CC BY
80
ISSN 2311-8768 (Online) ISSN 2073-4484 (Print)
Мониторинг экономических процессов
АНАЛИЗ ФИНАНСОВЫХ ФАКТОРОВ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ НЕСТАБИЛЬНОСТИ Олег Петрович УМАНЕЦ
кандидат экономических наук, референт Департамента административной и законопроектной работы Министерства энергетики Российской Федерации, доцент кафедры финансов Московского государственного технического университета им. Н.Э. Баумана, Москва, Российская Федерация oumanties@mail.ru
История статьи:
Принята 07.09.2015 Принята в доработанном виде 15.01.2016
Одобрена 20.01.2016
УДК 330.1, 330.3, 338.1 JEL: Е32, 001, G02, G14
Ключевые слова: фактор, BGG-модель, кризис, финансовый акселератор, теория общего равновесия
Аннотация
Тема. Предметом исследования являются факторы, играющие важную роль в формировании среды, в которой функционируют хозяйствующие субъекты и протекают производственные процессы. Диапазон рассмотрения проблемы включает в себя ограниченную часть вопросов в рамках теории общего равновесия, затрагивающей финансовые предпосылки экономической нестабильности. Статья посвящена анализу теоретических, содержательных, сущностных и прочих аспектов финансовой акселерации, которые представляет интерес в прикладном аспекте с точки зрения управления.
Цели. Демонстрация результатов анализа факторов экономической нестабильности. Результаты. Предпринята попытка рассмотрения роли причинно-следственных связей в процессе развития кризисных событий в экономике. На первом этапе проведен анализ BGG-модели в части условий и внутренней природы возникновения естественных колебаний деловой активности. На втором этапе рассмотрен механизм усиления амплитуды колебаний и распространения специфических шоков в экономике. Проведена оценка стартовых факторов преобразований. Показано, что ускорения, которые происходят в ходе финансовой акселерации, продуцируются в том случае, когда на уровне управленческих решений включается субъективный фактор.
Выводы. Субъективный фактор в настоящее время не исследован, не поддается регулированию и не получил объяснения в рамках BGG-модели. В проявлениях акселерации наблюдается эффект двойной асимметрии, объяснения которому не существует, поскольку исходные субъективные, социальные и системные факторы не учитываются. В настоящее время отсутствуют достаточные основания для подтверждения или опровержения теории, в рамках которой финансовый акселератор считается мощным циклическим механизмом, встроенным в рыночную экономику. Однако содержание модели не раскрывает причинных факторов ускорений, а допущения не позволяют признать ее адекватной.
© Издательский дом ФИНАНСЫ и КРЕДИТ, 2015
Актуализация
В текущем веке наблюдается второй экономический кризис. Можно предположить, что, несмотря на предпринимаемые руководством государств усилия, факторы нестабильности остаются неуправляемыми и требуют учета. В ракурсе современных условий представляется актуальным изучение причинности наступления событий, приводящих социально-экономическую сферу к тем или иным неравновесным состояниям и кризисным колебаниям в виде резких ускорений и спадов деловой активности. Особое значение и важность приобретает углубленное исследование принципиальных содержательных и сущностных аспектов нестабильности, что в прикладном смысле может быть использовано в управлении негативными изменениями или по меньшей мере их регулировании.
Интерпретация нестабильности
Напомним, что в научном докладе Национального бюро экономических исследований США (NBER)1, который был подготовлен и анонсирован в 1999 г., предложена так называемая динамическая модель общего равновесия (далее - ВОО-модель)2. Следствием стало введение в научный оборот понятия «финансовый акселератор», и прежняя трактовка идеи общего равновесия изменилась.
Известно, что традиционный подход сложился в результате слияния двух основных течений и
1 National Bureau of Economic Research - американская частная некоммерческая организация, которая основана в 1920 г. для содействия объективному количественному анализу экономики США. В настоящее время является одним из крупнейших поставщиков продуктов микро- и макроанализа в рамках изучения экономики США
и международных экономических проблем.
2 Авторами модели являются признанные экономисты всемирно известных университетов США из Принстона, Нью-Йорка и Бостона. Аббревиатура образована по начальным буквам фамилий: Bernanke, Gertler, Gilchrist.
теорий в виде моделей частичного и общего экономического равновесия.
Первое направление связано с работами экономистов австрийской и англо-американской школ, в том числе А. Курно, У. Джевонса, Ф. Эджуорта, А. Маршалла, и оно объединило три теории: предельной полезности, предельной производительности, спроса и предложения.
Второе направление сформировалось главным образом на основе научных исследований Л. Вальраса, представителя лозаннской школы политэкономии и приверженца экономико-математических интерпретаций.
Считается, что теория акселератора была впервые обоснована в трудах Дж. Кейнса. Согласно ее положениям объем произведенных инвестиций определяет ускорение темпа прироста объемов производства (валового национального продукта)3. Считается также, что именно Дж. Кейнс проанализировал механизм действия кредитно-денежной политики, посредством инструментов которой предложение денег оказывает позитивное или негативное влияние на деловую активность.
Таким образом, были сформулированы основы для введения в общепринятый научный оборот понятия о передаточном, или трансмиссионном, механизме (transmission mechanism) монетарной политики, по каналам которого изменения в политике якобы способны передаваться в экономику в виде импульсов изменений .
В соответствии с другими данными5 кейнсианские модели развития придавали превалирующее значение теории акселерации (accelerator theory), утверждая, что объем инвестиций (investment) пропорционален объему производства6.
На этапе формирования монетарной концепции нестабильности и объяснения колебаний в финансово-экономической сфере вклад в разработку теории финансовой акселерации внесли американец Р. Хоутри [1], затем - лидер неоавстрийского направления Ф. Хайек и автор
3 Словарь терминов. 2001. URL http://dic.academic.ru (дата обращения: 05.02.2015).
4Моисеев С.Р. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики // Финансы и кредит. № 18. 2002. C. 39.
5 Бетс Гр., Брайндли Б., Уильямс С. Бизнес. Толковый словарь. М.: ИНФРА-М, 1998. URL: http://dic.academic.ru (дата обращения: 02.03.2015).
6 Такой вывод был сделан на основе наблюдения темпов роста капиталовложений, которые якобы подвержены гораздо большему колебанию по сравнению с темпами роста самого производства.
инвестиционной теории экономических циклов Э. Хансен.
В очередной раз основное содержание этой теории было подхвачено в 1989 г. американскими учеными Б. Бернанке и М. Гертлером [2], творчески переработано и совместно с С. Гилкристом выдвинуто уже в качестве новообразования под видом модели финансового акселератора.
Помимо этого теория получила дальнейшее развитие в работах Дж. Стиглица [3], Н. Киотаки [4], Дж. Ротенберга [5] и ряда других экономистов [6]. Таким образом, в виде BGG-модели финансовый акселератор возник не на пустом месте.
Свою актуализацию BGG-модель версии 1989 г. получила в 1990-е гг. [7], когда многие эксперты неоднократно упоминали о возможности возникновения на финансовых (кредитных) рынках неких эндогенных событий, способных усиливать толчки, сотрясения и шоки, и позднее, когда появилась идея взаимосвязи этих событий с распространением циклично повторяющихся волн деловой активности [8].
В рамках доклада NBER сообщалось, что динамическая модель общего равновесия предназначена для прояснения действительных причин циклических изменений в экономике с качественной и количественной точек зрения, а идея модели синтезирована на основе опубликованных результатов исследований и научных подходов к данной проблематике.
По утверждению ученых, новые подходы в рамках теории общего равновесия были основаны на признании превалирующей роли финансовых условий микросреды, где периодически продуцируются шоки и динамические ускорения, что с учетом естественных несовершенств, присущих финансовым (кредитным) рынкам и современным рыночным механизмам, провоцирует на микроуровне нестандартное поведение объектов, приводит к нестабильности, резким нарастаниям и спадам деловой активности и в целом к кризисной процикличности экономики.
Идея в оригинальном виде была подхвачена другими экономистами [9], в том числе нашла применение в российской практике при исследовании особенностей ипотечного рынка [10].
Отметим, что замысел и сценарий модели финансового акселератора транслировался в теорию экономического анализа без проверки.
Термин «финансовый акселератор», который по большей части встречался в западных источниках в связи с исследованием трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики [11], был привнесен в российскую практику в качестве прямого заимствования [12].
Обоснование BGG-модели [13] нашло свое отражение в трансформации привычных взглядов на теорию общего равновесия и привело, в свою очередь, к коррекции ее положений. Редакция теории обусловила установки для современного подхода экспертов к объяснению экономической нестабильности и рассмотрению ее предпосылок.
Вместе с тем с момента первого выхода в свет и введения в научный оборот в качестве термина понятие финансового акселератора не получило общепризнанного статуса, а поправки в теорию равновесия не привели к раскрытию механизма нестабильности и объяснению стартовых причин в части факторов, которые приводят в действие этот механизм в макроэкономическом масштабе.
Мониторинг финансовых ускорений
В рамках BGG-модели показано, что в определенных условиях, которые периодически, время от времени, возникают в финансовой сфере экономики, могут наступать такие события внутренней природы (events), которые продуцируют колебания деловой активности [13, с. 1341]. Эти события, как утверждалось, способны не только усиливать амплитуду естественных колебаний деловой активности, но и обусловливать специфические шоки (от англ. shock - удар, толчок; сотрясение, потрясение). Как следствие, шоки могут распространяться и передаваться на макроуровень, где в роли проводника всеобщих возмущений приводят к нарушениям в масштабе экономики.
Сценарный подход в рамках BGG-модели, предложенный для объяснения причины возникновения экономических кризисов, на первый взгляд выглядит логичным. Однако если логику авторских рассуждений транслировать в упрощенную структурную схему, можно заметить, что основой для моделирования служит неопределенная фрагментарная цепочка, не имеющая первопричины. Иначе говоря, стартовый фактор не указан (рис. 1).
В сценарии ясно просматриваются эндогенные события (см. рис. 1, позиция 1), волновые шоки и сотрясения (2), нарастание амплитуды колебаний (3), эффект акселерации (4), в конечном итоге -
наступление последствий (5), но при этом отсутствует стартовый фактор - индуктор изменений.
То обстоятельство, что в предложенной модели отсутствует компонент, который имеет значение для первичной инициации преобразований (позиция 0 на рис. 1), остается за рамками внимания авторов. Между тем фактор неизвестного происхождения создает
неопределенность в замысле.
При подробном рассмотрении механизма изменений становится очевидным, что первопричина эндогенных событий, появление которых в дальнейшем провоцирует волнообразные сотрясения (шоки), служит катализатором для нарастания амплитуды колебаний и запуска процесса финансовой акселерации, оказалась невскрытой.
В цепочке причинно-следственных связей, от возникновения эндогенных событий до наступления кризиса, причинность наступления в экономике событий не обусловлена. А если это так и фактор событий не определен (или не известен), значит, процесс генерации колебаний имеет произвольный характер, и управление им становится затруднительным изначально, при условии, разумеется, что оно здесь вообще возможно.
В итоге за рамками описания остался исходный фактор, который должен обусловить последовательность взаимосвязанных событий, приводящих экономику к кризису. Стартовый фактор модели (или, возможно, группа таких факторов) остался неизвестным, а между тем именно он важен для управления, поскольку служит инициатором первоначальных изменений. Без понимания сущности этого компонента объяснение запуска процесса изменений невозможно, и последующий сценарий утрачивает
7
значимость . Детализация процесса
Углубим анализ содержания модели. Результаты изучения равновесных условий (balanced condition, equilibrium condition)8 заимствования и спроса на кредитных рынках продемонстрировали взаимосвязь между чистой стоимостью компаний
7 Если в описании речь идет о частном случае кризисной ситуации, а не о закономерности, то прикладное значение такой модели крайне невелико.
8 Приводится дословный перевод (с англ.) как приемлемое условное допущение, использованное в модели.
и спросом на капитал, что заявлено в качестве сущности финансового акселератора.
Утверждается, что преобладание на финансовых (кредитных) рынках асимметричной информации9 в условиях естественных несовершенств, трений и противоречий при сохранении общего объема финансирования в качестве неизменной величины10 указывает на существование устойчивой взаимосвязи между премией кредиторов за использование внешнего финансирования (extemal finance premium) и чистой стоимостью активов заемщиков (borrowers' net worth), что может приводить к изменению условий.
Такая взаимосвязь, по нашему убеждению, проявляется в виде обратной зависимости, при которой на кредитном рынке запускается механизм волновых финансовых ускорений. В рамках BGG-модели ключевой механизм действия эндогенных событий на экономику (прямая связь) включается при наличии разницы между стоимостью заемных средств, полученных из внешних источников (банков), и альтернативной стоимостью, то есть финансирования за счет внутренних резервов компаний в виде собственного или акционерного капитала. Чистая стоимость потенциальных заемщиков при этом определяется суммой ликвидных активов и залоговой стоимости неликвидных активов за вычетом непогашенных обязательств.
В соответствии с замыслом последующая отдача в виде ускорений (обратная связь) возникает в условиях, когда заемщики прибегают к услуге внешнего финансирования, располагая
ограниченными возможностями использовать объемы собственного капитала, или такие возможности временно снижены (отсутствуют). При этом возникает когнитивный диссонанс (расхождение) между интересами заемщика средств внешнего финансирования и интересами потенциального поставщика этой услуги, причем этот диссонанс усиливается пропорционально увеличению расходов последнего11.
Как полагают авторы BGG-модели, для обеспечения общего равновесия стоимостная
9 Асимметричность информации (asymmetric information), или асимметрия информации (asymmetry of information) -общепринятое понятие в сфере профильных специалистов для описания ситуации на рынке, когда важная информация недоступна всем участникам, а известна только узкому кругу заинтересованных лиц.
10 Принято в качестве условного допущения в сценарии модели.
11 Считается, что такой подход логически оправдан.
разница должна быть скомпенсирована следующим способом: более высокие затраты кредитора должны покрываться за счет большей премии, которую выплачивает заемщик, и наоборот: чем выше уровень ликвидности активов заемщика и его текущие (ожидаемые) денежные потоки, тем меньшую величину премии за использование внешнего финансирования он должен заплатить. При этом авторы апеллируют к выводам других экономистов [14].
Далее, по мере того как собственный капитал заемщиков становится все более процикличным и перманентно наращивается (например, ввиду роста их прибыли или рыночных цен на активы), премия за внешнее финансирование, наоборот, должна адекватно снижаться (приобретать антицикличный характер), провоцируя, таким образом, увеличение объемов новых заимствований для производства новых инвестиций, обеспечения новых расходов и объема выпуска.
Заметим, что возможность управления этим процессом - в части регулирования объемов заимствований - авторами не рассматривается [13, с. 1345].
Уточненная последовательность изменения условий и нарастания кризисных событий получает в структуре BGG-модели следующий вид (рис. 2): ухудшение кредитных условий на финансовом (кредитном) рынке (1); резкий рост числа банкротств, сопровождаемый увеличением реальных долговых обязательств (2); падение цен на активы и, как следствие этого процесса, банкротство банков (3); снижение реального выпуска экономики, кризисный спад (4) и его неизбежное последствие - кризис (5).
В уточненной модели логическая цепочка приобретает иной вид, но сохраняет прежнюю особенность: в ней не указан исходный фактор -индуктор преобразований (позиция 0 на рис. 2), не известна стартовая причина наступления эндогенных событий и непосредственных действий участников рынка. Последовательность наполнена уточненным содержанием, но, как видно, в очередной раз исключает объяснение причины ухудшения условий.
Несмотря на отсутствие такой причины, ключевой вывод BGG-модели в окончательно сформированном виде гласит: в результате ухудшения кредитных условий происходит снижение деловой активности, что рассматривается как фактор, угнетающий экономическую активность. Что именно служит фактором для ухудшения кредитных условий, по-
прежнему не определено. Иначе говоря, первопричина процесса остается неизвестной.
Анализ авторских новаций
В рамках BGG-модели предлагаются дополнительные элементы, которые, точно описывая происходящее, учитывают
несовершенства финансового (кредитного) рынка и якобы объясняют происходящие в экономике процессы. В качестве обоснования нового подхода отмечается несовершенство традиционных взглядов экономической теории и неспособность современных парадигм к отражению полной картины в макроэкономике.
Как отмечалось, основной сценарий предусматривает существование на финансовом рынке противоречий, которые в значительной степени усиливают реальные и номинальные шоки. При этом, по утверждению авторов, даже незначительные колебания процентных ставок, индуцированные, скажем, денежно-кредитной политикой, или небольшие изменения в расходах и (или) стоимости активов средних фирм (в результате движения цены на нефть или иных факторов) могут вызывать значительно больший реальный эффект колебаний на макроуровне.
Отсюда вытекает требование учета кредитных несовершенств рынка, что, по мнению авторов, позволяет создать дополнительное преимущество для стандартных моделей и объяснить широкий спектр циклических изменений.
В этом же ключе появляется вторая причина включения новых элементов BGG-модели в структуру стандартных макроэкономических моделей.
Авторы BGG-модели исходят из свидетельства в пользу влияния на инвестиционные расходы суммарных денежных потоков, долговых нагрузок, балансовых условий и других факторов, которые якобы неоднократно проявлялись в ходе современных эмпирических исследований при изучении таких детерминант, как совокупный спрос (aggregate demand, AD) и совокупное предложение (aggregate supply, AS), которые, по мнению авторов [13, с. 1345], должны быть учтены, поскольку придают кредитно-рыночным отношениям (трениям) важное значение.
Обращает на себя внимание явное несоответствие. С одной стороны, сценарный замысел BGG-модели опирается на результаты эмпирических исследований, о чем авторы сообщают. С другой стороны, в ходе исследований проведено изучение значимых детерминант совокупного спроса и
совокупного предложения применительно к отношениям на финансовом (кредитном) рынке и суммарному денежному потоку, что по определению не находит связи с эмпирическими результатами.
Дело в том, что эмпирические методы исследования неприменимы для абстрактных обобщений либо детерминант в разнообразных формах отражения, не говоря о том, что в большинстве случаев содержание таких обобщений представлено агрегированными переменными, которые получены в результате суммирования, группировки и других способов приведения частных показателей к виду обобщенных.
Напомним, что совокупный спрос AS и совокупное предложение AD, как и само понятие «макроэкономика» (macroeconomics), имеют интегральную структуру и принадлежат к классу абстрактных теоретических понятий, которые возникли не на основе опыта - при непосредственном сравнении общих свойств некоторого класса или семейства объектов, доступных для изучения, а синтезированы искусственно для удобства использования обобщений в рамках различных теорий путем опосредованного анализа класса явлений и объектов при помощи других понятий, концепций и иных формализаций через инструменты теоретического анализа [15].
Совокупный спрос на финансовом (кредитном) рынке - суммарная величина, условная совокупность всех возможных «индивидуальных спросов» на активы, а совокупное предложение -такая же условная суммарная величина в рамках спектра всех возможных предложений.
Вполне вероятно, что на самом деле авторы имели в виду не эмпирические результаты исследований, а некие обобщенные статистические данные относительно AS и AD. Но в этом случае статистика не способна отразить первичный результат.
Известно, что при обработке детализированная информация преобразуется в соответствующие пакеты совокупных данных - синтетические измерители объемов спроса AS и предложения AD, которые условны и в реальности не существуют, поэтому в рамках BGG-модели могут получить только переносный (метафорический) смысл.
Для включения агрегированных показателей в экономические модели, как правило, используется
метод аппроксимации данных и аналогичные методы приближения, позволяющие укрупнять моделируемые характеристики искомых объектов и производить замену одних данных другими, близкими к исходным. Таким образом, искажения становятся неизбежными. Как следствие, в качестве достижений BGG-модели приведены сомнительные доводы.
В частности, указано, что открытие явления неполной и асимметричной информации на финансовых рынках и последующее широкое внедрение этой идеи в область корпоративных финансов и другие прикладные области сделали теоретический анализ кредитного рынка и формализацию результатов анализа реально возможными, что представляется спорным утверждением.
Использование результатов при отсутствии причин происхождения стартовых факторов,
провоцирующих эндогенные события и ускорения, неприменимо для целей управления или проблематично, поэтому итоги вряд ли получают значимость.
По нашему мнению, важный аспект обоснования нововведений в рамках BGG-модели заключается в следующем: для кредитных рынков, которые характеризуются преобладанием асимметричной информации и безусловным наличием противоречий в виде агентских проблем, теорема
Модильяни - Миллера утрачивает свою
" 12
доказательность и становится неуместной , что неизбежно требует учета новых условий при моделировании, коррекции ошибок, а также внесения поправок в структуру
макроэкономических моделей.
Такой мотивации можно возразить, учитывая, что теорема Модильяни - Миллера, как большинство известных экономических учений, теорий и концепций, является условной, то есть работоспособна при определенных допущениях и в условиях, которых в реальной практике не существует. Теорема неприменима в чистом виде и всего лишь демонстрирует возможность существования обстоятельств, при которых структура капитала компании в соотношении собственных (корпоративных) и внешних (заемных) средств с учетом прочих обязательств перестает влиять на стоимость самой компании.
12 Теорема Модильяни - Миллера (1963) создала предположение о независимости рыночной цены предприятия от структуры корпоративного капитала для заданного потока дивидендов при условии рациональности экономических субъектов и совершенстве рынка капитала.
Отметим, что, несмотря на искусственность, значение теоремы трудно переоценить, с одной стороны, из-за вывода о роли заемного финансирования, а с другой - в связи с наглядной демонстрацией возможности опосредованного управления организационным поведением компаний и фирм, которые изменяют и (или) могут изменять структуру капитала в зависимости от конкретных условий функционирования.
В итоге «функционирование экономики рассматривается с точки зрения деятельности и взаимодействия самостоятельных фирм, а успех экономической деятельности фирмы в стратегическом плане определяется ее устойчивыми конкурентными преимуществами» [16].
Как представляется, в рамках BGG-модели следует вести речь не о финансовой акселерации, а о феномене «массового психоза»13 или «эпидемии» среди объектов микроуровня в тех или иных специфических условиях функционирования. Таким образом, необходимо искать причины флуктуаций на уровне процессов и стартовых факторов событий, приводящих к кризисной нестабильности.
Иллюзия нововведений
Вернемся к анализу положений BGG-модели. Обоснование приведенных авторами новаций14 требует подробного рассмотрения. В качестве отправной точки и первого пункта редакции теории общего равновесия относительно центральной роли кредитных условий в процессе возникновения и распространения в экономике проциклических колебаний исследователи придерживаются традиционного подхода.
В состав модели заложены новые возможности, которые, как утверждают исследователи, предназначены для повышения полноты, актуальности и эмпирической релевантности15. В числе нововведений авторы рассматривают деньги16 и жесткость цен, а также ряд новых условий, что, по их мнению, способствует глубокому изучению противоречий финансового
13 Например, упомянутых участников рынка.
14 Новация (от лат. novatio - изменение, обновление) -качественно новое дополнение или изменение, теоретическое знание, метод, принцип и т.п.
15 Не объясняется, по сравнению с какими возможностями заявленные возможности модели являются новыми, хотя уместно предположить, что различие в составе элементов исходит из предыдущих версий.
16 Здесь, нужно полагать, имеется в виду не дословный
фигурант, а ограниченный объем этого ресурса.
(кредитного) рынка, а также влияния на динамику и трансмиссионный механизм последствий
" " 17
государственной денежно-кредитной политики1'.
В описании разработчики модели допускают отставание инвестиций, что вполне справедливо и согласуется с имеющимися данными. По мнению авторов, в концептуальных рамках это позволяет генерировать и наблюдать волнообразную динамику опережения либо запаздывания соотношения между ценами на активы с одной стороны и собственно инвестициями - с другой.
Поскольку такое допущение в
макроэкономическом анализе является не только общеизвестным, но и общепринятым, на данном этапе с ним можно согласиться. Однако остается невыясненным механизм динамики изменений. Возникает вопрос, каким именно образом соотношение между ценами на активы и инвестициями ускоряет или замедляет саму динамику процессов, протекающих на кредитном рынке.
Такая связь не очевидна и не может быть проверена эмпирически. По всей видимости, она может характеризовать рынки с высоким уровнем системности (как в США или Великобритании) и отсутствовать на других рынках или в других условиях рыночной конъюнктуры, что отмечалось экспертами [17]. Следовательно, рамки BGG-модели ограничены и охватывают частный случай - лишь одну из форм проявления феномена акселерации, а не саму закономерность проявлений.
Вернемся еще раз к общему обзору свойств модели, в рамках которой ученые предлагают признать безусловное наличие на финансовом (кредитном) рынке некоторых неявных эндогенных событий, которые, как предполагается, периодически происходят при скрытом (неизвестном) факторе, усиливают и распространяют кризисные колебания на всю сферу макроэкономики.
Как уже отмечалось, сущностная природа таких событий и их причинных факторов не уточняется. Не уточняется также, какие инвестиции рассматриваются или подразумеваются при использовании этих понятий в процессе моделирования18.
17 Как первое, так и второе предположение нуждается в обосновании, поэтому заслуживает оценки.
18 Сегодня термин «инвестиции» относят к многозначным. Само понятие страдает полиморфными свойствами, не имеет точного определения, ясного смысла, общепризнанной этимологии и классификации.
И наконец, в качестве важного условия (допущения) в модели авторами принята гетерогенность19 происхождения фирм-
заемщиков, которые обладают (или могут обладать) дифференциальными
( н е о д и н аков ы м и ) возможностями доступа к определенным секторам на рынке капитала, что представляется логичным, понятным и вместе с тем естественным. Неоднородность фирм и компаний настолько очевидна, что не может не учитываться в процессе формирования исходных установок для моделирования, поэтому новых элементов и (или) возможностей здесь не просматривается.
В завершение общего описания характеристик и особенностей BGG-модели авторы настаивают на признании ее обоснованности и адекватности при условии «разумной параметризации» [13, с. 1342]. Таким образом, наличие феномена финансовой акселерации считается подтвержденным лишь на основании существования самой модели, которая, заметим, весьма условно описывает действия участников финансового рынка и отношения между ними при наличии противоречий (трений).
Предлагаемая модель (по определению) является
" " 20 видоизмененной копией оригинала .
В приведенном случае это копия динамики
процессов и ускорений скрытой, невыясненной и
неопределенной природы, которые, тем не менее,
получили в научном обороте статус устойчивого
термина и понятия «финансовый акселератор».
Однако при отсутствии объяснения причинности возникновения стартовых факторов, которые инициируют эндогенные события на финансовом (кредитном) рынке, обусловливая акселерацию бизнес-процессов, а последние, в свою очередь, провоцируют нежелательную процикличность экономики, вести речь о существенном влиянии BGG-модели на практику управления и динамику самих циклов, как это анонсировано авторами, представляется преждевременным по следующим причинам:
— во-первых, обоснование BGG-модели
происходит при многочисленных условных допущениях, и авторы модели этого не скрывают [13, с. 1346]. Но в этом же смысле возникает неопределенность в основных положениях
19 Гетерогенность (от греч. heterogenes - разнородный, принадлежащий другому роду) - несовпадение, неоднородность генезиса, степень различия элементов некоторой совокупности, состоящей из разнородных элементов
20 Модель (англ. model) - видоизмененная копия оригинала (в сущностном определении этого понятия).
теории общего равновесия и проблематичность ее использования в новой редакции;
— во-вторых, в рамках BGG-модели основное внимание сконцентрировано на, казалось бы, очевидных аспектах, среди которых эндогенные события, ухудшение кредитных условий, падение цен на активы, рост реальных долговых обязательств, снижение выпуска и т.п. В то же время существенные вопросы (в части неосознанного поведения участников рынка, мотива стереотипных действий, субъективного фактора изменений) не детализированы, ответы на них не получены или проигнорированы умышленно и остались вне поля зрения исследователей;
— в-третьих, что также очевидно, предложенная BGG-модель построена на основе анализа статистических данных и специфичных условий, которые сформированы в национальных рамках финансового (кредитного) рынка США, с учетом особенностей, характерных для этой же конъюнктуры, и, таким образом, результаты проведенного авторами моделирования ограничены рамками частного случая.
В качестве объяснения причинных факторов
цикличной нестабильности экономики на основе
BGG-модели можно принять следующее:
— источником финансовых ускорений служат эндогенные события, в частности трения и противоречия на финансовом (кредитном) рынке, которые обусловлены наличием асимметрии информации в той или иной форме, в рассматриваемом случае - между кредиторами и потенциальными заемщиками;
— обратная связь между величиной премии за внешнее финансирование и финансовым состоянием заемщика способна создавать специфический канал, играющий роль проводника краткосрочных шоков в макроэкономику, и якобы таким образом время от времени воспроизводятся циклические колебания.
Вместе с тем из анализа положений BGG-модели
следует, что:
• причина возникновения на рынках асимметричной информации, которая приводит к наступлению эндогенных событий и последующим ускорениям, не выяснена и сохраняет неопределенность (неизвестный фактор);
• воспроизводство циклических колебаний, которые действуют и могут стать чувствительными на макроуровне, в любом случае требует не столько специфического канала в роли проводника и не только краткосрочных толчков и сотрясений (как объясняется авторами модели), сколько безусловного наличия множественных импульсов на микроуровне в течение длительного периода времени - достаточно продолжительного для того, чтобы изменения приобрели всеобщий, устойчивый и массовый характер.
Таким образом, если для индукции процесса изменений и перехода конъюнктуры в иное, качественно новое состояние длительность воздействия не является превалирующим условием, то, по нашей оценке, тот или иной временной интервал для течения процесса преобразований просто необходим.
Приведем пример. В 2005-2006 гг. среди экспертов американского рынка ценных бумаг утвердилось мнение о чрезмерно раздутых и необоснованных спекуляциях портфельными инвестициями на ипотечном рынке, что вызывало беспокойство в прогнозах.
Наряду с этим в 2004-2006 гг. рынок сопровождался стремительным изменением условий кредитования и выпуском ипотечных продуктов с высоким уровнем риска. Общий объем выданных ипотечных кредитов удвоился, а доля выпущенных ценных бумаг, которые обеспечивались жилищными закладными, достигла к 2007 г. 40%.
Затем, уже в 2008 г., когда обвальные неплатежи по кредитам привели к банкротству многих финансовых структур и в США при явном бездействии государственного регулятора разразился финансовый кризис, затронувший впоследствии не только американский рынок, но и мировую экономику, эксперты констатировали временной характер кризисных изменений.
Таким образом, продолжительность периода развития кризиса в течение 2004-2007 гг. объективно наблюдалась, как и продолжительная длительность локализации кризисных последствий в 2009-2011 гг. Это приводит к ничтожности вывода о возможном действии на макроэкономику фактора краткосрочных шоков и свидетельствует об ошибочном подходе к объяснению механизма финансовой акселерации в рамках BGG-модели.
Трансформации не происходят мгновенно, тем более в структурах социума, частью которого является экономика. С этой точки зрения определенная длительность процесса изменений объективна, хотя в некоторых случаях может быть неочевидной.
Ремарки и уточнения
В рамках сценария BGG-модели предполагается, что процикличность премии за риски внешнего финансирования инвестиций усиливается под воздействием эндогенных шоков и ограничивает возможности инвестирования в условиях экономического спада. И наоборот: процикличная динамика благосостояния заемщиков на фазе экономического подъема становится причиной контрцикличности премии за риск, приводя к явлениям акселерации, описание механизма которой присутствует в содержании модели. Как первое, так и второе в рамках модели не получило необходимого обоснования и приводит к неопределенности в виде индуктора преобразований.
Можно предположить, что экономические явления не поддаются точным предсказаниям, поскольку за действиями экономических агентов можно наблюдать, получая данные в обобщенной форме, и на этой основе строить макроэкономические прогнозы.
Иная точка зрения показывает, что «многие известные модели работают, представляя собой упрощенные формы для изучения экономики в целом, имеют искажения и не учитывают важные факторы» [18].
С одной стороны, построение большинства экономико-математических моделей обычно проходит с применением количественных методов оценки и анализа данных, полученных эмпирическим путем. При этом используют абстрактные обобщения (агрегированные показатели), преимуществом которых являются удобство и простота21.
С другой стороны, по оценке известного американского экономиста русского
происхождения В.В. Леонтьева, «статистический анализ не подходит для изучения сложных количественных взаимосвязей, присущих современной экономике», «статистические показатели даже в наиболее благоприятных условиях, когда в основе анализа лежит первичная
21 В качестве дополнения можно привести результаты современных экспертных оценок, которые отмечают снижение количества работ, построенных на основе использования эмпирических данных.
информация, определяют настолько неприемлемые доверительные интервалы, что тем самым отрицается сама эмпирическая полезность полученных количественных параметров» [19].
В другом примере, характеризующем аналогичные подходы, отмечено, что особенностью эмпирических исследований, направленных на изучение факторов и механизма нестабильности (в частности, на ипотечных рынках) является вариативность тестируемых гипотез и применяемых методов анализа [20].
Что касается адекватной интерпретации экономики как понятия интегрального типа, то характеристика ее текущего состояния может быть дана с учетом (и на основе научного анализа) поведения микрообъектов в текущих условиях среды на микроэкономическом уровне, что следует отнести к элементарным компонентам этой совокупности.
Поведение, таким образом, может отражать текущее состояние экономики, выраженное на основе отчетов статистического анализа в общепринятых макропоказателях, а условия, соответственно, возможный прогноз развития ситуации в макроэкономике на ближайшую перспективу.
Несмотря на постоянные изменения и периодические преобразования, происходящие в экономической конъюнктуре, а также очевидную неоднородность и гетерогенность объектов микроуровня (в отличие от них), компонентный
состав совокупности с течением времени не
22
меняется .
Становится очевидным, что как только состояние конъюнктуры в части условий функционирования и поведения объектов микроуровня приобретает
" " 23
устойчивый характер и распространяется в массовом масштабе кризисных изменений, появляются реальные основания для констатации кризиса на макроуровне. Как представляется, должна быть сформирована потребность (необходимость) выяснения мотива неосознанных действий людей и структур с их участием, а также причины их массового поведения.
Не столько высокая однородность участников рынка (микрообъектов), сколько их стереотипное поведение и действия становятся стартовой
22 Вполне возможно, что требуется дальнейшее уточнение этого понятия.
23 Следует понимать, что характерное поведение на микроуровне стало всеобщим или присущим абсолютному большинству объектов.
причиной для массового распространения негативных ускорений в рыночных условиях и создания волн нестабильности в
микроэкономических процессах.
Основные выводы
Анализ содержания показал, во-первых, что BGG-модель не раскрывает исходных причинных факторов. Доказательства приведены в виде математических формул, которые не способны отражать векторную природу ускорений.
Второе, что представляется очевидным: изменение условий кредитования на финансовом (кредитном) рынке само по себе не создает и не объясняет вероятности наступления эндогенных событий, так же как и не вскрывает сути причинно-следственной связи между событиями и кризисными ускорениями. В самом деле, если ускорения (в виде финансовой акселерации) действительно происходят, то они продуцируются людьми, когда в результате управленческих решений включается субъективный фактор изменений.
В качестве третьего важного результата отметим, что только массовый характер преобразований на микроуровне под действием различного рода потрясений и шоков, распространению которых среди значительного числа микрообъектов способствуют необходимые условия на протяжении времени, способен создавать ту или иную напряженность, угрозу или тенденцию, которая при отсутствии управления может перерастать в реальную кризисную ситуацию макроэкономического масштаба.
В ходе проведенного анализа отмечено, что в BGG-модели не показан стартовый фактор преобразований, их первоначальная причина. Индуктор изменений в сценарии отсутствует и как объект управления не рассматривается. Вполне очевидно, что следствием (финансовыми ускорениями) нельзя управлять в виде результата, но можно воздействовать на причину, регулируя стартовые факторы и исходные условия таким образом, чтобы необходимое влияние на следствие было оказано и фактически эти ускорения не возникали.
Следует акцентировать внимание на том, что за так называемым организационным поведением структур стоят конкретные люди с присущими им мотивами и особенностями поведения. Именно люди принимают управленческие решения и оказывают влияние на исполнительные процессы. Они же определяют общий стиль управления в продолжительном периоде. Как только эксперты упускают этот аспект, возникает неясность. В данном случае неопределенностью в модели служит неизвестная природа начальных преобразований.
Несмотря на то что причинность любого изменения объективна и каждое изменение индуцирует определенное следствие, которое, в свою очередь, становится стартовой причиной для очередного следствия в длинной цепочке преобразований, субъективная природа факторов нестабильности, как и очевидность влияния на экономику (продукт социума), не признается экономической наукой и не используется в управлении.
Рисунок 1
Модель финансовой акселерации
Примечание: цифрами обозначены этапы нарастания кризисных событий. Рисунок 2
Уточненная модель финансовой акселерации
Примечание: цифрами обозначены этапы нарастания кризисных событий.
Список литературы
1. Hawtrey R. The monetary theory of the trade cycle and its statistical test // Quarterly Journal of Economics. 1927. Vol. 41. Iss. 3. Р. 471-486.
2. Bernanke B., Gertler M. Agency Costs, Net Worth and Business Fluctuations // American Economic Review. 1989. Vol. 79. Iss. 1. P. 14-31.
3. Greenwald B.C., Stiglitz J.E. Financial Market Imperfections and Business Cycles // Quarterly Journal of Economics. 1993. Vol. 108. Iss. 1. P. 77-113.
4. Kiyotaki N., Moore J. Credit cycles // Journal of Political Economy. 1997. Vol. 105. № 2. P. 211-248.
5. Rotemberg J.J., WoodfordM. An optimization-based econometric framework for the evaluation of monetary policy // NBER Macroeconomics Annual. 1997. Vol. 12. P. 297-345.
6. Aghion E., Bolton R. A theory of trickle-down growth and development with debt overhang // Review of Economic Studies. 1997. Vol. 64. № 2. P. 151-172.
7. Bernanke B.S., Gertler M. Financial Fragility and Economic Performance // Quarterly Journal of Economics. 1990. Vol. 105. Iss. 1. Р. 87-114.
8. Sharpe S. Financial market imperfections, firm leverage, and the cyclicality of employment // American Economic Review. 1994. № 84. Iss. 4. P. 1060-1074.
9. Hall S. Financial Accelerator Effects in UK Business Cycles // Bank of England Working Paper. 2001.
10. Столбов М.И. Теория финансового акселератора и российский ипотечный рынок // Журнал Новой экономической ассоциации. 2012. № 1. С. 79-98.
11. Bernanke B.S., Blinder A.S. The Federal Funds Rate and the Channels of Monetary Transmission // American Economic Review 1992. № 82(4). P. 901-921.
12. Столбов М.И. Финансовый акселератор и его роль в деловых циклах // Экономические науки. 2008. № 8. С. 118-119.
13. Bernanke В.S., Gertler M., Gilchrist S. The financial accelerator in a quantitative business cycle framework // Handbook of Macroeconomics. Elsevier Science B.V., 1999. Vol. 1. P. 1341-1393.
14. Carlstrom C., Fuerst T. Agency costs, net worth, and business fluctuations: a computable general equilibrium analysis // American Economic Review. 1997. № 87. Iss. 5. P. 893-910.
15. Уманец О.П. Интерпретация факторов экономической нестабильности // Экономика и управление: проблемы, решения. 2015. № 8. С. 59.
16. Клейнер Г.Б. Ресурсная теория системной организации экономики // Российский журнал менеджмента. Т. 9. № 3. 2011. С. 4.
17. Holmstrom B., Tirole J. Financial intermediation, loanable funds, and the real sector // Quarterly Journal of Economics. 1997. Vol. 112. Iss. 3. Р. 663-692.
18. Begg D., Fischer S., Dornbusch R. Economics. The McGraw Hill Companies, 2005. P. 335.
19. Леонтьев В.В. Экономические эссе. Теории, исследования, факты и политика. М.: Политиздат, 1990. С. 64.
20. Столбов М.И. Кризис на российском рынке ипотеки сквозь призму теории финансового акселератора // Проблемы прогнозирования. 2011. № 4. С. 69.
Финансовая аналитика: Financial Analytics:
проблемы и решения 5 (2016) 38-51 Science and Experience
ISSN 2311-8768 (Online) Monitoring of Economic Processes
ISSN 2073-4484 (Print)
ANALYSIS OF FINANCIAL FACTORS OF ECONOMIC INSTABILITY Oleg P. UMANETS
Bauman Moscow State Technical University, Moscow, Russian Federation oumanties@mail.ru
Article history:
Received 7 September 2015 Received in revised form 15 January 2016 Accepted 20 January 2016
JEL classification: E32, G01, G02, G14
Keywords: factor, BGG model, crisis, financial accelerator, general equilibrium theory
Abstract
Importance The research focuses on factors that play an important role in forming the environment where businesses operate in and production processes take place. The article analyzes theoretical, informative, substantive and other aspects of financial acceleration, which are relevant in terms of management.
Objectives The research shows the results of analysis of the economic instability factors.
Results I attempt to consider the role of cause-and-effect relations within the development of crisis
phenomena. Initially I analyzed the BGG model in terms of conditions and internal nature of natural
fluctuation in business activities. Then I reviewed the mechanism for expanding the fluctuation
amplitude and extension of specific shocks in economy. The research also evaluates initial factors of
transformation.
Conclusions and Relevance The subjective factor has not been studied and explained yet as part of the BGG model, being nonadjustable. Acceleration instances demonstrate the effect of double asymmetry, which cannot be explained, since source subjective, social and systems factors are not taken into consideration. There are no sufficient reasons to confirm or overturn the theory stating that the financial accelerator is a powerful and cyclical mechanism embedded into the market economy. However, the model substance does not unveil underlying factors of acceleration, with assumptions failing to qualify it as adequate.
© Publishing house FINANCE and CREDIT, 2015
References
1. Hawtrey R. The Monetary Theory of the Trade Cycle and its Statistical Test. Quarterly Journal of Economics, 1927, vol. 41, iss. 3, pp. 471-486.
2. Bernanke B., Gertler M. Agency Costs. Net Worth and Business Fluctuations. American Economic Review,
1989, vol. 79, iss. 1, pp. 14-31.
3. Greenwald B.C., Stiglitz J.E. Financial Market Imperfections and Business Cycles. Quarterly Journal of Economics, 1993, vol. 108, iss. 1, pp. 77-113.
4. Kiyotaki N., Moore J. Credit Cycles. Journal of Political Economy, 1997, vol. 105, no. 2, pp. 211-248.
5. Rotemberg J.J., Woodford M. An Optimization-Based Econometric Framework for the Evaluation of Monetary Policy. NBER Macroeconomics Annual, 1997, vol. 12, pp. 297-345.
6. Aghion E., Bolton R. A Theory of Trickle-Down Growth and Development with Debt Overhang. Review of Economic Studies, 1997, vol. 64, no. 2, pp. 151-172.
7. Bernanke B.S., Gertler M. Financial Fragility and Economic Performance. Quarterly Journal of Economics,
1990, vol. 105, iss. 1, pp. 87-114.
8. Sharpe S. Financial Market Imperfections, Firm Leverage, and the Cyclicality of Employment. American Economic Review, 1994, vol. 84, iss. 4, pp. 1060-1074.
9. Hall S. Financial Accelerator Effects in UK Business Cycles. Bank of England, Working Paper, 2001.
10. Stolbov M.I. Teoriya finansovogo akseleratora i rossiiskii ipotechnyi rynok [Financial accelerator theory and the Russian mortgage market]. Zhurnal Novoi ekonomicheskoi assotsiatsii = Journal of the New Economic Association, 2012, no. 1, pp. 79-98.
11. Bernanke B.S., Blinder A.S. The Federal Funds Rate and the Channels of Monetary Transmission. American Economic Review, 1992, vol. 82, iss. 4, pp. 901-921.
12. Stolbov M.I. Finansovyi akselerator i ego rol' v delovykh tsiklakh [The financial accelerator and its role in business cycles]. Ekonomicheskie nauki = Economic Sciences, 2008, no. 8, pp. 118-119.
13. Bernanke B.S., Gertler M., Gilchrist S. The Financial Accelerator in a Quantitative Business Cycle Framework. In: Handbook of Macroeconomics. Elsevier Science B.V., 1999, vol. 1, pp. 1341-1393.
14. Carlstrom C., Fuerst T. Agency Costs, Net Worth, and Business Fluctuations: a Computable General Equilibrium Analysis. American Economic Review, 1997, vol. 87, iss. 5, pp. 893-910.
15. Umanets O.P. Interpretatsiya faktorov ekonomicheskoi nestabil'nosti [Interpretation of economic instability factors]. Ekonomika i upravlenie: problemy, resheniya = Economy and Management: Problems, Solutions, 2015, no. 8, p. 59.
16. Kleiner G.B. Resursnaya teoriya sistemnoi organizatsii ekonomiki [The resource-based theory of the system organization of economy]. Rossiiskii zhurnal menedzhmenta = Russian Management Journal, 2011, vol. 9, no. 3, p. 4.
17. Holmstrom B., Tirole J. Financial Intermediation, Loanable Funds, and the Real Sector. Quarterly Journal of Economics, 1997, vol. 112, iss. 3, pp. 663-692.
18. Begg D., Fischer S., Dornbusch R. Economics. The McGraw Hill Companies, 2005, p. 335.
19. Leontief W. Ekonomicheskie esse. Teorii, issledovaniya, fakty i politika [Essays in Economics. Theories, Theorizing, Facts, and Policies]. Moscow, Politizdat Publ., 1990, p. 64.
20. Stolbov M.I. Krizis na rossiiskom rynke ipoteki skvoz' prizmu teorii finansovogo akseleratora [The crisis in the Russian mortgage market through the theory of financial accelerator]. Problemy prognozirovaniya = Problems of Forecasting, 2011, no. 4, p. 69.
