CC BY
169
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
Зарубежные модели венчурного инновационного проектирования
М. В. Новоселов,
аспирант Института экономики (ИЭ) УрО РАН
Статья посвящена анализу механизмов и моделей венчурного инновационного проектирования в различных странах. Венчурное инновационное проектирование является новым, динамично развивающимся направлением в экономике, которое интегрирует в себе механизмы внедрения и коммерциализации инноваций. В работе подробно рассмотрены модели венчурного инновационного проектирования в разных странах, механизмы реализации венчурного капитала и внедрения инноваций.
Опыт стран с развитым механизмом венчурного инновационного проектирования может быть позитивно воспринят российской экономикой.
Венчурное инновационное проектирование — это высокорисковое инвестирование в создаваемую компанию, обладающую инновационной технологией с целью вывода на рынок нового продукта/услуги и получения сверхприбыли. Инвестирование осуществляется при помощи венчурного механизма, а обеспечением инвестиций являются будущие материальные потоки проекта (проектное инвестирование).
Венчурное инновационное проектирование сформировалось сравнительно недавно (конец 1950-х — начало 1960-х годов) и интенсивно развивалось в 1980-1990-е годы. Оно привлекает достаточное внимание как средство для высокодоходного размещения капитала и эффективного механизма внедрения инноваций. Развитие венчурного инвестирования в различных регионах и странах привело к увеличению темпов роста последних. В каждом регионе или стране сформировалась своя модель венчурного механизма.
США. Американское венчурное инвестирование зародилось сразу после Второй мировой войны на 30 лет раньше, чем в любой другой стране. Этапы в развитии венчурного инвестирования в США включают формирование в 1946 году первой публично торгующей компании (Американского Исследования и Развития (ARD)), специализирующейся на портфельном инвестировании.
В 1958 г. Конгресс, реагируя на исследования Федерального резервного банка 1957 г., которые показали недостаток активов для новых компаний, издал указ о создании Компании инвестиций малого бизнеса (SBIC). SBICbi — частные корпорации, лицензированные Управлением малого бизнеса (SBA) в целях обеспечения новых компаний венчурным капиталом. SBICbi могли использовать как рычаг свой частный
А. А. Люлякин,
зам. директора ЗАО «Уральский венчурный фонд»
Е. В. Попов,
д. э. н., профессор, зам. директора ИЭ УрО РАН
The paper is devoted to the analysis of mechanisms and models of venturing innovative designing in the various countries. venturing innovative designing is a new dynamically developing direction in economy which integrates in itself mechanisms of introduction and commercing innovations. In work models venturing innovative designing in the different countries, mechanisms of realization venturing the capital and introduction of innovations are in detail considered.
Experience of the countries with the advanced mechanism venturing innovative designing can be positively perceived by the Russian economy.
капитал при гарантиях SBA. Таким образом, дополнительные фонды, ставшие доступным через гарантии SBA, превысили размеры частных инвестиций в 2-3 раза.
В 1992 г. Конгресс реструктурировал программу SBICов, продписав Акт повышения активов малого бизнеса с его вступлением в силу в 1994 г. В дополнение к исправлению множества структурных проблем в программе Акт позволяет SBICам отсрочить платеж накопленных затрат за счет долговых рычагов, пока SBICbi не достигнут прибыли и дохода достаточных, чтобы покрыть затраты за счет прироста. В результате лицензирование новых SBICов значительно увеличилось. Между 1994 и 1998 г. получили лицензии 138 новых SBICов с начальным частным капиталом $1,8 млрд.
Соединенные Штаты имеют наиболее успешную индустрию венчурного капитала в значительной степени из-за сильной предпринимательской культуры, которая позволяет менеджерам брать на себя ответственность в компаниях за счет передачи им в собственность части акций последних. Кроме того, США, в отличие от многих европейских и азиатских стран, имеют хорошо развитые и ликвидные рынки ценных бумаг, что является очень важным для индустрии венчурного капитала, потому что рисковые инвесторы и индивидуальные предприниматели должны иметь механизм выхода для реализации прибыли. Венчурный бизнес Америки также выигрывает от готового выхода на институциональное финансирование, относительно гибкого трудового рынка, который позволяет компаниям нанимать и увольнять рабочих более легко, чем могут европейские и азиатские компании, законов о банкротстве, которые не запрещают потерпевшим неудачу предпринимателям основывать другую компанию, налоговой системы, которая, в основном, позволяет предпринимателям сохранять
более высокий процент от прибыли, чем их европейским и азиатским коллегам, сильной интеллектуальной защиты прав собственности, лучших международных деловых школ и ориентированной на качество деловой культуры, которая направляет капитал к хорошим идеям обычно без отношения к «родословной» предпринимателя.
Американские предприниматели также имеют преимущество за счет относительно близких связей между университетами, правительственными лабораториями и частными компаниями.
Американская модель венчурного инновационного проектирования имеет следующий вид (рис. 1).
ЕВРОПА. Венчурный капитал не был существенным источником финансирования внедрения инноваций в Европе до 1980-х годов.
В Европе не существует, подобно США, разделения на собственно венчурные фонды и фонды прямых инвестиций (фонды выкупа, мезонинные фонды). Таким образом, на сегодняшний день европейский венчурный бизнес даже в большей степени, чем американский, ориентирован на реальную поддержку и развитие малых и средних предприятий, особенно на стадии расширения.
Основные этапы инфраструктурного развития европейского венчурного бизнеса во многом повторяют американский опыт. Образование в 1983 г. Европейской ассоциации прямого инвестирования и венчурного капитала (ЕУСЛ) явилось совместной инициативой представителей венчурной индустрии и Европейской комиссии. Ассоциация, включавшая на момент образования 43 члена, в настоящее время объединяет около 500 активных участников венчурного бизнеса из более чем 30 стран и является авто-
Рис. 2
ритетным представителем европейской отрасли прямых инвестиций. Деятельность Ассоциации направлена на создание в Европе благоприятных условий для развития венчурного бизнеса. Основными стратегическими задачами, на решение которых нацелена Ассоциация, являются привлечение институциональных инвесторов к участию в венчурном инвестировании, представление интересов своих членов и иных участников венчурной индустрии в европейских структурах, выработка эффективных и доступных стратегий и механизмов выхода венчурного капитала.
С участием Европейской ассоциации венчурного капитала была создана Европейская ассоциация биржевых дилеров (ЕЛББ) — объединение венчурных капиталистов, биржевых дилеров, инвестиционных банков и иных инвестиционных институтов — для формирования механизмов поддержки экономического развития и инноваций в Европе. Одной из первых инициатив ЕЛББ стало создание европейской фондовой биржи для активно растущих молодых компаний — Системы автоматической котировки Европейской ассоциации биржевых дилеров (ЕЛББЛЦ). Ее структура и принципы функционирования заимствованы у аналогичной американской структуры — NЛSDЛQ.
Категории национальных инвесторов, обеспечивающих приток капиталов в индустрию венчурного
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
бизнеса, практически повторяют американскую структуру. Основными инвесторами являются пенсионные фонды, банки, страховые компании, крупные промышленные корпорации. Доля участия индивидуальных инвесторов (бизнес-ангелов) в общем объеме инвестиций составляет не более 2%.
Европейские венчурные фонды более диверсифицированы и размещают инвестиции практически во все сектора экономики.
Во многих европейских странах наблюдается дисбаланс между венчурными инвестициями и изъятиями, на это указывает то, что несмотря на большое количество такого рода инвестиций, механизмы выхода для этих инвестиций недостаточны:
• Во-первых, в отличие от Соединенных Штатов и Японии, европейские рынки для малых компаний находились под тем же самым управлением, что и первичные рынки. Вообще управляющие европейских рынков больше заинтересованы в продвижении первичных рынков, чем вторичных.
• Во-вторых, европейские компании стремятся перемещать листинги в первичные рынки как можно скорее (в отличие от Соединенных Штатов, где многие большие компании, например Cisco, Dell, Intel и Microsoft, сохранили листинг в NASDAQ).
• В-третьих, европейские институциональные инвесторы, в отличие от американских, менее привержены к вложениям в активы с маленькой капитализацией, которые понижают ликвидность рынков мелких компаний. Несмотря на то, что некоторые европейские венчурные компании внесены в листинг NASDAQ, такие международные предложения составляют маленький процент от европейских малых компаний.
По всем этим причинам компания с венчурным капиталом в Европе намного более вероятно будет приобретена другой компанией, нежели чем множеством инвесторов на бирже (популярный механизм выхода в Соединенных Штатах и Японии).
Таким образом, европейская модель венчурного инновационного проектирования имеет вид (рис. 2).
ФИНЛЯНДИЯ. В 1980-х годах Финляндия пережила экономический кризис. Государство сделало ставку на создание новых отраслей промышленности, активную поддержку инновационных фирм, деятельность которых ориентирована на высокотехнологичные отрасли производства.
Реализация этой стратегии привела к возникновению инфраструктуры создания и поддержки малых инновационных фирм. Элементами этой инфраструктуры стали технологические центры, одним из которых является технологический центр «Хермиа» в Тампере.
В своей работе центр прежде всего осуществляет отбор предпринимательских идей. На этом этапе деятельности оцениваются потребности и емкость рынка, характер, новизна и конкурентоспособность технологии, а также имеющиеся ресурсы (финансовые, материальные, человеческие).
В случае, если предпринимательская идея при скрининге оценена как перспективная, начинается процесс ее развития.
На первой фазе развития идеи ее автору оказываются «инновационные услуги», целью которых является либо создание новой компании, либо кооперация с уже существующей (совместное предприя-
тие), либо лицензионное соглашение. По завершении этого этапа наступает момент принятия решения о способе реализации проекта. Это решение принимает владелец идеи.
Инновационные услуги включают оценку идеи, патентные исследования; развитие идеи, установление контактов с потенциальными инвесторами; разработку бизнес-плана с расчетом необходимых финансовых затрат; подготовку к созданию новой компании (выработку рекомендаций); образовательную программу (обучение начинающего бизнесмена).
После принятия решения о дальнейшей судьбе предпринимательской идеи наступает вторая фаза процесса — развитие бизнеса. Она включает инкубирование новой компании; тренинг предпринимателей; консультационные услуги; финансовые рекомендации (поиск источников финансирования); установление контактов; разработку проектов для представления их внешним инвесторам.
Период инкубации продолжается до момента, когда компания способна финансировать свою деятельность собственными силами (до «точки безубыточности»).
Технологический центр «Хермиа» работает в тесном контакте с Технологическим университетом Тампере (ТТУ), который является одним из учредителей центра (второй учредитель — город Тампере).
Помимо работы по созданию новых инновационных предприятий, университет совместно с технологическим центром «Хермиа» разрабатывает стратегию трансфера технологий и оказывает услуги по ее реализации. Услуги университета в области инновационной и исследовательской деятельности оказываются по следующим направлениям:
• консультационные услуги по исследовательским программам ЕС;
• заключение контрактов (соглашений) на выполнение исследований (по заказам промышленных компаний);
• трансфер технологий;
• исследования для малых и средних предприятий. Также в Финляндии действует гибридная программа SITRA. В ее рамках сосуществуют прямое финансирование инновационных фирм и вложения средств в региональные фонды поддержки технологических предприятий. SITRA финансирует компании не по грантовому принципу, а обычным венчурным способом — в обмен на долю акций от 15 до 40% и на суммы от 200 тыс. до 2 млн евро. SITRA имеет статус независимого государственного фонда под эгидой парламента и управляется именно как фонд, а не как правительственное агентство.
Модель венчурного инновационного проектирования в Финляндии можно представить в виде (рис. 3).
ИЗРАИЛЬ. Развитие венчурного инвестирования началось с программы Yozma в 1992 г. Программа была создана под руководством Министерства промышленности и торговли Израиля в лице Главного научного управления (ГНУ). Для оперативного управления Yozma были назначены профессиональные венчурные финансисты с опытом работы в технологической промышленности, которые подчинялись совету директоров, составленному из представителей государства, и имели полномочия действовать на основании устава.
Рис. 3
Фонд программы был использован для капитализации десяти других венчурных фондов, каждый с капиталом 20 млн долларов. К фондам предъявлялось требование наличия одного израильского партнера и одного американского или европейского с именем и стажем. В обмен фонд получал 8 млн долларов из фондов Yozma (остальные 12 млн партнеры должны были представить совместно), которые в случае провала фонда они не обязаны были возвращать. А в случае успеха партнеры могли выкупить долю государства за те же деньги плюс символическая процентная ставка (7% от прибыли на эту долю) — таким образом, более 90% дохода доставалось частным участникам программы.
Временное использование государственных средств Израиля привело к привлечению только в виде прямого каталитического эффекта почти 5 млрд долларов инвестиций (в пятьдесят раз больше временно отвлеченной правительством суммы) и косвенно — до 7 млрд долларов в течение 1993-2000 годов. Число технологических компаний в стране превысило четыре тысячи. Израиль был успешно включен в мировой технологический бизнес.
Yozma также была нацелена на то, чтобы быстро создать новую индустрию и дать ей возможность развиваться. Поэтому израильтяне свели американские и европейские венчурные фонды не с чиновниками, а напрямую с местными бизнесменами. По сути, правительство Израиля просто заплатило за длительное пребывание венчурных фондов в Израиле.
Итак, израильская модель венчурного инновационного проектирования имеет вид (рис. 4).
ЯПОНИЯ. Азиатские венчурные инвесторы более расположены вкладывать капитал в зрелые компании, чем их американские коллеги.
В Японии сконцентрированы самые крупные источники венчурного капитала: корпорации (46%), банки (30%) и страховые компании (10%).
Большинство японских венчурных фондов — филиалы больших корпораций. Например, в 1996 г. Toyota Motor Corporation создала один из самых больших венчурных фондов Японии (почти $400 миллионов) для финансирования компаний внутри и вне Toyota.
Япония имеет самый большой рынок венчурного капитала в Азии, но индустрия венчурного капитала не развилась в Японии до уровня США по многим причинам.
• Во-первых, Министерство финансов Японии долго поддерживало жесткое регулирование финансовых рынков, что ограничивало японских предпринимателей в получении венчурного капитала
Рис. 4
и не давало возможности японским пенсионным фондам инвестировать в венчурные компании.
• Во-вторых, японские банки отказывались предоставлять новым бизнесам займы, частично потому, что банк, предоставляющий ссуды, в основном, принимает права собственности на землю как имущественный залог, и немногие предприниматели могут позволить себе предоставлять дорогостоящую недвижимость в Японии.
• В-третьих, японские предприниматели несут бремя высоких налоговых норм, которые могут достигать 50% с дохода.
• В-четвертых, культура Японии препятствовала развитию предпринимательского сектора, поддерживаемого венчурным капиталом.
Несмотря на усилия японского правительства,
активность венчурного капитала недавно снизилась в Японии. Японский спад и неустойчивость финансовой системы привели к несостоятельности многих предприятий, созданных на венчурном капитале.
Модель венчурного инновационного проектирования в Японии имеет вид, представленный на рис. 5.
ТАЙВАНЬ. На Тайване в середине 1970-х годов была основана национальная лаборатория — Институт исследования промышленных технологий (ITRI), чтобы сосредоточить внимание Тайваня на основных технологических рынках. Правительство Тайваня финансировало и нанимало менеджеров во множество молодых компаний. Например, в 1986 г. ITRI инвестировал приблизительно 50% стартового капитала, привлек других инвесторов и нанял Морриса Чанга, ветерана Texas Instruments, для организации Taiwan Semiconductor Manufacturing Corporation, теперь одного из самых крупных производителей полупроводников в мире. Огромное число тайваньских граждан, получивших образование в Соединенных Штатах Америки и обученных в американских
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
Рис. 5
компаниях, возвратились на родину, чтобы управлять тайваньскими технологическими компаниями.
Хотя Тайваньское правительство обеспечивает стартовый капитал, предлагает молодым компаниям land-lease по льготным ставкам и щедрые налоговые кредиты, это не является решающей помощью для только что основанных компаний, в отличие от большинства азиатских стран. Фактически единственным ключом к успеху Тайваня является то, что неконкурентоспособные компании не ограждены от рыночных сил. В отличие от Японии, объявление о банкротстве в Тайване не является препятствием для немедленного создания новой компании.
В дополнение к поддержке Тайваньского правительства крупнейшие тайваньские компании обеспечивают стартовое финансирование тайваньским предприятиям в течение многих лет. Acer, третий изготовитель персональных компьютеров в мире, объявил, что обеспечит финансирование 100 тайваньских компаний программного обеспечения к 2010 году. Увеличившееся число венчурных фирм Тайваня (100 фирм) основывают филиалы в Кремниевой Долине, частично с перспективой на высокоточные технологии, которые могут быть коммерциализированы тайваньскими компаниями. Одна из самых больших венчурных фирм Тайваня — Crimson Asia Capital Holdings — приняла инвестиций на $400 миллионов в 1997 г. В значительной степени из-за сильного предпринимательского потенциала 22-миллионного Тайваня он имеет самую высокую концентрацию малых и средних технологических компаний в Азии, в то время как японские и южнокорейские экономики управляются огромными конгломератами. Тайваньские рабочие более расположены к тому, чтобы наниматься на низко оплачиваемую работу в начинающей фирме в обмен на передачу доли в компании в надежде разбогатеть после успешного размещения акций на фондовом рынке. С начала 1997 г. 32 из 82 компаний, активы которых были размещены на внебиржевом рынке Тайваня, были технологическими.
Too
Модель венчурного инновационного проектирования на Тайване представлена на рис. 6.
ЮЖНАЯ КОРЕЯ. В отличие от Тайваня, правительство Южной Кореи долго поддерживало высокие барьеры к входу и выходу и ограждало неконкурентоспособные компании от рыночных сил. Отечественные компании получают преимущество за счет многочисленных правительственных ссуд и отказа государства от регулирования бухгалтерского учета. Наличие влиятельных конгломератов «chaboel» ограничивает продвижение страны в сторону рыночных изменений. Однако правительство Южной Кореи признало роль, которую играет иностранный венчурный капитал в создании новых компаний с высокими технологиями. Следуя этому пониманию, правительство Кореи запустило первые четыре фирмы венчурного капитала в период с 1974 по 1984 год для того, чтобы попытаться коммерциализировать технологии, развитые финансируемыми государством научно-исследовательскими институтами. Хотя первые фирмы венчурного капитала имели разный успех, к началу 1990-х годов в Южной Корее функционировало 60 независимых фирм венчурного капитала. Между 1987 и 1997 г. рисковые капиталисты Южной Кореи вложили приблизительно $1 миллиард в 1891 фирму, три четверти из которых производили коммуникации и электронику. В начале 1998 г. правительство объявило, что инвестирует $620 миллионов для частичного финансирования 2000 поддержанных венчурным капиталом фирм. Кроме того, недавно вступившие в силу налоговые уступки для рисковых инвесторов подняли верхний предел иностранных инвестиций и впервые позволили пенсионным фондам страны вкладывать капитал в венчурные предприятия.
Несмотря на прогресс, которого достигла Южная Корея в создании индустрии венчурного инвестирования, корейские высокотехнологичные фирмы оказались менее инновативными, чем их тайваньские аналоги, частично такое положение сложилось за счет репрессивного присутствия «chaebol», которые доминируют в большинстве секторов экономики. Несмотря на то, что число фирм с венчурным капиталом увеличивается, их доходность уменьшается, в частности, из-за недостатка организаторского опыта в управлении частными компаниями. Кроме того, Южной Корее необходимо развивать культуру открытого фондового рынка. В среднем компаниям Южной Кореи,
Рис. 7
поддержанным венчурным капиталом, требуется около 10 лет, чтобы быть внесенными в листинг Ассоциации автоматического квотирования дилеров фондового рынка Кореи (KOSDAQ), корейского эквивалента рынка NASDAQ для малых компаний. (Треть компаний, котирующихся в KOSDAQ, — фирмы с венчурным капиталом.) Большинство компаний также ищет дополнительную кредитоспособность, которая возникает при переходе из листинга в KOSDAQ в листинг более крупной Фондовой биржи Кореи (Korea Stock Exchange). Следовательно, KOSDAQ испытывает недостаток ликвидности, которая создает трудности для венчурных капиталистов при продаже доли в портфельных компаниях, которые торгуются на меньшем рынке.
Модель венчурного инновационного проектирования в Южной Корее представлена на рис. 7.
Президент Global Venture Investors Association Кен Хагерти сравнивал примеры Сингапура и Кореи. «Сингапур в лице SEDB (Singapore Economic Development Board), начиная с середины восьмидесятых годов, вкладывался в венчурные фонды Силиконовой долины. Причем эти фонды не вкладывали деньги в Сингапур, они инвестировали в Силиконовой долине. Но благодаря этим зарубежным инвестициям сингапурские власти обзавелись прочными связями и полтора десятилетия спустя смогли привлечь американских венчурных капиталистов в Сингапур». Длительность срока, необходимая для построения репутации, г-на Хагерти не смущает: «...венчурный капитал вообще дело долгое и требует терпения».
Не так давно Корейский технологический банк и Корейский банк развития сформировали технологический «фонд фондов» и вложили его средства в американские венчурные фонды, правда, менее солидные, чем Сингапур. Дальше события стали развиваться по сингапурской модели.
Итак, модели венчурного инновационного проектирования делятся на две группы: с государственными инвестициями напрямую в компании и с государ-
ственными инвестициями в частные фонды.
Программы «прямых инвестиций», в основном, характерны для развитых стран. Развивающиеся страны добивались успеха благодаря «фондовым» механизмам.
Это объясняется рядом факторов. Во-первых, развивающиеся страны нуждаются в техническом опыте для создания собственного венчурного бизнеса. И еще больше они нуждаются в том, чтобы их «допустили в клуб» создателей новых технологий. В мировом венчурном бизнесе личные связи играют самую главную роль во многих ситуациях. Не так давно это обстоятельство было убедительно подтверждено исследованиями Стэндфордской школы бизнеса, которые показали, что «сеть старых ребят» действительно является одним из ключевых элементов деятельности Силиконовой долины.
В этот закрытый клуб и пытались прорваться не-званные гости из третьего мира. Сингапурская модель несет в себе то преимущество, что правительственные чиновники обучились работать с венчурными компаниями через постоянное и прямое общение с венчурными капиталистами, в чьи фонды БЕБВ инвестировал. За счет этого они смогли впоследствии правильно выстроить свою систему венчурной деятельности.
Вторым фактором является зрелость государственной системы. Способность государства эффективно действовать в интересах общества является ключевым элементом успеха схемы прямых инвестиций, где бремя решения лежит на государственных институтах и чиновниках. В фондовой схеме решения доверяются частному сектору.
Проблема пусть даже не прямых хищений, а просто недолжной мотивации существует. Развивающиеся страны накопили и тут немалый опыт: Корея экспериментировала с прямыми технологическим инвестициями, которые в конце концов оказались распределены по политическим, а не технологическим соображениям и были использованы без толку. Подобным же образом поступили и в Японии, где аналогичная политика тоже кончилась политической раздачей и провалилась. А вот в Финляндии проблема коррупции просто не занимала умы организаторов YOZMA: Финляндия, согласно последним рейтингам, занимает последнее место в мире по уровню коррупции.
Остается еще и третий фактор — проблема эффективности: какая из моделей лучше? Этан Хиллман твердо высказался в пользу фондового подхода против прямого и в целом против государственных инвестиций в инновационные фирмы, выдвинув три аргумента: «...государство не в состоянии принимать грамотные инвестиционные решения, поскольку руководствуется не извлечением прибыли, а «общественным благом» и может пустить деньги на ветер ради высших интересов; участие государства в инвестиционном процессе повлечет за собой новое регулирование и отпугнет частных инвесторов; инвестиции — вообще не дело государства.». Также существуют и диаметрально противоположные точки зрения.
Тем не менее, к выбору модели венчурного инновационного проектирования необходим комплексный подход и следующая за ним четкая программа действий.
ToT
ИННОВАЦИИ № 5 (82), 2005
