CC BY
287
NCFt+1
wt+I =wt + -(NcF++r. (8)
Преобразованный эффект для отклонения от равновесного состояния, которое имеет чистый дисконтированный доход равный нулю, характеризуется следующим образом:
NCFt+1
w t+1 = w t +-t+^r. (9)
t+1 t (1 + IRR)t+1 ( )
Таким образом, проектировщики имеют возможность управлять инвестиционным проектом, наблюдая за эффективным поведением состояния проекта. Моделирование в построенном пространстве также позволяет оценить ставку сравнения для проектов конкретных предметных областей. Для результатов моделирования можно использовать разностное уравнение и рассчитать выборочные значения, переменные значения, ставки сравнения.
Список литературы:
1. Алексеев А.А., Фомина Н.Е., Маркевич С.В. Структура инвестирования промышленных инноваций // Экономические науки. - 2012. - № 96. -С. 121-125.
2. Арсеньева Н.В., Сазонов А.А., Сазонова М.В. Исследование теоретических аспектов инноваций в современной экономике // Управление инновациями: теория, методология, практика. - 2015. - № 13. - С. 47-52.
3. Джамай Е.В., Сазонов А.А., Юдин М.В. Стратегический анализ эффективности инвестиционных проектов предприятия // Приоритетные научные направления: от теории к практике. - 2015. - № 20-2. - С. 84-89.
4. Портер М. Конкурентная стратегия. Методика анализа отраслей конкурентов. - Издательство: Альпина Бизнес Букс, 2005. - С. 464.
5. Зинченко А.С., Сазонов А.А., Юдин М.В. Теоретический анализ особенностей оценки инвестиционных проектов // Вестник Университета (Государственный университет управления). - 2016. - № 2.
КОНЦЕПТУАЛЬНОЕ РАЗВИТИЕ УПРАВЛЕНИЯ ГОСУДАРСТВЕННЫМ ДОЛГОМ
© Цвирко С.Э.*
Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации,
г. Москва
В статье проанализированы основы управления государственным долгом. Раскрыты понятие долговой устойчивости, подходы к оценке
* Докторант кафедры «Системный анализ и моделирование экономических процессов», кандидат экономических наук, доцент.
долговой устойчивости и соответствующие показатели. Выявлены возможности применения финансовых методов урегулирования государственной задолженности. Даны рекомендации по достижению устойчивости в долговой сфере. Предложена концепция совместного управления государственным долгом и суверенными фондами.
Ключевые слова: государственный долг, управление, оценка устойчивости государственного долга, финансовые методы урегулирования задолженности, суверенный фонд, совместное управления государственным долгом и суверенными фондами.
Управление государственным долгом является важным элементом государственной финансовой политики. В большинстве стран сформировалась устойчивая система управления общественными финансами, в том числе и управления государственным долгом. Хотя экономические системы разных стран имеют существенные отличия, у большинства из них взаимосвязь органов государственной власти носит стабильный характер, что определяется разделением полномочий в области денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политики, а также долговой политики.
Под системой управления государственным долгом понимаются взаимосвязанные бюджетные, финансовые, учетные, организационные и другие мероприятия, направленные на эффективное регулирование государственного долга и снижение влияния долговой нагрузки на экономику страны.
В мировой практике сложилась система управления долгом, подсистемами которой являются следующие составляющие ее элементы: инфраструктура (институциональная подсистема); правовое обеспечение (правовая подсистема); экономическое оперативное регулирование (подсистема параметров долга); технологии (торговая подсистема); подсистема урегулирования долга [7, с. 131].
Традиционно основными задачами управления государственным долгом являются:
- обеспечение потребностей органов государственного управления в финансовых ресурсах;
- минимизация затрат, связанных с государственными заимствованиями;
- минимизация рисков, связанных с государственными заимствованиями.
Важную роль в управлении государственным долгом играют подходы к долговой устойчивости и методы снижения долговой нагрузки. Рассмотрим их подробнее.
Показатели долговой устойчивости
Основным признаком неэффективности методов управления государственным долгом является наступление долгового кризиса. Наиболее сложной в данном случае является внешняя государственная задолженность.
Вероятность объявления дефолта некоторые экономисты, например, Р. Солберг, определяют как выбор долговой стратегии, основанной на оценке преимуществ и потерь от суверенного банкротства. Основное преимущество для должника в случае его дефолта состоит в экономии на неплатеже по основному долгу и процентам [9].
Боренстейн Э. и Паницца У проанализировали четыре типа негативных последствий суверенного дефолта для национальной экономики:
- издержки репутации страны;
- издержки исключения страны из международной торговли;
- издержки кризиса финансовой системы;
- политические издержки для правительства, ответственного за дефолт.
Авторы провели количественную оценку каждого вида издержек с помощью математических моделей и получили результаты, опровергающие некоторые распространенные в сообществе экономических экспертов представления. Следует отметить, что количественная оценка эффектов дефолта необходима, например, для того, чтобы определить «точку дефолта» (default point) - тот момент, когда обслуживание долга по первоначальным обязательствам оказывается дороже для государства, чем просьба о реструктуризации долга, с учетом издержек репутации и всех прочих издержек. То есть с помощью количественных оценок издержек дефолта можно определить, какой уровень государственного долга был бы приемлем и надежен для страны, а также можно определить справедливую стоимость заимствований для данной страны.
Анализ показал, что дефолт влечет за собой существенные издержки, но этот эффект достаточно краткосрочен. Репутация страны в глазах инвесторов, измеряемая с помощью кредитного рейтинга и спреда по государственному займу, ухудшается после объявления дефолта на период в 3-4 года. Также Э. Боренстейн, У. Паницца выяснили, что дефолт ведет к снижению объемов внешней торговли, но, вопреки ожиданиям, не за счет сокращения объемов торговых кредитов. Кроме того, дефолт с большой вероятностью может вызвать банковский кризис. При этом обратной зависимости не наблюдается. И, наконец, дефолт существенно повышает риск лишения должности для политиков у власти [10, с. 22].
Что касается «точки дефолта», то есть момента, когда политики принимают решение все же объявить дефолт и просить реструктуризации долга, то очевидно, что этот момент наступает не тогда, когда это наиболее эффективно для экономики. Объявление дефолта всегда делается позже, чем это следовало бы сделать из-за политических издержек и издержек репутации. Боясь потерять свою должность, политик затягивает момент объявления дефолта, стремится выплатить долг любой ценой, очень часто в ущерб экономике. Кроме того, объявление дефолта затягивается, чтобы это не выглядело
как сознательный, «стратегический» дефолт, поскольку подобный дефолт крайне негативно воспринимается инвесторами и очень сильно подрывает репутацию, в то время как неизбежный дефолт воспринимается более лояльно. По этим причинам политики, вместо того, чтобы начать реструктуризацию вовремя и избежать дальнейших потерь, доводят ситуацию до критического состояния, когда дефолт уже становится неизбежным [10, с. 23].
В современных условиях важно понять, как адекватно оценить текущую платёжеспособность стран. Обычно для этого учитывают лишь те факторы, которые имеют количественное определение [9].
К основным показателям внешней долговой устойчивости относятся следующие:
1. Коэффициент «внешний долг / ВВП», %. Согласно подходу МВФ, степень риска: «низкая - средняя - высокая» соответствует показателям 30 - 40 - 50 %. Пороговое значение этого показателя, предлагаемое Счетной палатой Российской Федерации в аналитических целях - 50 %.
2. Коэффициент «внешний долг / экспорт товаров и услуг», %. Согласно подходу МВФ, степень риска: «низкая - средняя - высокая» соответствует показателям 100 - 150 - 200 %. Пороговое значение этого показателя, предлагаемое Счетной палатой Российской Федерации в аналитических целях - 130-220 %.
3. Коэффициент «платежи по внешнему долгу / ВВП», %. В МВФ предельные показатели не указываются. Что касается Счетной палаты Российской Федерации, то предельным считается этот показатель, равный 20 %.
4. Коэффициент «платежи по внешнему долгу / экспорт товаров и услуг», %. Согласно подходу МВФ, степень риска: «низкая - средняя -высокая» соответствует показателям 15 - 20 - 25 %. Пороговое значение этого показателя, предлагаемое Счетной палатой Российской Федерации в аналитических целях - 25 %.
5. МВФ не используется в своей работе показатель «золотовалютные резервы / платежи по внешнему долгу», %. Что касается Счетной палаты Российской Федерации, то она считает, что этот показатель должен составлять не менее 100 % [3].
В экономической литературе встречаются и другие точки зрения касательно предельных показателей долга. Так, проведенное исследование 18 стран ОЭСР в период с 1980 по 2010 гг. привело авторов С. Чикетти, М. Моханти и Ф. Замполли к следующему выводу: предельный показатель для правительственного долга - это 85 % от ВВП, для корпоративного долга - 90 % ВВП, для долга домохозяйств - 85 % от ВВП [15].
Известно, что за период с 2007 по 2014 г. отношение суммы всех видов долгов (правительственного, корпоративного и долга домохозяйств) к миро-
вому ВВП выросло с 269 % до 286 % [11, с. 5]. Таким образом, безопасный показатель явно превышен.
Следует обратить внимание на следующий дискуссионный вопрос. Некоторые экономисты предлагают переосмыслить долг, которым владеют центральные банки. В настоящее время центральные банки США, Великобритании и Японии являются держателями соответственно 16, 24 и 22 % выпущенных государственных облигаций этих стран [11, с. 33]. Данная ситуация является результатом программ количественного смягчения, принятых для стимулирования экономического роста. В то время как США и Великобритания провозгласили об окончании соответствующих программ, Банк Японии увеличил объем государственных облигаций, который можно покупать каждый год с 50 трлн. иен до 80 трлн. иен (что эквивалентно 417 млрд. долл. США и 667 млрд. долл. США). Наиболее вероятно, что, если данная программа будет действовать в Японии еще в течение нескольких лет, Банк Японии будет держать около 40 % всех выпущенных государственных облигаций. Европейский центральный банк в январе 2015 г. объявил о новой ежегодной программе выкупа облигаций на 720 млрд. евро (эквивалентно 840 млрд. долл. США). Возникает вопрос, несет ли государственный долг, держателем которого является центральный банк, такой же риск, как и облигации, которыми владеют частные кредиторы?
Встречаются мнения, что долг, приходящийся на центральные банки, это не более, чем бухгалтерская запись, отражающая требование одной стороны правительства к другой. Кроме того, процентные платежи по такому долгу, как правило, перечисляются в казначейство, таким образом, правительство платит само себе. Вышесказанное приводит к предложению о том, что при оценке риска и устойчивости государственного долга необходимо анализировать чистый государственный долг (без владений правительственными агентствами), а не валовой долг. В некоторых странах фокусирование на показателе чистого долга дает весьма различные результаты по отношению к валовым показателям долга. Есть специфика статистики МВФ, который исключает долг, которым владеют правительственные агентства, но не долг, который держат центральные банки в виде облигаций. Если исключить долг, который находится на балансе центральных банков, то показатель государственного долга к ВВП в США снизится с 89 % до 67 % ВВП; в Великобритании - с 92 до 63 % ВВП. Еще большее снижение показателя государственного долга будет наблюдаться при таком подходе в Японии: вместо 234 % показатель составит 94 % ВВП [11, с. 34].
Не ясно, могут ли центральные банки аннулировать владение государственными долгами. Любое снижение стоимости активов будет сокращать капитал центрального банка. Несмотря на то, что это не будет иметь общеэкономических последствий, возникнет нестабильность на финансовом рынке. Встречается предложение заменить государственный долг на балансе
центрального банка бессрочными облигациями (консолями) с нулевым купоном. Рыночная стоимость такой облигации будет равна нулю, однако центральные банки не обязаны указывать стоимость своих активов в рыночных ценах. Несмотря на преимущества, которые дает данный подход, необходимо осознавать то, что возможны негативные эффекты. Тем не менее, идея о том, что центральным банкам целесообразно рассматривать данный долг как бессрочный, а широкой публике - перенести своё внимание с валового долга на чистый (нетто) долг, имеет право на существование.
Новые подходы к понятию устойчивости государственного долга
С 2014 г. применяются Пересмотренные Руководящие принципы управления государственным долгом, предложенные МВФ и Всемирным банком [12]. Мировой финансово-экономический кризис 2008 г. показал, что принципы управления долгом, выработанные на тот момент международными финансовыми организациями, не полностью отвечали реалиям современной мировой экономики. Важным направлением совершенствования управления государственным долгом является улучшение методики оценки устойчивости государственного долга.
С 2013 г. экспертами МВФ применяется новая методика оценки долговой устойчивости, призванная качественно улучшить ранее применявшиеся подходы к оценке безопасного уровня долговой нагрузки для стран с развитыми и развивающимися рынками. Предлагается оценивать долговую устойчивость государств, исходя из уровня накопленного долга, его динамики, потребности государственного сектора в заимствованиях, а также уязвимости структуры долга. Особенностью нового подхода является то, что при анализе безопасного уровня государственного долга МВФ предлагает различать:
1) страны, которые имеют доступ на международные рынки капитала [13], и
2) страны с низким уровнем доходов, которые преимущественно используют льготные источники финансирования [14].
Необходимо отметить, что рекомендуемые новые международные методологические подходы к оценке долговой устойчивости отличаются простотой и транспарентностью. Результаты оценки отражаются в виде стандартизированных графиков и таблиц, что дает возможность осуществлять международные сравнения стран. Предлагается использовать «тепловые карты», в которых отражены результаты исследования, представленные зонами красного, желтого и зеленого цветов, характеризующие высокие, умеренные и низкие риски долговой устойчивости.
Финальная оценка степени устойчивости страны должна учитывать ее специфические особенности, поэтому там, где это возможно, результаты оценки включают специфические для анализируемой страны детали и учитывают факторы, способные увеличить или уменьшить определенные риски.
Важное значение имеют макроэкономические допущения, на которых основывается анализ. Достоинством рекомендуемых новых международных методологических подходов к оценке долговой устойчивости является то, что они учитывают вероятностный характер некоторых значений. С помощью ряда графиков новая методика позволяет оценит точность предыдущих прогнозов МВФ по таким параметрам, как экономический рост, инфляция, первичный баланс, а также реалистичность прогнозируемых корректировок в налогово-бюджетной сфере. Целью является повышение реалистичности прогнозирования макроэкономических параметров.
Особое внимание в новой методике уделено рискам, связанным с банковским сектором. Расходы на поддержку банковскому сектору в кризисных условиях является примером условных обязательств бюджета. Недавний мировой финансовый кризис выявил влияние данного типа условных обязательств на устойчивость государственных финансов. Для того, чтобы оценить степень воздействия расходов по спасению банковского сектора на долговую устойчивость, предусмотрен стресс-тест, который сигнализирует об образовании потенциального «финансового пузыря». Так, например, риск может быть выявлен, если наблюдается резкое увеличение выданных кредитов или высокое соотношение выданных кредитов к депозитам.
В целом, методика является риск-ориентированной, что проявляется в том, что позволяет провести более детальный анализ по странам, более чувствительным к рискам. Новый подход к оценке долговой устойчивости позволяет классифицировать страны как требующие менее или более тщательного анализа в зависимости от показателей долговой нагрузки. Для стран, не требующих тщательного анализа (страны с низким уровнем долга и валовой потребностью в финансировании) производится лишь базовая оценка долговой устойчивости. Для стран, требующих тщательного анализа, методика позволяет подготовить детальную оценку и создать ряд таблиц и графиков для изучения различных аспектов долговой устойчивости.
Методы урегулирования и сокращения задолженности
Необходимо изучить используемые в мировой практике различные методы реструктурирования задолженности. Проблема долга - хорошо известное в мировой практике явление. Примечательно, что ведущие европейские страны неоднократно объявляли дефолт в период с 14 по 18 вв. (во Франции это происходило 8 раз). В странах Латинской Америки также происходили многочисленные дефолты на протяжении XX в., в XXI в. уже имел место дефолт - в Аргентине. Относительно недавно - в 2012 г - была проведена реструктуризация задолженности в Греции, что потребовало списания требований по облигациям, которыми владели частные кредиторы [11, с. 33].
Мировой кризис задолженности конца 70-х - начале 80-х гг. XX в., позволил накопить значительный опыт по управлению долговым бременем.
Выработанный комплекс мер имеет интернациональный характер и может быть использован в различных странах [9].
Подход к реструктурированию внешнего долга осуществляется в зависимости от типов кредиторов и должников. К методам урегулирования задолженности перед коммерческими кредиторами относятся:
- снижение долга и его обслуживания в рамках плана Брейди;
- конверсия;
- выкуп долговых обязательств с дисконтом со вторичного рынка;
- списание.
Главный финансовый механизм конверсии состоит в ликвидации части внешних долговых требований путём их обмена на национальные активы.
Первой страной, принявшей программу конверсии долгов, стала Чили (май 1985 г.). Пик популярности схем конверсии долгов приходился на начало 90-х гг.
Операции по конверсии долгов можно классифицировать следующим образом:
- перевод долга в местную валюту (своп долг / акции, своп долг / долг, своп долг / ресурсы на цели развития);
- прямой обмен на активы (своп долг / неоплаченные долговые требования и своп долг / местный долг / финансовая реструктуризация);
- прямой обмен на товары (своп долг / товары и своп долг / экспорт).
Среди конверсионных операций наибольший удельный вес в мире имеет схема выкупа долга со вторичного рынка ниже рыночных цен и конверсия в акции корпоративных предприятии.
Механизм перевода долга в акции. Операция представляет собой конвертацию долга частным кредиторам в акции компаний страны-должника. Преимущество обменной операции долг / акции состоит в том, что она позволяет превратить долг страны в акции посредством размещения иностранных прямых или портфельных инвестиций в национальное предприятие.
В результате программ конверсии коммерческого долга в период с 1985 по 1995 гг. в мире была погашена сумма долга в размере 50,5 млрд долл. США, или около 15 % общего коммерческого долга стран с высоким уровнем задолженности [4]. Наиболее крупные операции по конверсии были произведены в Чили, Аргентине, Бразилии, Мексике, Филиппинах, Венесуэле, Нигерии и Эквадоре. Максимальный объем заключения подобных сделок приходился на 1989-1990 гг., а к 1991 г. их объем значительно сократился в основном потому, что с начала 90-х гг. цены долгов на вторичных рынках заметно возросли и привлекательность подобных операций для инвесторов уменьшилась.
Механизм конверсии долга в национальную валюту (долг для развития). Часто в сделках принимают участие другие стороны, например, финансовые посредники и местные неправительственные организации. Повышенная
сложность и расходы, связанные с операциями по осуществлению свопов «долг / ресурсы на цели развития» с участием многочисленных сторон, каждая из которых преследует свои цели, приводят к тому, что масштабы этих операций относительно небольшие. Объем свопов «коммерческий долг / ресурсы на цели развития» составляет лишь около 2 % от общей суммы свопов «коммерческий долг / акции» [4].
Также возможно использование долгов по схемам debt for nature в проектах защиты окружающей среды. Операции по осуществлению свопов долг / ресурсы на цели развития не внесли весомого вклада в сокращение подлежащего погашению внешнего долга. Самое большое их значение заключается в акцентировании внимания на социальных и экологических приоритетах расходования средств [4].
Возможен вариант конверсионной схемы «долг в обмен на экспорт». Как пишет С.А. Сторчак, «использование товарной, а не валютной формы возврата ранее привлеченных кредитов считается «плохим тоном» в поведении суверена. Это - один из признаков нахождения страны в стадии обострения финансовых проблем» [5, с. 143]. Товарные схемы являются вынужденной мерой преодоления долгового кризиса. Однако они играют заметную роль в уменьшении долговой нагрузки на государственный бюджет дебитора. Такая схема позволяет также поддержать внутренние производства, содействует увеличению экспорта. Выигрыш страны-должника зависит от выбора поставляемых товаров, объёмов поставок, применяемого курса валюты при пересчёте суммы долга в стоимость товаров, уровня скидок, финансовых условий инвестирования, используемого в ходе конверсии валютного курса и других факторов.
Секьюритизация. В прямом смысле секьюритизация - это выпуск новых ценных бумаг, подтверждающих право на собственность или обязательства должника. Под секьюритизацией задолженности Парижскому клубу понимается переоформление существующего государственного долга в новые рыночные долговые инструменты. Наибольшее распространение получила секьюритизация через Brady-облигации. В международной практике используют следующие виды Brady's:
1. паритетные облигации или облигации с уменьшенными процентами (Par Bonds);
2. дисконтные облигации или облигации с уменьшенной основной суммой долга (Discount Bond, DB);
3. ступенчатые облигации, или облигации с более низкими первоначальными ставками (Front Loaded Interest Reduction Bonds, FLIRBs);
4. долговые конверсионные облигации (Debt Conversion Bonds, DCB);
5. облигации новых займов или новые долговые облигации (New Money Bonds, NMB;
6. процентные облигации (Past Due Interest, PDI);
7. капитализированные облигации (Capitalization Bonds, C-Bonds).
План Брейди как комплекс мер государственного регулирования, направленных на уменьшение величины и стоимости обслуживания внешнего долга стран со средним уровнем дохода на душу населения предусматривает следующие мероприятия (меню с опциями А, В, С).
Опция А предполагает выкуп страной-должником определённой части своих долговых обязательств по ценам ниже вторичного рынка.
Под опцией В понимается обмен долга на равные по номиналу или дисконтные облигации - облигации Брейди с длительными (свыше 10 лет) сроками обращения и льготным периодом выплаты процентов ниже рыночного.
Опция С предусматривает обмен части долговых обязательств и процентов по ним на национальную (неконвертируемую) валюту должника или акции национальных компаний.
Согласно плану Брейди, банки - кредиторы имеют возможность выбирать одну опцию или их меню (набор). Основной проблемой, вставшей на пути внедрения облигаций Brady, явилось определение уровня сокращения задолженности, достаточного для выполнения должником обязательств.
Первой страной, осуществившей операции по выпуску облигаций, явилась Мексика (февраль 1990 г.), конвертировавшая в новые инструменты 48,1 млрд долл. США, или примерно половину государственных долговых обязательств.
По оценке Wall Street Journal, план Брейди способствовал разрешению проблем задолженности 39 стран с долговыми обязательствами в объёме 340 млрд долл. США. В течение 3 лет по мере осуществления плана Брейди платежи и долг сокращаются на 20 %. Эксперты исходят из того, что страны-должники гасят свою задолженность со скидкой в 30-60 % от номинальной суммы, а сроки выплат остальной части долга продлеваются на 30 лет. Планом Брейди воспользовались практически все страны Латинской Америки.
План Брейди рассматривается как несомненный успех в деле урегулирования задолженности. В апреле 2009 г. в Вашингтоне даже прошли специальные торжества, приуроченные к 10-й годовщине плана [5].
Наконец, рассмотрим такой способ урегулирования задолженности, как выкуп долга с дисконтом на вторичном рынке (buyback). Заемщику целесообразно выкупать собственные долги на открытом рынке, когда его долги торгуются с большим дисконтом, но страна-должник имеет значительные объемы золотовалютных резервов или может достаточно быстро нарастить их за счет стимулирования экспортных отраслей. Активная работа на вторичном рынке долговых обязательств может дать серьёзную экономию бюджетных затрат, поскольку происходит уменьшение номинального долга и будущих процентных выплат.
Главными условиями выкупа долговых обязательств должны быть полная конфиденциальность совершаемых сделок, минимальное количество уполномоченных агентов, а в идеале - один агент. В противном случае не-
минуем резкий рост котировок долгов, что сделает данную операцию бессмысленной.
Еще одним путем преодоления долгового кризиса является списание долга. Подобная акция облегчает положение стран-должников уменьшением не только будущих выплат по долговым обязательствам, но и затрат и штрафных выплат по оставшейся части долга. Списание части долга приводит к увеличению вероятности выплаты кредиторам остальной части долга.
Практика аннулирования долгов сталкивается с серьезной проблемой координации усилий. Подобная акция осуществляется только при наличии координации со стороны правительств или международных организаций. В настоящее время МВФ вырабатывает предложения по совершенствованию реструктуризации государственных долгов с точки зрения усиления коллективных действий [16].
В целом, сокращение государственного долга потребует широкого спектра решений, таких как: приватизация, повышение налогов, программы реструктуризации долга. Процесс сокращения долга требует новых подходов. Необходимы новые методы сокращения рисков, ясные и чёткие правила реструктуризации долга, усиление макропруденциального контроля для борьбы с «кредитными пузырями».
Концепция совместного управления государственным долгом и суверенными фондами
Между правительством и коммерческим сектором существует активный поток обмена идеями, нормами и практиками, поэтому развитие обоих секторов взаимообусловлено.
Инновации в области обработки информации, экономического анализа и других областях, могут быть применены и в сфере государственного управления, и частного предпринимательства. Одним из подходов, который может прийти в область государственных финансов из частного сектора является балансовый подход. Известно, что совместное управление активами и пассивами - это подход, широко применяемый предприятиями финансового сектора, в первую очередь, банками и страховыми организациями. Конечно, составить баланс государства значительно сложнее, чем баланс коммерческой структуры. Однако такой подход дает возможность выявить и эффективно управлять ключевыми финансовыми рисками государственного сектора в целом.
Рассмотрим возможности применения балансового подхода на примере управления государственным долгом и суверенными фондами России.
Увеличение государственной задолженности, с одной стороны, и наличие значительных суверенных активов, с другой стороны, являются особенностями функционирования экономики России в последние годы.
По состоянию на 1 апреля 2015 г. внутренний государственный долг составлял 6,99 трлн. руб.; внешний долг - 54 млрд. долл. США, что эквивалент-
но 3,16 трлн. руб. [1]. Созданы и функционируют Резервный фонд и Фонд национального благосостояния. Объем Резервного фонда России на 1 апреля 2015 г. составлял 75,7 млрд долл. США, что эквивалентно 4,43 трлн руб. или 5,7 % ВВП (в Резервном фонде) [2]. Объем Фонда национального благосостояния составлял 74,35 млрд. долл. США, что эквивалентно 4,35 трлн. руб. или 5,6 % ВВП [6].
Проблемы в управлении государственным долгом и суверенными фондами России были раскрыты в работе [8]. В настоящее время серьезными вопросами являются: высокая стоимость государственных заимствований и увеличение расходов на погашение и обслуживание долга; проблема рефинансирования государственной задолженности; необходимость увеличения государственной внутренней задолженности в условиях сокращения возможностей для заимствований за рубежом; условные обязательства бюджета, в том числе задолженность квазигосударственных компаний и банков, а также частных компаний и банков; непроизводительный характер долга.
Существуют проблемы, связанные с эффективностью управления суверенными фондами Российской Федерации. Среди них можно перечислить: низкую доходность вложений; несоответствие законодательства, касающегося управления резервами сложившимся условиям (например, в части «бюджетного правила»). Средства, направляемые в резервные фонды, могли бы позволить снизить государственные заимствования и высвободить значительные финансовые ресурсы для повышения инвестиционной и инновационной активности.
Кроме того, общими проблемами в сфере управления государственным долгом и суверенными фондами являются: низкое качество бюджетного планирования и управления; недостаточная проработанность распределения полномочий в сфере управления госдолгом и суверенными фондами (Минфин, ЦБ); отсутствие стратегического прогноза в отношении госдолга и суверенных активов; низкая информационная открытость и прозрачность политики по управлению госдолгом и суверенными активами; инфраструктурные и кадровые ограничения для активного управления госдолгом и суверенными фондами Российской Федерации.
Вышеизложенное приводит к выводу о том, что управление государственным долгом должно производиться во взаимосвязи с управлением суверенными фондами. Здесь целесообразно использование системы моделей управления этими процессами. Наиболее эффективным применение указанных моделей является на стадии формирования и принятия макроэкономических решений и при выработке общей стратегии в проведении государственной финансовой политики.
Совместное управление государственным долгом и суверенными активами основывается на балансовом подходе; совместное рассмотрение суверенных активов и обязательств позволяет выявить и эффективно управлять
финансовыми рисками государства. Данный подход предусматривает мониторинг и количественную оценку воздействия изменений таких параметров, как обменные курсы, процентные ставки, инфляция и цены на сырьевые товары на суверенные активы и государственные обязательства.
Безусловно подход, основанный на совместном управлении государственным долгом и суверенными активами требует методологической поддержки в разрезе модельного, информационного и организационного обеспечения, призванных поддерживать управленческие решения в контексте государственных заимствований и управления суверенными активами.
Методы учета совместной динамики и структуры государственных активов и обязательств могут быть классифицированы следующим образом:
- интуитивные подходы, направленные на достижение соответствия обязательств активам с точки зрения валюты обязательства и сроков (естественное хеджирование);
- модели государственного долга, включающие параметры, связанные с использованием суверенных активов;
- стохастические модели, оценивающие волатильность суверенных активов и вероятность дефолта.
г естественные л Г
методы
хеджирования хеджирование с
рисков: помощью
достижение деривативов;
соответствия модели
обязательств
активам с точки государственного
зрения валюты долга,
обязательства и включающие
сроков; параметры,
накопление связанные с
международных использованием
резервов, в том суверенных
числе создание активов
"подушки
ликвидности
Л
стохастические
модели, оценивающие волатильность суверенных активов и вероятность дефолта
Рис. 1. Эволюция подходов к совместному управлению государственным долгом и суверенными активами
В том числе, целесообразно использовать экономико-математическую модель динамики государственного долга с параметрами, соответствующими расходованию средств суверенных фондов, представленную в [8]. При наличии в моделях динамики внешней и внутренней задолженности параметров, соответствующих методам урегулирования задолженности, есть возможность анализировать набор долговых стратегий государства и целе-
сообразность применения того или иного метода урегулирования, в том числе, с применением средств суверенных фондов.
Эволюция подходов к совместному управлению государственным долгом и суверенными активами представлена на рис. 1.
Необходимо предложить комплекс рекомендаций по повышению эффективности управления государственным долгом и суверенными фондами Российской Федерации.
Для повышения эффективности управления государственным долгом и суверенными активами целесообразно наличие необходимого информационного обеспечения, которое могло бы реализовываться в рамках государственного финансового агентства (ГФА). Создание государственного финансового агентства (долгового агентства) в Российской Федерации для активного управления как суверенным долгом, так и суверенными фондами соответствует международной практике. Что касается организационной структуры финансового агентства, целесообразно разделение его на фронт-офис (осуществление операций на финансовом рынке), миддл-офис (аналитическое подразделение) и бэк-офис (ведение учета и хранение информации). Особое значение в условиях взаимного управления государственным долгом и суверенными активами приобретает миддл-офис, то есть аналитическое подразделение. К его функциям относятся: анализ структуры государственного долга и суверенных активов; прогнозирование важнейших показателей, влияющих на долг и активы (процентные ставки, инфляция, обменные курсы валют и т.д.); изучение тенденций как мирового, так и внутреннего финансового рынка, а также их сегментов; моделирование долговой ситуации; анализ вариантов заимствований; анализ вариантов размещения финансовых ресурсов; риск-менеджмент. Например, это подразделение должно оценивать неопределенность экзогенных переменных; создавать и модифицировать модели с учетом имеющихся потребностей; проводить стресс-тесты и в целом вести аналитическую работу. Кроме того, необходимо предусмотреть создание подразделения, занимающегося аудитом деятельности агентства.
Поскольку создание агентства является сложной и долгосрочной задачей, то можно начать деятельность агентства с функции «фронт-офиса», по поручениям министерства финансов проводить операции на финансовом рынке. Агентство на начальном этапе существования может осуществлять от имени Российской Федерации заимствования на внутреннем и внешнем рынке, а также проводить операции с ценными бумагами на вторичном рынке. В дальнейшем функции целесообразно расширить до участия в оптимизации структуры государственного долга, сокращения расходов по погашению и обслуживанию долга и снижению рисков для бюджета.
Перечислим основные принципы работы государственного финансового агентства. Организационная структура государственного финансового агентства должна быть максимально рациональна.
Должны быть установлены конкретные цели деятельности с ясно установленной системой мониторинга их достижения; «дорожные карты», содержание перечень целевых нормативов, измеряемых и поддающихся проверке. Должны использоваться ключевые показатели эффективности (KPI).
Большое внимание необходимо уделять кадровому составу. Это должны быть профессионально подготовленные и мотивированные сотрудники. Например, на отдельных позициях - с опытом работы в международных инвестиционных компаниях, хорошо знающие особенности мирового финансового рынка.
Безусловно, для работы агентства необходима законодательная база, в которой должны быть определены ключевые задачи и полномочия этой структуры. Агентству следует быть открытым в части информирования о своей деятельности и ее результатах. При установленных целях и задачах необходимо минимизировать процесс согласований в пределах полномочий агентства.
Таким образом, управление государственным долгом должно постоянно адаптироваться к современным условиям и совершенствоваться.
Заключение
Практика управления государственным долгом должна постоянно приводится в соответствие с возникающими проблемами и новыми технологиями, а также в связи с изменением понимания стратегии дальнейших действий.
Так, необходимо совершенствовать подходы к анализу долговой устойчивости с использованием совокупности долговых коэффициентов, а также с учётом особенностей экономики страны-дебитора.
Для многих стран актуально рассмотрение вопроса о возможности применения различных методов реструктурирования внешней задолженности, используемых в мировой практике, и нахождение способов перехода от курса отсрочки платежей к курсу на сокращение долга. Для этого, в зависимости от внутренней и международной конъюнктуры, необходимо использовать такие инструменты активного управления долгом, как: выкуп долга, секьюритизация, конверсия долгов (в том числе свопы долг / акции, долг / экспорт, долг / ресурсы на цели развития, долг / долг) или их сочетание в «меню вариантов» Brady. Указанные схемы в свое время с успехом применяли многие страны мира.
Идеи совместного управления суверенными активами и государственного долга перспективны в настоящее время. В частности, целесообразно управление государственным долгом и суверенными активами из единого центра - государственного финансового агентства. Такой подход обеспечивает маневренность и оперативность при выработке, принятии и реализации управленческих решений; эффективность использования финансовых, кадровых, информационно-аналитических и технологических ресурсов.
Список литературы:
1. Государственный долг. Сайт Министерства финансов Российской Федерации [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.minfin.ru/ru/ perfomance/public_debt (дата обращения: 17.04.2015).
2. Резервный фонд. Сайт Министерства финансов Российской Федерации [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.minfin.ru/ru/perfo-mance/reservefund/index.php (дата обращения: 17.04.2015).
3. Сайт Центрального банка Российской Федерации [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.cbr.ru/statistics/print.aspx?file=credit_stati-stics/debt_sustainability. htm &pid=svs&sid=ITM_1646 (дата обращения: 10.11.2015).
4. Саркисянц А. Конверсия как метод управления внешним долгом [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.rcb.ru/rcb/2006-20/7958/ (дата обращения: 06.05.2012).
5. Сторчак С.А. Условные обязательства / С.А. Сторчак. - М.: АСТ; Зебра Е, 2009. - 443 с.
6. Фонд национального благосостояния.Сайт Министерства финансов Российской Федерации [Электронный ресурс]. - Режим доступа: www.min-fin.ru/ru/perfomance/nationalwealthfUnd/index.php (дата обращения: 17.04.2015).
7. Хоминич И.П., Саввина О.В. Государственный кредит в условиях финансовой глобализации / И.П. Хоминич, О.В. Саввина. - М.: Финансы и статистика; ИНФА-М, 2010. - 256 c.
8. Цвирко, С.Э. Концепция совместного управления государственным долгом и суверенными активами России // Инициативы XXI века. - 2015. -№ 4. - С. 19-23.
9. Цвирко С.Э. Моделирование основных атрибутов влияния на экономику России / С.Э. Цвирко. - М.: Экономика, 2012. - 222 с.
10. Borensztein E., Panizza U. The costs of sovereign default [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2008/wp 08238.pdf (дата обращения: 10.11.2015).
11. Debt and (not much) deleveraging. February 2015 [Электронный ресурс] // Mckinsey & company. - Режим доступа: http://www.mckinsey.com/ insights/economic_studies/debt_and_not_much_deleveraging (дата обращения: 10.11.2015).
12. Revised Guidelines for debt management. IMF Policy Paper. 1 April 2014 [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://www.imf.org/external/ np/pp/eng/2014/040114.pdf (дата обращения: 10.11.2015).
13. Staff Guidance Note for Public Debt Sustainability Analysis in Market-access Countries. 9 May 2013 [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://www.imf.org/external/np/pp/eng/2013/050913.pdf (дата обращения: 10.11.2015).
14. Staff Guidance Note on the Application of the Joint Bank-Fund Debt Sustainability Framework for Low-Income Countries. 5 November 2013 [Элек-
тронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.imf.org/external/np/pp/eng/ 2013/110513.pdf (дата обращения: 10.11.2015).
15. Stephen G. Cecchetti, Madhusudan Mohanty, Fabrizio Zampolli. The real effects of debt [Электронный ресурс] // Working papers № 352, September 2011. - Режим доступа: www.bis.org/publ/work352.htm (дата обращения: 10.11.2015).
16. Strengthening the contractual framework to address collective action problems in sovereign debt restructuring. IMF Staff Paper. 2 September 2014 [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://www.imf.org/external/np/ pp/eng/2014/090214.pdf (дата обращения: 10.11.2015).
ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ИНСТИТУЦИОНАЛЬНЫХ ИЗМЕНЕНИЙ В НАЦИОНАЛЬНОЙ ИННОВАЦИОННОЙ СИСТЕМЕ РФ
© Шомуродова Н.И.*
Государственный университет управления, г. Москва
В статье предлагается приоритезация институтов национальной инновационной системе. Выделяется и обосновывается необходимость институциональных изменений на каждом этапе продвижения инновации. Обосновывается важная роль инновационной культуры как фундамента для институциональных изменений.
Ключевые слова национальная инновационная система, институциональные изменения, институты, инновационная культура, инновационная среда.
На наш взгляд, институциональные изменения не будут эффективными, если под них не заложен крепкий фундамент, другими словами пока общество не будет готово воспринимать изменения, возникает противоречия, которые будут способствовать появлению «побочного» эффекта в виде неформальных институтов, препятствующих формальным. Поэтому в определении основных направлений институциональных изменений важно знать последовательность и приоритетность. Хорошим инструментом в этом является пирамида А. Маслоу, представляющая собой иерархическую модель потребности человека. Потребности Маслоу распределил по мере возрастания, объяснив такое построение тем, что человек не может испытывать потребности высокого уровня, пока нуждается в более примитивных вещах. На основе пирамиды Маслоу можно построить «инновационную» пирами-
* Аспирант кафедры Экономической теории.
