CC BY
11ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНАЯ ПОЛИТИКА ЦБ РФ: РИСКИ И ОГРАНИЧЕНИЯ*
Александра БОЖЕЧКОВА
Заведующий лабораторией денежно-кредитной политики Института экономической политики имени Е.Т. Гайдара, канд. экон. наук. E-mail: bojechkova@iep.ru Анна КИЮЦЕВСКАЯ
Старший научный сотрудник РАНХиГС при Президенте Российской Федерации, канд. экон. наук. E-mail:
kiu2003@mail.ru
Павел ТРУНИН
Ведущий научный сотрудник РАНХиГС при Президенте Российской Федерации, канд. экон. наук. E-mail: pt@iep.ru
В июне 2016 г. ЦБ РФ впервые с лета 2015 г. принял решение о снижении ключевой ставки на 0,5 п.п. — до уровня 10,5% годовых. Ослабление инфляционных ожиданий, дальнейшее замедление инфляции и стабилизация внешних условий, сопровождаемые укреплением рубля, позволили Банку России смягчить денежно-кредитную политику.
Ключевые слова: денежно-кредитная политика, Центральный банк, инфляция, дефляция, валютная политика, денежное предложение, обменный курс.
Снизив ключевую ставку до 10,5% годовых, Банк России отреагировал на продолжающееся замедление инфляции. После постепенного снижения положительных темпов прироста цен в январе-апреле 2016 г. в мае инфляция стабилизировалась и составила 0,4% (0,4% в мае 2015 г.). Более того, за первую неделю июня
Рис. 1. Темп прироста ИПЦ в 2011-2016 гг., в % к 12 предшествующим месяцам
Источник: Росстат.
индекс потребительских цен (ИПЦ) не изменился. При этом накопленная за 12 месяцев инфляция, снижавшаяся с сентября 2015 г., остается неизменной на уровне 7,3% уже на протяжении трех месяцев. (См. рис. 1.) Замедление инфляции в январе-апреле 2016 г. было вызвано сокращением совокупного спроса в экономике, а также укреплением рубля, что ослабляло давление на внутренние цены вследствие действия эффекта переноса.
Тем не менее уровень инфляционных ожиданий остается высоким, препятствуя снижению цен в среднесрочной перспективе. Так, в апреле 2016 г. медианное значение ожидаемой инфляции на год вперед снизилось лишь на 0,1 п.п. и составило 14,6%1.
Источником инфляционных рисков является возможное восстановление потребительского спроса, которое, при прочих равных условиях, может привести к повышательному давлению на цены потребительских товаров. В частности, в первом квартале 2016 г. номинальная заработная плата населения увеличилась по сравнению с аналогичным периодом 2015 г. на 7,7%, а в апреле 2016 г. к апре-
* — Статья из Оперативного мониторинга экономической ситуации в России «Тенденции и вызовы социально-экономического развития» № 10 (28) (июнь 2016 г.), размещенного на сайте Института экономической политики им. Е.Т. Гайдара. 1 Данный показатель рассчитывается ЦБ РФ. См.: http://www.cbr.ru/DKP/standart_system/Infl_exp_16-04.pdf
ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНАЯ ПОЛИТИКА ЦБ РФ: РИСКИ И ОГРАНИЧЕНИЯ
лю 2015 г. - на 5,4%. (Для сравнения: в сентябре-декабре 2015 г. этот показатель в среднем рос в месяц лишь на 3,4% в годовом выражении.) Также следует отметить, что вследствие замедления инфляции впервые с сентября 2014 г. в феврале и марте текущего года наблюдались положительные темпы роста реальной начисленной заработной платы, составившие к аналогичным месяцам 2015 г. 0,6 и 1,5% соответственно.
Положительный вклад в рост ИПЦ в 2016 г. может также внести ускорение темпов роста денежной массы М2, обусловленное увеличением денежной базы по мере расходования средств Резервного фонда для финансирования значительного бюджетного дефицита, а также восстановлением кредитной активности2. Темп роста денежной массы М2 в январе-апреле 2016 г. в среднем составлял 10,8%, тогда как в течение аналогичного периода 2015 г. он не превышал 5,4%. (См. рис. 2.)
Отметим, что приток в банки средств по мере расходования ресурсов из Резервного фонда не компенсируется в полной мере со-
кращением задолженности банковской системы перед ЦБ РФ. В связи с этим в первом квартале текущего года, несмотря на неизменное значение ключевой ставки, наблюдалось снижение процентных ставок. В частности, ставки по депозитам физических лиц до 1 года снизились с 8,53% годовых в январе до 7,71% годовых в марте. По оценкам Банка России3, во вто-ром-третьем кварталах 2016 г. эта тенденция продолжится независимо от того, произойдет ли смягчение монетарной политики. Результаты опросов 56 финансовых организаций, которым принадлежит около 85% совокупного кредитного портфеля, показывают, что практически половина из них готова уменьшить ставки по кредитам.
Таким образом, несмотря на стабилизацию ситуации в экономике РФ, Банк России все еще сталкивается со значительными внутренними рисками, препятствующими более значительному снижению ключевой ставки. Однако еще в большей степени состояние финансовых рынков России зависит от динамики нефтяных цен, трудно поддающихся прогнозированию. Дос-
Рис. 2. Динамика денежных агрегатов и денежного мультипликатора в 2000-2016 гг.
100 - 4,0
-Годовой темп прироста денежной базы в широком определении, в %
-Годовой темп прироста денежной массы, в %
-Денежный мультипликатор (правая шкала)
Источник: Росстат.
2 Подробнее см.: Синельников-Мурылев С.Г., Трунин П.В. Суверенные фонды благосостояния и денежная политика России // Финансовый журнал. 2015. № 3. С. 26-34.
3 Изменения условий банковского кредитования: Информ.-аналит. бюллетень Банка России. 2016. № 1.
RUSSIAN ECONOMIC DEVELOPMENT • VOLUME 23 • № 7 • JULY-AUGUST 2016 11
таточно вспомнить 2015 г., когда после восстановления нефтяных котировок в первой половине года последовало их резкое падение до новых многолетних минимальных значений.
Важным фактором, оказывающим влияние на состояние глобальной экономики, остается ожидание изменения процентной политики Федеральной резервной системы США. Откладывая повышение ключевой ставки, ФРС поддерживает рискованное поведение инвесторов, что вызывает рост стоимости активов развивающихся стран, в том числе и российских. Изменение направленности денежно-кредитной политики Федерального резерва может вызвать снижение показателей мировых фондовых рынков.
Можно отметить высокую чувствительность мирового валютного рынка к новостям. В частности, неожиданными оказались вышедшие 3 июня текущего года данные о состоянии рынка труда США, согласно которым численность занятых в несельскохозяйственном секторе страны выросла в мае только на 38 тыс. человек, что является самым низким значением данного показателя с сентября 2010 г., когда произошло его сокращение на 52 тыс. человек. Ответной реакцией на это сообщение стало очередное ослабление доллара на мировом валютном рынке, поддержавшее рост ми-
ровых цен на сырьевые товары4. В подобных условиях последние становятся не только надежным, но и наиболее доходным активом. К концу мая цена барреля нефти Brent выросла до 50 долл., а неделю спустя - до 51,5 долл.
Неизбежное ужесточение денежно-кредитной политики ФРС США, а затем и действий монетарных властей других развитых стран, придерживающихся сверхмягкой денежно-кредитной политики, по всей видимости, спровоцирует изменение цен на финансовые и сырьевые активы по всему миру. Что, в свою очередь, может привести к ускорению оттока капитала с российского рынка, ослаблению рубля и усилению внутренней инфляции.
Значимым риском для российской экономики в целом и проводимой в стране денежно-кредитной политики в частности остается ситуация в китайской экономике, рост которой продолжает замедляться. Текущее ослабление напряженности на валютном рынке Китая является, скорее всего, временным. В частности, индекс деловой активности в национальной промышленности снизился в мае текущего года до 49,2 пункта по сравнению с 49,4 пункта месяцем ранее. Дальнейшее ухудшение экономической ситуации в Китае может привести к новому падению цен на энергоносители. ■
4 Так как контракты на многие сырьевые товары номинированы в долларах США, ослабление доллара делает эти товары для покупателей не из США дешевле, способствуя росту спроса на них. Обратная ситуация наблюдается в случае укрепления доллара.
