час прюритет повинен в^даватися стабiлiзацiï iнфляцiï, навiть цшою значного зростання волатильностi ВВП. Ми припускаемо, що США, Канадi та 1зра'кю вдалося досягти одно-часно'1 стабiлiзацiï ВВП та шфляцп, тому що в цих крашах на фiнансових та iнших ринках присутня найбкьш ^еаль-на конкуренщя порiвняно з iншими розвинутими краша-ми. Забезпечення iдеальноï конкуренцп на вказаних ринках е результатом яисно'1 роботи в^пов^них регулюючих шституцш. 1деальна конкуренцiя зменшуе «фiнансовi тер-тя», що дозволяе одночасно стабшзувати волатильнiсть ВВП та iнфляцiю.
Зменшення реально'1 процентно'1 ставки в США в пе-рiод до Пола Волкера, на нашу думку, можна пояснити та-
ким чином: керiвництво ФРС хотко, щоб грошова маса переткала з фшансового сектора в реальний сектор економжи так, щоб зростала частка трудових доходiв населення, а не доходи власниив фшансових ресурсш. Пiсля Друго'1 свггово'1 вiйни в США активно розвивався банивський сектор i фондовий ринок, тому з покращенням добробуту у населення з'явилася можливкть активно швестувати кошти. Якщо в такш ситуацп тримати реальну процентну ставку високою, то необхiдною умовою стабiльностi фiнансового сектора стае наявшсть високих темпiв зростання ВВП для забезпечення нарахованих проценпв. Досягнення високих стабкьних темпш зростання ВВП е важким завданням, особливо для розвинутих краш, де нормальним вважаеть-ся 2 % зростання ВВП на рк. Тому, на нашу думку, одшею з причин утримування низько'1 реально'1 процентно'1 ставки протягом 50-70-х рр. було бажання ФРС компенсувати швидке зростання фшансового сектора. Про зростання фь нансового сектора США можна судити за динамкою пер-сональних процентних доходiв (рис. 3).
%
Рис. 3. Частка персональних процентних доходiв у ВВП США
З рис. 3 видно, що, незважаючи на низьку реальну процентну ставку протягом 50-70-х рр., частка персональ-них процентних доходiв у ВВП США активно зростала. Власник фшансових ресурсш у США в инщ 60-70-х рр. ХХ столiття потрапляв у ситуащю, коли нести грошi в банк на
депозит не випдно, а iнвестування приносило бiльшi про-центи, хоч iз бкьшим ризиком через значну волатильнiсть ВВП. Тому частка приватних швестицш у ВВП США мала чггкий тренд на зростання до 1985 р. (рис. 4), хоч£ приватш швестицп i е сильно волатильною величиною.
% 22,0
Рис. 4. Частка приватних швестицш у ВВП США
З рис. 4 видно, що тсля 1985 р. локальт мшмуми частки приватних швестицш у ВВП США спшпадають iз макроекономiчними кризами початку 1990-2000-х рр. i кризою 2009 року. Тому зменшення частки приватних швестицш у першому пiврiччi 2016 р. може сигналiзувати про початок рецеси у США.
Протягом 80-х рокш реальна процентна ставка була високою, але частка персональних процентних доходiв у ВВП залишалась незмiнною. Таке можливе ткьки при не-виконаннi боргових зобов'язань. Iсторiя 1980-х рр. тдтвер-джуе це припущення такими фактами: 1) протягом 19821983 рр. збанкрутувало понад 90 банив; 2) у 1984 р. для по-рятунку сьомого за величиною банку було видкено понад 4 млрд дол. США; 3) протягом 1980-1983 рр. збанкрутувало понад 100 ощадно-кредитних установ; 4) протягом 1980-х рр. зросла ильисть дефолтш за корпоративними цшними паперами. Тому не дивно, що така ситуащя при-звела до рецеси у 1990-1991 рр. У подальшому реальна процентна ставка не шдшмалася вище 4 %, що очкувано призвело до поступового зменшення частки персональних процентних доходiв у ВВП США (рис. 3). Утримування ви-соко! реально! процентно-! ставки протягом 80-х рокш мало таи наслкки: 1) скорочення споживчого кредитування, що зменшило шфлящю, яка була занадто високою на той час (рис. 1); 2) перерозподк фшансових ресурсш на користь власникш капiталiв, що спричинило падшня частки заро-бггно! плати у ВВП (рис. 6). Також висок проценти у 80-т роки посприяли тому, що фiнансовi ресурси перерозподь лились на користь банкшського сектора, а не на користь домогосподарств, яи е власниками корпорацш реального сектора економки. Пiдтвердженням цього е динамка частки корпоративних прибутив у ВВП США (рис. 5). Саме у 80-т роки частка корпоративних прибутив у ВВП США
е мшмальною та найменш волатильною протягом 19472015 рр., при цьому очкувано падае частка приватних ш-вестицш (рис. 4, 5). В подальшому надлишок фшансових ресурсш банкшського сектора спрямовувався на спекуля-тивш ринки, тому ва наступш кризи носили фшансовий характер. З рис. 5 видно, що тсля 80-х роив динамка корпоративних прибуткш стае бкьш волатильною. На нашу думку, це пов'язано з тим, що корпорацп стали бкьше за-лежати вк банкiвського капiталу, тому навггь можна про-стежити банк1вський кредитний цикл - чергування 4 рокш зростаючого тренду i 4 роив падшня частки корпоративних прибутив у ВВП через отримання та повернення кре-дитш. Також це збкьшення довгостроково! волатильностi корпоративних прибутив у США можна пояснити тим, що швестицшш ршення приймаються меншою ильистю ма-кроекономiчних агентiв iз бiльшим моральним ризиком.
З рис. 5. видно, що тсля 1996 р. локальш мшмуми частки корпоративних прибутив у ВВП США спшпадають з макроекономкними кризами 2000-х роив i кризою 2009 року. Тому зменшення частки корпоративних прибут-кш у першому пiврiччi 2016 р. також може сигналiзувати про початок рецеси в США у 2017 р. Треба зазначити, що в першому кварталi 2016 р. частка проблемних комерцш-них кредитш становила 1,25 %, а в четвертому кварталi 2015 р. - 0,77 %. Такий рiзкий приркт на 62 % частки проблемних комерцшних кредитш в США пояснюеться рiзким падшням корпоративних прибуткiв (рис. 5). Зростання частки проблемних кредитш веде до скорочення кредитування, що може спричинити макроекономкну кризу. Коли купшельноспроможний попит низький, корпоративш при-бутки падають, а банки втрачають шщктиву до кредиту-вання, то держава, на нашу думку, мае право звернутися до класичних кейнйанських метод1в виходу з кризи. Зокрема,
% 14,0
12,0
10,0
<2*
СЛ СЛ СЛ ^ СЛ СЛ
Рис. 5. Частка корпоративних прибутмв у ВВП США
ми вважаемо, що США найближчим часом доведеться на-дати державну тдтримку тим галузям економши, якi тд-готують iнфраструктуру для нового технолопчного укладу i у майбутньому стануть його локомотивами.
Зпдно з синергетичними тдходами макроекономiч-на система може перебувати в рiвноважному фазовому сташ, якщо розподк фшансових, ринкових ризикш мiж макроекономiчними агентами е Парето-ефективним. Тоб-то макроекономiчна система повинна характеризуватися рiвномiрним розподком доходгв мiж домогосподарствами (низьким значенням коефщента Джинi), наявнiстю ефек-тивних товарних i фшансових ринкш, на яких мiнiмiзована iнформацiйна асиметрiя (усунено моральний ризик). До-могосподарства е инцевими власниками корпорацiй, фь нансових ресурсш i володшть робочою силою. Осильки трудовий ресурс переважно рiвномiрно розподкений мiж домогосподарствами, а фiнансовi ресурси завжди мають бкьш нерiвномiрний розподiл, то за часткою заробино'1 плати у ВВП можна судити про рiвномiрнiсть розподiлу доходов мiж домогосподарствами. Як правило, рiзниця в за-робiтних платах домогосподарств не е великою при пере-важанш середнього класу в економщь Якщо значна частка фiнансових ресурав концентруеться у незначно'1 кiлькостi домогосподарств, то це призводить до збкьшення ризику неращонального розмiщення фiнансових ресурсш, моно-полiзацiï на товарних ринках, що веде до зменшення ви-робництва i заробiтноï плати. За бкьш рiвномiрного роз-подiлу фшансових ресурав ризики розподкяються мiж великою ильистю макроекономiчних агентiв, що сприяе ефективному функщонуванню товарних i фшансових рин-кiв, а отже, згладжуе макроекономiчнi коливання. Сучасна економiчна статистика мае певш методологiчнi проблеми з розрахунком коефщента Джинi, тому для дослкження динамiки нерiвномiрностi розподiлу доходш у США ви-користовуемо такий показник, як частка заробггно'1 плати у ВВП (рис. 6)
З рис. 6 видно, що з 1947 р. по 1975 р. частка заробгг-но'1 плати у ВВП США трималася на рiвнi понад 49 %, тсля
чого простежуеться чггкий тренд на зменшення цього по-казника до рiвня 42 % у 2011 р. Це означае, що кутвель-носпроможний попит з боку середньостатистичного до-могосподарства зменшуеться i може призвести до падшня ВВП. Оск1льки купiвельноспроможний попит у США тд-тримуеться зростанням споживчого кредитування, то цш кра'М поки що вдаеться уникнути затяжних макроеконо-мiчних криз. На нашу думку, зменшення частки заробггно'1 плати також е причиною уповкьнення темпш економiчно-го зростання США тсля 1985 р. Як видно з рис. 1, з серед-ини 1980-х роив i до тепершнього часу економша США характеризуеться низькими темпами шфляцп та приросту ВВП, тому цей перюд називають Великим Уповкьненням (Great Moderation). Треба зазначити, що навггь тд час Ве-лико'1 Депресй частка заробiтноï плати у ВВП США була на рiвнi 50 %. Шсля фiнансово-економiчноï кризи 2008-2009 рр. середньоквартальний темп приросту обсяпв банк1в-ського кредитування зменшився в 2 рази.
У першому пiврiччi 2016 р. у США облшова ставка утримуеться на низькому рiвнi, проте волатильнiсть i се-реднiй темп приросту ВВП низью, що зменшуе привабли-вiсть швестування в реальний сектор, тому немае зна-чного пожвавлення д1лово'1 активность ^м того, в США оборотшсть грошей значно впала, що викликае в багатьох економкпв незадоволення полiтикою ФРС. Також зараз скорочуеться споживче кредитування. Отже, зараз США стоять перед реальною загрозою рецесй. У 2015 р. таи роз-винутi краши, як Канада, 1зра'1ль, Францiя, Шмеччина, Велика Британiя, показали падшня сво'1х ВВП. Тому, на нашу думку, якщо найближчим часом в^будеться значна рецеая в США, то вже остаточно можна буде говорити про не-ефектившсть полiтики шфляцшного таргетування. Крiм полiтики iнфляцiйного таргетування, спкьним для розвинутих краш був метод виходу з фiнансово-економiчноï кризи 2008-2009 рр., який можна назвати «фшансовим кейнсiанством». Всi розвинуп кра'1ни для порятунку свого фшансового сектора тсля 2008 р. у илька разгв збкьши-ли грошову пропозищю i кардинально зменшили облiковi
%
51,0 48,0 47,0 45,0 43,0 41,0
V лк*
wyw
m
^
гч m ^f гч
0, 0, 0 0, 0,
чо со о гч Ln r^
LO ЧО чО ЧО ЧО
^f гч m m 0, 0, 0, 0,
^ ю to
ГЧ ci ^f ГЧ ci ^f
0, 0, 0, 0 0, 0, 0,
om Lnr^i^C^4^ чосо
coco cococo^t^ СЛ
Рис. 6. Частка заробгшоТ плати у ВВП США
000011 о о о о о о гч гч гч гч гч гч
ставки. Такими дiями уряди переклали на банивську систему обов'язок швестувати в прiоритетнi raAy3i економiки. Цi iнвестицï¿ повиннi забезпечити зростання шновацш-ного виробництва i кyпiвельноспроможного попиту через зростання заробггних плат. Бiльшiсть банкiвських систем розвинутих краш, судячи з рецеси 2015 р., поки що з цим завданням не справляються. Навкь економка Швейцара з розвинутим банкiвським сектором i выемною облiковою ставкою зазнала рецеси. В таких умовах, на нашу думку, розвинуп краши будуть змyшенi повернутися до класич-ного кейнскнства шляхом нарощування державних швестицш у прюритетш галyзi економки. Для того щоб визна-чити прюритетш галyзi економiки, необхiдно сформувати комплексне бачення майбутнього технологкного укладу. Зокрема, треба стратегкно спланувати, якою буде дина-мiка енергетичного балансу протягом наступних 50 роив, а це вже завдання не для банивсько'1 системи.
Висновок. Переткання грошей вк власниив фшан-сових ресурсш до велико! илькосп домогосподарств за-кладае основи для подальшого економкного зростання. Тому, на нашу думку, для забезпечення фшансово! стабкь-ност макроекономiчна та монетарна полiтики повинш шд-тримувати купшельноспроможний попит.
Для краш, у яких юнуе розвинута ринкова еконо-мiка, таргетування шфляцп сприяе стабiлiзацiï ВВП та шфляцп, проте не усувае ризику появи рецесш у майбут-ньому. Краши, якi мають певний дисбаланс у свок фшан-сових системах, повинш обирати мiж волатильнiстю ВВП та волатильшстю iнфляцï¿. При цьому неокейнскнська школа рекомендуе все-таки зменшувати волатильшсть iнфляцï¿. Треба пам'ятати, що зазначеш рекомендаци пра-цюють для розвинутих краш, де облкова ставка е дшвим ринковим iнстрyментом впливу на економку. В Украïнi ж облкова ставка по суп не працюе. Таргетування iнфляцiï, що нав'язуеться УкраМ Мiжнародним валютним фондом, буде здшснюватися не через облiковy ставку, а через скорочення емiсiï i недофшансування бюджету i Пенсiйного фонду. Зменшення державних виплат населенню скоротить ильисть грошей в економщ, що хоч i стабшзуе iнфляцiю, проте, на нашу думку, матиме негативш наслкки для зрос-тання ВВП.
Проведений нами ретроспективний аналiз монетар-но! полiтики США показав, що з поля зору регуляторш ви-падае такий важливий показник, як частка заробггно! плати у ВВП, який може характеризувати рiвномiрнiсть розподь лу фшансових ресурсш мiж макроекономiчними агентами. Вк розподiлу фiнансових ресурсiв залежить розподк ри-зикк у макроекономiчнiй систему що визначае И загальну ефектившсть. Тому подальшi дослiдження необхiдно спря-мувати на розроблення методiв монетарно! полiтики, якi б одночасно мiнiмiзували волатильнiсть ВВП, iнфляцiю та шдтримували рiвномiрнiсть розподiлу фiнансових ресурсш на прийнятному рiвнi.
Л1ТЕРАТУРА
1. Svensson L. E. O. Inflation Targeting / Lars E. O. Svensson // NBER Working Paper. - December, 2010. - № 16654. - 79 p.
2. Ютц Р. Р. Забезпечення фЫансовоТ стабтьносп кра-Т'н pi3Horo рiвня розвитку в умовах макроекономiчних криз / Р. Р. Кггц // Вкник ЛьвiвськоТ комерцшноТ' академи. Серiя еконо-Mi4Ha. - 2014. - Вип. 46. - С. 249-252.
3. Подкуйко М. С. Финансовая стабильность стран в условиях глобализации / М. С. Подкуйко // Финансовые исследования. - 2007. - № 15. - С. 17-26.
4. Evans O. Macroprudential Indicators of Financial System Soundness / O. Evans, M. L. Alfredo, P. Hilbers // IMF. Occasional Paper. - April, 2000. - №192. - 54 р.
5. Woodford M. Inflation Targeting and Financial Stability / M. Woodford // NBER Working Paper. - April 2012. - № 17967. - 35 p.
6. Vredin A. Inflation Targeting and Financial Stability: Providing Policymakers with Relevant Information / A. Vredin // BIS Working Papers. - July, 2015. - № 503.- 45 p.
7. Clarida R. Monetary Policy Rules and Macroeconomic Stability: Evidence and Some Theory / R. Clarida, J. Gali, M. Gertler // NBER Working Paper. - March, 1998. - № 6442. - 38 p.
8. Cecchetti S. Does Inflation Targeting Increase Output Volatility? An International Comparison of Polisymakers' Preferences and Outcomes / S. Cecchetti, M. Ehrman // NBER Working Paper. -December 1999. - № 7426. - Р. 247-274.
9. Furlanetto F. Output Gap in Presence of Financial Frictions and Monetary Policy Trade-offs / F. Furlanetto, P. Gelain, M. Sanjani // IMF Working Paper. - July, 2014. - № 128. - 44 p.
REFERENCES
Clarida, R., Gali, J., and Gertler, M. "Monetary Policy Rules and Macroeconomic Stability: Evidence and Some Theory" NBER Working Paper, March, no. 6442 (1998).
Cecchetti, S., and Ehrman, M. "Does Inflation Targeting Increase Output Volatility? An International Comparison of Polisy-makers' Preferences and Outcomes" NBER Working Paper, December, no. 7426 (1999): 247-274.
Evans, O., Alfredo, M. L., and Hilbers, P. "Macroprudential Indicators of Financial System Soundness" IMF. Occasional Paper, April, no. 192 (2000).
Furlanetto, F., Gelain, P., and Sanjani, M. "Output Gap in Presence of Financial Frictions and Monetary Policy Trade-offs" IMF Working Paper, July, no. 128 (2014).
Kitts, R. R. "Zabezpechennia finansovoi stabilnosti krain riznoho rivnia rozvytku v umovakh makroekonomichnykh kryz" [Ensure the financial stability of countries at different levels of de-
velopment in the context of macroeconomic crises]. Visnyk Lvivskoi komertsiinoiakademii. Seriia ekonomichna, no. 46 (2014): 249-252.
Podkuyko, M. S. "Finansovaya stabilnost stran v usloviyakh globalizatsii" [The financial stability of countries in conditions of globalization]. Finansovyye issledovaniya, no. 15 (2007): 17-26.
Svensson, L. E. O. "Inflation Targeting" NBER Working Paper, December, no. 16654 (2010).
Vredin, A. "Inflation Targeting and Financial Stability: Providing Policymakers with Relevant Information" BIS Working Papers, July, no. 503 (2015).
Woodford, M. "Inflation Targeting and Financial Stability" NBER Working Paper, April, no. 17967 (2012).
