CC BY
145
СТРАТЕГИЯ РАЗБИТИЯ ЭКОНОМИКИ
УДК 336.1
ОТБОР И ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРОЕКТОВ В СФЕРЕ РАЗВИТИЯ ТРАНСПОРТНОЙ ИНФРАСТРУКТУРЫ ДЛЯ ИХ РЕАЛИЗАЦИИ НА ОСНОВЕ ГОСУДАРСТВЕННО-ЧАСТНОГО ПАРТНЕРСТВА*
С. С. ЛИТВЯКОВ,
аспирант кафедры инвестиций и инноваций, советник государственной гражданской службы 3-го класса E-mail: s.litvyakov@gmail.com Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации
В условиях постоянно увеличивающегося разрыва между растущими потребностями в предоставлении государством общественных благ (особенно услуг инфраструктуры1), с одной стороны, и имеющимися бюджетными ограничениями - с другой, огромное значение приобретает вопрос об источниках и механизмах финансирования государством инвестиционных проектов и их возможной реализации на основе государственно-частного партнерства (далее - ГЧП). Особую актуальность данный вопрос имеет в сфере развития транспортной инфраструктуры, поскольку невозможность пространственной заменимости транспортных услуг (недостаток их в одном регионе не может быть компенсирован избытком в другом) обусловливает
* Статья подготовлена по материалам журнала «Национальные интересы: приоритеты и безопасность». 2013. № 44 (233).
1 Организацией Объединенных Наций используется понятие «инфраструктурный разрыв» (infrastructure gap), определяемый как различие между существующим уровнем развития инфраструктуры и уровнем, необходимым для экономического развития региона.
необходимость ее сбалансированного развития и финансового обеспечения как в отраслевом, так и в региональном аспектах.
Значительная часть инфраструктурных проектов ГЧП являются весьма капиталоемкими, и их финансирование в мировой практике осуществляется за счет разнообразных источников. Распределение финансовых обязательств между сторонами устанавливается при заключении соглашения исходя из специфики конкретного проекта. Источниками финансирования выступают средства бюджета соответствующего уровня, средства частных инвесторов, заемное финансирование (в том числе под гарантии государства), а также различные комбинации указанных источников [2, 3]. Ключевое значение при этом имеет выбор схемы финансирования, обеспечивающей максимальную эффективность. Так, в Великобритании объекты частной финансовой инициативы (PFI), которая является в этой стране основной формой ГЧП, обеспечивают до 17 % экономии для бюджета [4].
По экспертным оценкам, проекты ГЧП при условии их правильного структурирования показывают большую эффективность по сравнению с традиционными методами реализации (в частности, государственным заказом). Так, по результатам исследования в Австралии [12], превышение сметной стоимости по проектам ГЧП с объемом инвестиций 4,9 млрд долл. составило 58 млн долл., в то время как у проектов на основе государственного заказа общей стоимостью 4,5 млрд долл. наблюдался перерасход средств на сумму 673 млн долл. (разница в среднем составила 30,8 % на стадии обоснования проекта и 11,4 % - относительно контрактных обязательств). Сроки исполнения соглашений ГЧП в среднем оказывались на 3,4 % короче запланированных, в то время как реализуемые государством проекты имели задержки ввода в среднем на 23,5 %.
При этом на стадии, когда примеры партнерства были единичными, проекты ГЧП в мировой практике зачастую реализовывались с более высокими издержками, чем в рамках государственных закупок, поскольку инвесторы требовали доходность существенно выше процентной ставки по государственным займам, даже если риски принимало на себя государство. В этой связи для оценки целесообразности применения механизма ГЧП в каждом конкретном случае важно, чтобы более высокая стоимость привлечения финансирования компенсировалась повышением эффективности реализации проекта за счет оптимального распределения рисков и внедрения новых технологий, недоступных при традиционном государственном заказе.
В отношении российской экономики подобных оценок не проводилось ввиду отсутствия достаточной эмпирической базы по проектам ГЧП.
Проблема выбора механизма реализации проектов в мировой практике. В развитых странах при рассмотрении вариантов реализации крупного инвестиционного (в частности, инфраструктурного) проекта за счет бюджетных средств необходимым условием является сравнительная оценка финансовой эффективности, определяемая сопоставлением результатов традиционного (государственные закупки) и альтернативного (ГЧП) вариантов его реализации. При этом используются два основных показателя [9]:
1) соотношение цены и качества (value for money, VFM), связанное с экономикой, результативностью и эффективностью услуги, продукта или процесса, например сравнение стоимости затрат и ценности результатов, количественная и качественная оценка методов по вовлечению, использованию и управлению ресурсами;
2) сравнительный уровень затрат (public sector comparator, PSC) - показатель стоимости затрат в течение всего жизненного цикла проекта с учетом рисков, если проект реализуется традиционными средствами (для выражения используются показатели чистой приведенной стоимости).
Процедура оценки PSC основывается на построении предварительных финансовых моделей на основе данных о лучшей практике осуществления подобных проектов государством и частными компаниями (такой гипотетический проект называется эталонным проектом, Reference Project). Важной характеристикой PSC является учет денежной оценки рисков проекта. Таким образом, PSC представляет собой «оценку полных гипотетических издержек при реализации проекта правительством на протяжении всего его жизненного цикла» [13]. Расчет производится по четырем основным компонентам:
1) базовый PSC (raw PSC) - отражает издержки государства по эталонному проекту (прямые и косвенные) и возможные доходы/издержки третьих лиц;
2) передаваемый риск (transferred risk) - оценка риска, который предполагается передать частной стороне;
3) остаточный риск (retained risk) - оценка риска, остающегося у государства;
4) преференции государства (competitive neutrality) - поправка на величину издержек, которые несла бы частная сторона, но которых нет при реализации проекта государством (например, отдельные виды налогов).
Построение PSC осуществляется на этапе проработки инвестиционного проекта в соответствующих государственных структурах (министерствах, ведомствах и т. п.). Оценка уточняется в случае существенного изменения параметров проекта в ходе подготовки конкурсной документации.
В Великобритании, согласно действующим методическим документам [16], PSC строится для всех проектов, реализуемых на основе PFI, при этом государственная сторона не раскрывает расчет величины PSC по отдельным проектам. В Австралии инициированный государством проект, инвестиции по которому превышают 50 млн долл., проходит в соответствующем министерстве обязательный анализ на целесообразность привлечения частных компаний для его реализации, и основным инструментом при принятии решения является PSC. В Канаде, в зависимости от нормативной базы конкретной провинции, минимальный порог для
Транспортная стратегия Российской Федерации на период до 2030 г.
Государственная программа « Ра звитие транспортной системы»
Отдельные объекты транспортной инфраструктуры
(строительство, реконструкция, ремонт, содержание)
Требования к проекту со стороны государства
Критерии:
• социально-экономическая эффективность;
• бюджетная эффективность;
• коммерческая (финансовая) эффективность
Алгоритм отбора и оценки эффективности проектов
Требования к проекту со стороны инвестора Критерий - коммерческая (финансовая) эффективность
Выбор механизма реализации
Детальное структурирование проекта, повторная проверка эффективности реализации проекта
Конкурсные процедуры
Реализация проекта
Примечание. Составлено автором.
Рис. 1. Проблема выбора механизма реализации инфраструктурных проектов
на федеральном уровне
проведения процедуры оценки проектов колеблется от 40 млн долл. (провинция Квебек) до 100 млн долл. (провинция Альберта).
Проблема оценки эффективности инвестиционных проектов и принятия решения о их реализации на основе ГЧП в России. Подобная система оценки инвестиционных проектов в нашей стране отсутствует. Рассмотрим данную проблему на примере транспортной инфраструктуры. Основные направления развития транспортной системы России и ее элементов определены в программных документах исходя из потребностей развития экономики и необходимости устранения «узких мест» на транспортной сети2. На основании этого может быть сформирован перечень конкретных объектов, которые можно рассматривать как отдельные инвестицион-
2 Так, за период реализации госпрограммы «Развитие транспортной системы» до 2020 г. планируется построить и реконструировать 7,9 тыс. км федеральных автодорог, 7,8 тыс. км автомобильных дорог регионального и межмуниципального значения, предусматривающих федеральное софинансирова-ние, ввести 2,6 тыс. км новых железнодорожных линий, ввести в эксплуатацию после реконструкции 34 взлетно-посадочных полосы, а также увеличить производственные мощности российских портов на 380,5 млн т в год [7].
ные проекты. Таким образом, инициатором проекта выступает государство. Частная сторона также может быть инициатором проекта, как, например, в случае с проектами Инвестиционного фонда РФ, однако с учетом необходимости комплексного развития транспортной системы в целом именно государство, по мнению автора, наиболее часто будет выступать инициатором проектов в данной сфере.
Объекты транспортной инфраструктуры существенно различаются по своим характеристикам, и далеко не все из них являются при -влекательными для инвестора, что обусловливает различные возможные механизмы их реализации и финансирования. Ключевым в данном случае является выбор критериев оценки проектов, позволяющих сравнивать возможные варианты реализации с учетом проектных рисков и отбирать те из них, которые возможно реализовать на основе ГЧП. В обобщенном виде проблему можно представить в виде следующей схемы (рис. 1).
Возможные схемы реализации проекта зависят в основном от уровня его рентабельности, характеризующего коммерческую эффективность проекта, являющуюся основным критерием для инвестора. Коммерческая эффективность, в свою очередь, определяется соотношением доходов от эксплуатации объекта и расходов на его создание и содержание, а также от уровня проектных рисков. При этом реализация комплексного контракта, объединяющего несколько стадий жизненного цикла объекта (далее - КЖЦ), может осуществляться как без привлечения внебюджетного финансирования (выплаты по контракту не предполагают компенсации государством стоимости привлеченного финансирования), так и с привлечением внебюджетного финансирования (выплата по контракту учитывает
возмещение инвестиционных расходов и стоимости финансовых ресурсов). Данные схемы могут быть также использованы в отношении платных объектов инфраструктуры (в случае, если плата взимается в доход государства).
Учитывая это, реализация инфраструктурных проектов может осуществляться исходя из следующих возможных механизмов (рис. 2).
Вместе с тем в российских нормативных и методических документах федерального уровня проблема отбора проектов и принятия решения о варианте их реализации (ГЧП или госзаказ) в настоящее время не разрешена (табл. 1).
При этом «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» [6] (далее - Методические рекомендации) не учитывают специфики ГЧП. Они не устанавливают какого-либо алгоритма принятия решения о реали-
зации проектов на основе ГЧП как альтернативы государственному заказу, в особенности по проектам, не генерирующим доход, где необходимо сравнение варианта на основе КЖЦ с традиционным государственным заказом.
В этой связи, по мнению автора, для успешного внедрения механизмов ГЧП в развитие транспортной инфраструктуры в России требуется разработка и утверждение на федеральном уровне порядка отбора и оценки эффективности инвестиционных проектов, позволяющего в том числе:
- осуществлять отбор и ранжирование проектов в сфере транспортной инфраструктуры исходя из показателей эффективности и рентабельности;
- принимать решение о наиболее эффективном варианте реализации конкретного проекта (на основе ГЧП или государственного заказа);
Проект по строительству, реконструкции и (или) содержанию объекта транспортной инфраструктуры
Государственный заказ
Отдельные государственные контракты для каждой стадии жизненного цикла объекта, возможность привлечения внебюджетного финансирования не предусмотрена (в случае платного объекта плата взимается в доход государства)
ГЧП
Бесплатный объект
1. КЖЦ без привлечения внебюджетного финансирования (комплексный контракт не предполагает внебюджетного финансирования и компенсации государством стоимости привлеченного финансирования).
2. КЖЦ с привлечением внебюджетного финансирования (эксплуатационный платеж учитывает возмещение инвестиционных расходов частной стороны и стоимости финансовых ресурсов)
Платный объект
1. Концессия (компенсация расходов частной стороны за счет потока доходов от объекта), в том числе:
- государство участвует в создании объекта (субсидия на стадии строительства);
- объект создается концессионером самостоятельно.
2. КЖЦ на объект (доходы от платы поступают в распоряжение государства):
- с привлечением внебюджетного финансирования;
- без привлечения внебюджетного финансирования
Примечание. Составлено автором.
Рис. 2. Схема возможных вариантов реализации проектов в сфере транспортной инфраструктуры в рамках российского законодательства с учетом финансовой схемы
Таблица 1
Существующие механизмы отбора и оценки эффективности инвестиционных проектов, финансируемых за счет федерального бюджета
Инвестиционные проекты Процедура отбора проектов Методика оценки эффективности проектов
Финансируемые за счет средств Инвестиционного фонда РФ Осуществляется согласно разд. V «Правил формирования и использования бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда РФ», утвержденных постановлением Правительства РФ от 01.03.2008 № 134 Методика расчета показателей и применения критериев эффективности региональных инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда РФ, утвержденная приказом Минрегиона России от 30.10.2009 № 493. Расчеты производит инициатор проекта
Включаемые в федеральные целевые программы Осуществляется при формировании ФЦП, проекты проходят интегральную оценку и проверку на предмет эффективности использования средств федерального бюджета, направляемых на капитальные вложения в соответствии с постановлением Правительства РФ от 12.08.2008 № 590 Методика оценки эффективности использования средств федерального бюджета, направляемых на капитальные вложения, утвержденная приказом Минэкономразвития России от 24.02.2009 № 58. Расчеты производит государственный заказчик
Реализуемые ГК «Автодор» в рамках программы деятельности Отсутствует как формализованная процедура Утвержденная для данных целей отдельная методика отсутствует
Реализуемые в соответствии с концессионными соглашениями (в том числе КЖЦ) Отсутствует как формализованная процедура Утвержденная для данных целей отдельная методика отсутствует
Примечание. Составлено автором.
- обеспечивать прозрачность принятия решения для всех заинтересованных сторон, в том числе инвесторов.
Установление единых методологических подходов в виде утвержденного на федеральном уровне порядка, на взгляд автора, необходимо и для того, чтобы учесть следующие проблемы при реализации проектов ГЧП в мировой практике (в частности, в Великобритании) [15]:
- в уже реализуемых проектах выгоды от использования механизмов ГЧП для государства не всегда компенсируют более высокую стоимость заемного финансирования;
- для государственных ведомств в условиях бюджетных ограничений по расходам инвестиционного характера существует стимул использовать механизмы ГЧП, в том числе и в случаях, когда это неэффективно (с тем, чтобы перенести часть инвестиционных расходов на будущие периоды);
- оценка государственными органами выгод от ГЧП зачастую оптимистична, поскольку при построении PSC рассматривается не лучший вариант на основе государственного заказа. Так, в качестве одной из проблем указывается, что не рассматриваются варианты КЖЦ, не предполагающие привлечения частной стороной заемного финансирования фВО);
- финансовые модели, используемые для построения PSC, подвержены манипуляциям и требуют независимого аудита. Таким образом, широко используемый в мире при принятии решения о реализации проекта на основе ГЧП показатель сравнительного уровня затрат (PSC) также не лишен недостатков, и внедрение аналогичных механизмов в российскую практику, по мнению автора, требует существенной методологической проработки и введения дополнительных условий.
Автор считает, что учитывая вышеизложенное, финансовая модель (предварительная финансовая модель) должна позволять сравнивать следующие варианты реализации проекта (как для проектов с потоком доходов, так и без него) с учетом включения в нее проектных рисков:
1) традиционный государственный заказ, предполагающий заключение отдельных государственных контрактов для каждой стадии жизненного цикла объекта без привлечения внебюджетного финансирования (данный вариант при включении в него рисков методологически соответствует используемому в мировой практике показателю сравнительного уровня затрат PSC);
2) контракт жизненного цикла (КЖЦ) без привлечения внебюджетного финансирования -модель «строительство и содержание» (ВО)
или «проектирование, строительство и содержание» фВО);
3) КЖЦ с привлечением внебюджетного финансирования с возмещением инвестиций и стоимости финансовых ресурсов частной стороне на стадии эксплуатации - «строительство, финансирование и содержание» (BFO) или «проектирование, строительство, финансирование и содержание» (DBFO). В случае платного объекта плата от пользователей поступает в доход государства;
4) концессия с возмещением расходов частной стороны за счет потока доходов от объекта, в том числе с государственной поддержкой на стадии строительства. Это же относится к моделям «строительство, финансирование и содержание» (BFO) или «проектирование, строительство, финансирование и содержание» (DBFO), но без платежей на стадии эксплуатации, что запрещено Законом № 115-ФЗ при взимании платы с пользователя.
При этом в каждом из перечисленных вариантов должна рассматриваться наилучшая из возможных альтернатив, что требует от государственной стороны детального рассмотрения финансовой модели с точки зрения ее возможной оптимизации. Оценку эффективности проектов для их последующего отбора и ранжирования автор предлагает осуществлять по следующим основным направлениям:
• коммерческая (финансовая) эффективность;
• социально-экономическая эффективность;
• бюджетная эффективность. Коммерческая (финансовая) эффективность.
Оценка коммерческой (финансовой) эффективности является ключевым критерием при сравнении вариантов реализации инвестиционного проекта и позволяет сделать выводы о реализуемости проекта для потенциального инвестора. Основными подходами к оценке финансовой эффективности инвестиционных проектов являются [1, 5]:
• метод дисконтированных денежных потоков;
• метод добавленной экономической стоимости;
• метод реальных опционов.
Первый метод является наиболее универсальным, в то время как последние два метода являются достаточно технически сложными, и их применение на начальной стадии реализации проекта, когда известны только общие параметры, представляется автору нецелесообразным.
Данный подход закреплен в уже существующих методических документах, в частности в Методических рекомендациях, а также в «Методике расчета показателей и применения критериев
эффективности региональных инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда Российской Федерации» [8] (далее - Методика оценки региональных инвестиционных проектов). В целях сохранения преемственности методологии оценки инвестиционных проектов автор считает целесообразным основываться на указанных документах с учетом отдельных уточнений.
Основными показателями коммерческой эффективности являются:
- чистая приведенная стоимость (net present value, NPV);
- внутренняя норма доходности (internal rate of ruturn, IRR);
- период окупаемости инвестиций (payback period, PBP);
- дисконтированный период окупаемости (discounted payback period, DPBP).
По мнению автора, оценка финансовой эффективности может осуществляться на основе действующих методических документов без существенных уточнений. В то же время варианты реализации проекта с привлечением внебюджетных источников (КЖЦ с внебюджетным финансированием и концессия) характеризуются наличием заемного финансирования (в проектах транспортной инфраструктуры зачастую составляют более 80 % от внебюджетных средств [9]), поэтому анализ кредитной устойчивости является неотъемлемой частью анализа финансовой эффективности, что не учтено в утвержденных методических документах.
В этой связи порядок оценки эффективности проектов следует дополнить соответствующими показателями, используемыми в мировой практике:
- коэффициентом покрытия обслуживания долга (debt service cover ratio, DSCR);
- коэффициентом покрытия выплат по долгу на срок кредита (loan life coverage ratio, LLCR);
- коэффициентом покрытия выплат по долгу на срок проекта (project life coverage ratio, PLCR). Коэффициент покрытия обслуживания долга в
периоде n рассчитывается по следующей формуле3:
DscRn = CFDS ,
Debt Service
n
3 В литературе отсутствуют устоявшиеся формулы расчета данных показателей. Приведенные формулы составлены автором на основе следующих источников: Yescombe E. R. Principles of Project Finance. 2002. P. 273, 274; MernaA. Project finance in construction: a structured guide to assessment / Anthony Merna, Yang Chu, Faisal Al-Thani. 1st ed., 174 р. - с учетом введения в формулы временного периода n.
где CFADSn - денежный поток, доступный для обслуживания долга в периоде n; Debt Servicen - сумма процентов к уплате и платежей по основной сумме долга в периоде n. Коэффициент покрытия выплат по долгу на срок кредита LLCR в периоде n определяется по формуле
LLCR =
I,:; (CFADSn+i )/(1 + г) Debt,,
Значение в числителе рассчитывается как чистая приведенная стоимость будущих денежных потоков, доступных для обслуживания долга, начиная с рассматриваемого расчетного периода п и заканчивая датой погашения кредита Т. В качестве ставки дисконтирования г используется средневзвешенная ставка по кредитам. Debtn - общий размер задолженности в периоде п.
Показатель РЬСЯ рассчитывается аналогично, только в качестве периода Т выступает срок завершения проекта. В мировой практике для инфраструктурных проектов кредитными организациями устанавливается минимальное значение ВБСЯ в диапазоне 1,2-1,4, а для РЬСЯ - 1,4-1,7 (превышает ББСЯ на 15-20 %) 4. Среди факторов, влияющих на установление финансирующими организациями предельных коэффициентов для проекта, можно выделить рыночные условия (состояние финансового рынка, наличие аналогичных реализованных проектов) и показатели самого проекта (денежные потоки, риски и другие показатели). В российской практике требования к ВБСЯ устанавливаются «Газпромбанком»5 на уровне 1,3 (иные данные в открытых источниках отсутствуют).
Социально-экономическая эффективность. Как отмечается в Методических указаниях, показатели общественной эффективности проекта могут существенно отличаться от показателей коммерческой эффективности. Утвержденными методическими документами предусмотрена оценка данного эффекта как в натуральных показателях (повышение уровня занятости населения, улучшение состояния окружающей среды, повышение доступности и качества услуг населению и т. д.), так и в денежных (добавленная стоимость, обеспечиваемая в результате реализации проекта). Некоторые показатели (например, экологические) крайне трудно оценить количественно, и на практике используется метод экспертных оценок.
Вместе с тем, на взгляд автора, при сравнении вариантов механизма реализации проектов необходимо руководствоваться именно денежной оценкой,
4 Yescombe E. R. Principles of Project Finance. 2002. P. 273, 274.
5 URL: http://gazprombank. ru/invest_bank/project_fin/841.
что обеспечивает сопоставимость с оценкой коммерческой эффективности. При таком подходе в денежных потоках финансовой модели отражается стоимостная оценка внешних по отношению к проекту эффектов реализации.
С учетом ранее изложенного, автор полагает целесообразным закрепить следующий порядок оценки социально-экономической эффективности:
1) монетизация внешних эффектов (оценка в денежном выражении);
2) расчет дисконтированных денежных потоков;
3) расчет показателей экономической эффективности.
В качестве основных показателей социально-экономической эффективности, по мнению автора, могут использоваться:
- экономическая чистая приведенная стоимость (economic NPV, ENPV);
- экономическая внутренняя норма доходности (economic IRR, EIRR);
- дисконтированный период окупаемости для экономических денежных потоков (economic PBP, EPBP).
Таким образом, расчет социально-экономического эффекта может осуществляться в порядке, установленном действующими методическими документами, с учетом закрепления обязательной монетизации внешних эффектов для обеспечения сопоставимости показателей.
Бюджетная эффективность. Порядок оценки показателей бюджетной эффективности также уже определен в утвержденных методических документах. При оценке бюджетной эффективности, в зависимости от конкретной схемы реализации проекта, учитываются следующие поступления в бюджеты:
• поступление доходов в бюджет от эксплуатации объекта;
• НДС и иные налоговые поступления по проекту;
• обязательные платежи в государственные внебюджетные фонды;
• плата за пользование землей и другими природными ресурсами.
Бюджетная эффективность проекта оценивается через сопоставление объема государственной поддержки проекта и налоговых поступлений в бюджеты бюджетной системы РФ, обусловленных его реализацией. В рамках оценки бюджетной эффективности целесообразно рассчитывать показатели для бюджетных потоков, аналогичные применяемым для оценки коммерческой и социально-экономической эффективности, а именно:
- бюджетная чистая приведенная стоимость (budget NPV, BNPV);
- бюджетная внутренняя норма доходности (budget IRR, BIRR);
- дисконтированный период окупаемости для бюджетных денежных потоков (budget PBP, BPBP).
При этом согласно Методическим рекомендациям бюджетная ставка дисконтирования должна устанавливаться централизованно. До ее установления, по мнению автора, целесообразно использовать безрисковую ставку, определяемую на основе ставки по долгосрочным государственным облигациям.
Апробация алгоритма отбора проектов на примере инвестиционного проекта строительства платного участка автомобильной дороги. В качестве проекта для апробации предлагаемого алгоритма отбора и оценки эффективности проектов рассмотрим инвестиционный проект по строительству и эксплуатации на платной основе скоростной автомобильной дороги М-11 «Москва - Санкт-Петербург» на участке 543-684 км. Данный проект реализуется в настоящее время государственной компанией «Российские автомобильные дороги» концессионного соглашения с платой концедента (КЖЦ с привлечением заемного финансирования) 6. Проект характеризуется следующими параметрами, приведенными в Информационном меморандуме проекта7 (далее - Информационный меморандум) (табл. 2).
Основу анализа составляет финансовая модель проекта, которую предлагается строить на основе следующих предпосылок.
В качестве показателя инфляции используются значения индекса потребительских цен, установленных решением о заключении концессионного соглашения8, а также на основе данных, учитываемых при формировании федерального закона о федеральном бюджете. Используемые значения индекса-дефлятора инвестиций в основной капитал определены по данным Минэкономразвития России9.
Объем капитальных вложений соответствует объему, установленному распоряжением Прави-
6 Распоряжение Правительства РФ от 14.05.2013 № 775-р.
7 Информационный меморандум «Финансирование, строительство и эксплуатация на платной основе скоростной автомобильной дороги М-11 «Москва - Санкт-Петербург» на участке 543-684 км по схеме концессионного соглашения с платой концедента». URL: http://russianhighways. ru/ for_investor/konkurs-na-stroitelstvo-uchastkov-dorogi-moskva-sankt-peterburg/about/543-684_Final_06062013.pdf.
8 Распоряжение Правительства РФ от 14.05.2013 № 775-р.
9 URL: http://economy.gov.ru/wps/wcm/connect/economylib4/
mer/activity/sections/macro/prognoz/doc20130325_06.
Таблица 2 Основные параметры проекта по строительству автомобильной дороги М-11 «Москва - Санкт-Петербург» на участке 543-684 км
Параметр проекта Значение
Месторасположение Санкт-Петербург, Ленинградская область
Строительная длина, км 137,5
Прогнозируемая интенсивность (первые 3 года платной эксплуатации), тыс. авт./сут 23-26 (на 543-646 км) 18-21 (на 646-684 км)
Категория дороги 1А
Число полос движения 6/4
Общая стоимость проекта (в ценах соотв. лет), млрд руб. 84,4
Государственное финансирование, % 75
Частное финансирование, % 25
Инвестиции концессионера в покрытие прочих расходов на стадии строительства, млн руб. 3 377
Тип контракта Концессионное соглашение с платой концедента
Срок действия соглашения, лет 27
Сроки проведения конкурса 2013-2014 гг.
Сроки строительства 2015-2017 гг.
тельства РФ от 14.05.2013 № 775-р, с разбивкой по годам на основе данных Информационного меморандума.
Расходы на капитальный ремонт, ремонт и содержание автомобильной дороги рассчитаны в соответствии с постановлением Правительства РФ от 23.08.2007 № 539 «О нормативах денежных затрат на содержание и ремонт автомобильных дорог федерального значения и правилах их расчета».
Данные по доходам от сбора платы получены в рабочем порядке и могут уточняться в ходе разработки рабочей документации по проекту.
Данные по расходам на систему взимания платы и на управление проектом рассчитываются как фиксированная доля от стоимости проекта.
Приняты следующие налоговые допущения:
- ставка НДС для всех видов деятельности составляет 18 %, при этом оказание услуг по предоставлению права проезда транспортных средств по платным автомобильным дорогам общего пользования федерального значения не является объектом налогообложения10;
- ставка налога на прибыль составляет 20 %. При
10 См. п. 4.2 ч. 2 ст. 146 Налогового кодекса РФ.
расчете амортизации срок полезного использования объекта принимается равным 24 годам, что соответствует сроку эксплуатации в рамках соглашения (данное допущение является стандартным в подобных проектах, и в случае реализации проекта на основе КЖЦ позволяет концессионеру снизить налогооблагаемую базу до нуля);
- ставка налога на имущество составляет 2,2 %. На объект соглашения налог не начисляется, поскольку организации освобождаются от налогообложения в отношении федеральных автомобильных дорог и сооружений, являющихся их неотъемлемой технологической час-тью11. Стоимость прочего имущества в рамках проекта мала и не отражается в модели. Аналогичное допущение делается также в отношении земельного налога12.
В отношении процентных ставок делаются следующие допущения:
- стоимость заемного финансирования для государства (она же является ставкой бюджетного дисконтирования) принимается в 2013 г. равной ставке по долгосрочным (15 лет) государственным облигациям в сентябре-октябре текущего года и составляет 7,8 %, далее - корректируется с учетом ИПЦ;
- стоимость заемного финансирования для частной стороны в случае КЖЦ с привлечением внебюджетного финансирования и концессии определяется в соответствии с решением о заключении концессионного соглашения. При расчете бюджетных денежных потоков
делаются допущения, что заработная плата (от которой исчисляются страховые взносы по ставке 30 % и НДФЛ по ставке 13 %) составляет в среднем: 10 % от расходов на строительство объекта (автомобильной дороги); 40 % от затрат на содержание дороги; 10 % от затрат на капитальный ремонт и ремонт дороги; 6,5 % от прочих расходов (доли определены на основе информации ГК «Автодор»). Указанный расчет является достаточно укрупненным, и его использование на практике не рекомендуется. Вместе с тем для целей исследования (методология расчета одинакова для всех четырех вариантов) применение данных допущений возможно.
Расчет экономических денежных потоков (монетизация внешних эффектов от реализации проекта) основывается на предположении, что максимальная выручка от сбора платы за проезд достигается при тарифе, составляющем порядка 80 % от экономии из-
11 См. п. 11 ст. 381 Налогового кодекса РФ.
12 См. п. 3 ст. 395 Налогового кодекса РФ.
держек пользователей (экономия времени, горючего) при пользовании услугой проезда по автомобильной дороге. Соответственно, выгода пользователей (третьих лиц), не учитываемая в тарифе, составляет порядка 20 % от общей суммы поступлений от сбора платы. На основе данного допущения возможно оценить в денежном выражении экономический эффект реализации проекта для целей настоящего исследования.
Учет рисков при построении предварительной финансовой модели проекта основывается на матрице рисков проекта, приведенной в Информационном меморандуме, с учетом того, что в рамках настоящего исследования отдельные виды рисков, принимаемых концедентом в варианте концессионного соглашения (и тем более, государственного заказа), можно исключить из рассмотрения, поскольку они одинаковы во всех вариантах реализации проекта и не оказывают влияния на результат сравнения альтернатив. К таким рискам относятся риски несвоевременного предоставления земельных участков, риск изменения законодательства.
Количественная оценка рисков проектирования, риска несвоевременного завершения работ, риска необходимости изменения технических показателей объекта в процессе эксплуатации, отдельных видов экологических рисков (релевантных для целей настоящего исследования), риска гибели или утраты имущества автомобильной дороги, риска необходимости изменения технических показателей объекта в процессе эксплуатации может быть сведена к построению количественной оценки рисков роста сметной стоимости строительства и содержания объекта. Прочими рисками можно пренебречь.
Оценке рисков сметной стоимости строительства объекта посвящено значительное число публикаций в зарубежной литературе (см., например [10]), вместе с тем для российских объектов транспортной инфраструктуры подобная оценка отсутствует. Так, согласно уже упомянутому выше исследованию, проведенному в Австралии, рост стоимости объектов составляет в среднем 14,9 %.
Согласно фундаментальной работе Б. Фливбьер-га по данной тематике [11], средний рост стоимости по проектам в сфере строительства автомобильных дорог в мировой практике составил 20,4 % (рассмотрено 167 проектов по всему миру, стандартное отклонение 29,9 %). В практической деятельности в Великобритании используются рекомендации [14], согласно которым поправка для дорожных проектов должна составлять 44 % на стадии выбора пути прохождения дороги, 15 % - на стадии принятия решения о строительстве, 3 % - на стадии начала выполнения работ. Поскольку документация по данному проекту
уже разработана и имеет положительное заключение ФАУ «Главгосэкспертиза» и риски можно охарактеризовать как умеренные, в рамках данного исследования будем использовать усредненную оценку из мировой практики, равную 15 %.
В отношении рисков роста стоимости содержания объекта в мировой литературе подобная оценка отсутствует. В этой связи предлагается использовать оценку на основе рисков роста стоимости строительства. Согласно расчету стоимости капитального ремонта, ремонта и содержания по установленным Правительством РФ нормативам денежных затрат, доля капитального ремонта (состав работ, по сути, аналогичен строительству) в общей стоимости указанных работ составляет 78 %. Таким образом, оценка риска роста стоимости содержания автомобильной дороги составит 0,78 -15 % = 11,7 %.
Далее сравниваются четыре потенциально возможных способа реализации проекта, о которых говорилось ранее:
1) на основе государственного заказа (вариант 1);
2) на основе контракта жизненного цикла без привлечения заемного финансирования (вариант 2). При этом предполагается, что риски роста стоимости на стадии строительства для государства сохраняются (аналогичны по величине традиционному госконтракту), на стадии эксплуатации полностью передаются частной стороне, которая несет ответственность за ка-
Сравнение показателей при различных вари
чество выполнения работ;
3) на основе контракта жизненного цикла без привлечения заемного финансирования (вариант 3). Риски несет частная сторона, что отражается в более высокой стоимости заемного финансирования. Основные параметры в части заемного финансирования и финансовых потоков соответствуют уже реализуемому ГК «Автодор» варианту (модель оптимизирована);
4) на основе концессионного соглашения (вариант 4). Аналогичен варианту 3, но плата за проезд поступает в доход концессионера. При этом меняются параметры заемного финансирования в целях сохранения баланса денежных потоков.
Проведенные автором расчеты показали реализуемость вариантов 3 и 4 для инвестора (вариант 4 более выгоден - дисконтированный денежный поток для инвестора составляет 2 210,0 млн руб. против 41,0 млн руб. в варианте 3, IRR - 15,8 % против 12,3 %). Показатели долговой устойчивости приемлемы для финансирующих организаций в варианте 3 (минимальные значения: DSCR = 1,1; LLCR = 1,23; PLCR = 1,3) и могут быть неприемлемы для финансирующих организаций в варианте 4 (минимальное значение DSCR = 0,88 в первый год реализации проекта). Расчет показателей бюджетной и социально-экономической эффективности для указанных вариантов приведен в табл. 3.
Таблица 3
эффективности проекта антах его реализации
Показатель Вариант 1 Вариант 2 Вариант 3 Вариант 4
Бюджетная эффективность*
BNPV, млрд руб. -14 871,4 -12 930,7 -6 951,3 -19 640,8
BIRR, % 3,7 4,0 4,4 -
BPBP, лет 20 20 22 28
BDPBP, лет 34 32 30 37
BBCR 0,85 0,87 1,00 1,01
Социально-экономическая эффективность*
ENPV, млрд руб. -1 547,7 393,0 6 372,4 -6 317,1
EIRR, % 5,7 6,0 7,0 4,3
EPBP, лет 18 18 19 20
EDPBP, лет 30 26 25 30
Бюджетная эффективность**
BNPV, млрд руб. 8 242,5 10 756,9 15 763,0 3 073,5
BIRR, % 6,5 4,9 7,5 6,1
BBCR 1,07 1,10 1,23 1,25
Социально-экономическая эффективность**
ENPV, млрд руб. 27 650,1 30 164,5 35 170,6 22 481,1
EIRR, % 2,1 8,5 9,5 8,4
* На период до 2041 г. (срок соглашения - 27 лет). ** Справочно - на период до 2053 г.
Примечание. Составлено автором.
На основании проведенных расчетов можно сделать следующие выводы:
1) наилучшим для государственной стороны вариантом реализации проекта исходя из показателей бюджетной и социально-экономической составляющих является вариант 3 (КЖЦ с привлечением внебюджетного финансирования);
2) показатели финансовой эффективности свидетельствуют о возможности реализации проекта по варианту 3 с точки зрения инвестора, а также финансирующих организаций (в части коэффициентов покрытия долга);
3) вариант на основе концессионного соглашения с прямым сбором платы (вариант 4) более выгоден для инвестора, но менее выгоден государству, что подтверждает необходимость отражения обоих вариантов ГЧП в алгоритме отбора проектов;
4) следует также отметить, что проект проявляет положительную бюджетную эффективность только на достаточно длительном промежутке времени (более 30 лет). По социально-экономической эффективности срок окупаемости более короткий и укладывается в срок реализации проекта, что еще раз говорит о важности монетизации внешних эффектов и их учете при расчете показателей эффективности. Заключение. Перечень конкретных инфраструктурных объектов, которые можно рассматривать как возможные для реализации на основе ГЧП, формируется государством исходя из потребностей развития экономики (что не исключает возможности инициативы частной стороны по реализации отдельных объектов). Вместе с тем характеристики объектов (особенно в части стоимости создания и эксплуатации, генерируемого дохода и рисков) обусловливают различные возможные механизмы их реализации и финансирования.
В то же время в российских нормативных и методических документах федерального уровня проблема отбора и оценки эффективности инвестиционных проектов и принятия решения о варианте реализации не разрешена. Широко используемый в мире показатель сравнительного уровня затрат ^С) не лишен недостатков, и внедрение аналогичных механизмов в российскую практику, по мнению автора, требует существенной методологической проработки.
В этой связи автором предлагается закрепить алгоритм отбора и оценки эффективности проектов, отразив в нем необходимость сравнения в рамках единой финансовой модели проекта следующих
вариантов реализации (в каждом случае рассматривается оптимизированная финансовая модель):
• государственный заказ (методологически соответствует показателю PSC);
• КЖЦ без привлечения внебюджетного финансирования;
• КЖЦ с привлечением внебюджетного финансирования;
• концессия (взимание платы с пользователя частной стороной).
Оценку эффективности проектов для сопоставления указанных вариантов предлагается осуществлять по показателям коммерческой (финансовой), социально-экономической и бюджетной эффективности. Расчет указанных показателей может осуществляться в соответствии с действующими методическими документами с учетом следующих уточнений, предлагаемых автором, принимая во внимание особенности реализации инфраструктурных проектов на основе ГЧП:
- включение в расчет коммерческой эффективности показателей долговой устойчивости проекта (коэффициент покрытия обслуживания долга DSCR и коэффициент покрытия выплат по долгу на срок кредита LLCR);
- расчет социально-экономической эффективности на основе монетизации внешних эффектов с последующим включением в финансовую модель.
Предлагаемый алгоритм отбора и оценки эффективности проектов, по мнению автора, будет способствовать успешному внедрению механизмов ГЧП в финансирование транспортной инфраструктуры в России. Это позволит привлечь дополнительные внебюджетные средства и послужит стимулом к внедрению новых технологий в проектирование, строительство и содержание объектов инфраструктуры.
Список литературы
1. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов / пер. с англ. Н. Барышниковой. М.: Олимп-Бизнес, 2012.
2. Варнавский В. Г., Клименко А. В., Королев В. А. Государственно-частное партнерство: теория и практика. М.: Изд-во ГУ ВШЭ, 2010.
3. Виленский П. Л. Оценка эффективности инвестиционных проектов: теория и практика. М.: Дело, 2008.
4. Вилисов М. В. Государственно-частное партнерство: политико-правовой аспект // Власть. 2006. № 7.
5. Лукасевич И. Я. Финансовый менеджмент. М.: ЭКСМО, 2010.
6. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция): утв. Минэкономики России, Минфином России, Госстроем России 21.06.1999 № ВК-477.
7. Об утверждении государственной программы «Развитие транспортной системы»: распоряжение Правительства РФ от 28.12.2012 № 2600-р.
8. Об утверждении Методики расчета показателей и применения критериев эффективности региональных инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда Российской Федерации: приказ Минрегиона России от 30.10.2009 № 493.
9. Практическое руководство по вопросам эффективного управления в сфере ГЧП / Организация Объединенных Наций: Нью-Йорк и Женева, 2008.
10. Flyvbjerg B. Policy and Planning for Large Infrastructure Projects: Problems, Causes, Cures World
Bank Policy Research Working Paper 3781, December 2005.
11. Flyvbjerg B., Holm M.S., Buhl S. Underestimating Costs in Public Works Projects: Error or Lie? // Journal of the American Planning Association, vol. 68, № 3, Summer 2002. P. 279-295.
12. Graham D. Value For Money in PPP Procurement. NSW Treasury. URL: http://oecd. org/ dataoecd/41/3/45038620.pdf.
13. National Public Private Partnership Guidelines Volume 4: Public Sector Comparator Guidance / Published by Infrastructure Australia, December 2008.
14. URL: http://dft. gov. uk/webtag/documents/ expert/pdf/u3_5_9-scheme-costs-120723.pdf.
15. URL: http://publications. parliament. uk/pa/ cm201012/cmselect/cmtreasy/1146/114602.htm.
16. Value for Money Assessment Guidence / HM-Treasury, Nov. 2004.
Вниманию менеджеров высшего и среднего звена, экономистов, финансистов, преподавателей высших и средних учебных заведений, аспирантов и студентов!
Журнал «Дайджест-Финансы»
ISSN 2073-8005
Выпускается с 1996 года. Журнал реферируется ВИНИТИ РАН. Включен в Российский индекс научного цитирования (РИНЦ).
Формат A4, объем 76 - 84 с. Периодичность - 1 раз в месяц.
ПОДПИСКА ПРОДОЛЖАЕТСЯ!
Индекс по каталогу «Почта России» Индекс по каталогу «Роспечать» Индекс по каталогу «Пресса России»
33384 71221 40787
За дополнительной информацией обращайтесь в отдел реализации Издательского дома «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ» телефон/факс: (495) 989-96-10, E-mail: podpiska@fin-izdat.ru
Возможна подписка на электронную версию журнала, а также приобретение отдельных статей: Научная электронная библиотека: eLibrary.ru Электронная библиотека: dilib.ru
www.fin-izdat.ru
