CC BY
27
Ф.1. Свдошмов, Н.В. Розумна
до проблеми оц1нки ефективност1 1нтеграцп
промислових пщприемств
Постановка проблеми. Ринок штеграци пщприемств зародився в Укра'1ш порiвняно недавно. Значною мiрою це обумовлено свгшвими процесами злиття та поглинання пщприемств рiзних сфер дiяльностi. За даними британсько'1' консалтингово'1' компанГi «Dealogic», обсяг светового ринку злиття i поглинання у 2005 р. склав близько 670 млрд. дол. США. У Захщнш Сврот було укладено 3897 угод на загальну суму 298 млрд. дол. У крашах Центрально'!' та Схщно'1' Свропи за участю iноземного капiталу укладено таких договорiв на загальну суму понад 7,5 млрд. дол. Усе це свщчить про те, що мiжнародний ринок злиття та поглинання М&А (Mergers & Acquisitions) - це свгтова концентрацiя виробничого потенцiалу провщних краш, що динамiчно розвиваеться [1].
Основними причинами, яю спонукують пщприемства до об'еднання, варто вважати: посилення ринково'1' конкуренции, залучення iнвестицiй для шновацш, прагнення до зниження виробничих i комерцiйних витрат, пошук шляхiв зниження ризикiв, централiзацiя маркетингових комушкацш, пiдвищення ефективностi виробництва, вiдновлення портфеля продукцп.
Залежно вiд поставлених цшей у мiжнароднiй практицi розрiзняють таю види штеграци: картелi, трести, холдинги, корпоративш альянси, корпораций, концерни, фшансово-промисловi групи (табл. 1). При цьому злиття та поглинання пщприемств здшснюеться у двох формах: вертикалью
й горизонтальш злиття/поглинання. Вертикальна штегращя спрямована на з'еднання в единому технолопчному ланцюзi пiдприемств рiзних галузей промисловосп: прничодобувно'1',
переробно'1', металургшно'1',
машинобудiвноi. Така iнтеграцiя дозволяе знизити собiвартiсть виробництва й пiдвищити
конкурентоспроможнiсть i ефективнiсть кiнцевого виробника. Прикладом горизонтально! штеграци може служити об'еднання збиткових i рентабельних вугшьних шахт iз метою зниження собiвартостi видобутку вугшля за рахунок масштабiв виробництва, застосування бшьш досконалих схем управлiння. Вертикальну штеграцш за технологiчним ланцюгом „вугшля - кокс - метал - кшцева продукщя" в Укра'1'ш представляють такi групи, як „Корпоращя 1СД" (багато галузевий холдинг, у його структурi е Алчевський коксохiмiчний комбшат, металургiйнi та машинобудiвнi пiдприемства), СКМ (до складу групи входять вугшьш шахти, Авдпвський коксохiмiчний комбiнат) [2,
3].
Процеси злиття пiдприемств в Укра'1'ш характеризуються циклiчнiстю [4]. Перша хвиля злиття пщприемств була викликана приватизащею та здшснена в перюд 1991-1995 рр. Друга (1995-1997 рр.) - характеризуеться тим, що великий приватний капггал виявив щкавють до поглинання пщприемств, що перебувають у глибокш економiчнiй кризi. Третя хвиля злиття пщприемств, що почалася у 1997 р. i тривае зараз,
© Свдошмов Фед1р 1ванович - доктор техшчних наук, професор; Розумна Натал1я В'ячеслав1вна- астрант. Нацюнальний техшчний ушверситет, Донецьк.
ISSN 1562-109X
обумовлена утворенням корпоративних структур рiзних форм (табл. 2).
Таблиця 1. Види злиття тдприемств
Картель Це угода мiж юридично й комерцiйно самостiйними пiдприемствами, яю домовляються мiж собою про щнову полiтику й подiл ринку (квот, виробництва та ш.). Даний вид злиття заборонений антимонопольними комитетами бшьшосп краш, у тому числi i Украши
Трест Це об'еднання, учасники якого втрачають i юридичну й комерцшну самостiйнiсть, перетворюючись на структурнi пщроздши одше'1' фiрми.
Холдинг Кожне з тдприемств, що входять у холдинг, одержуе умови для власного розвитку, тдтримуе життедiяльнiсть iншого - усерединi вах напрямiв вибудованi чiткi виробничi зв'язки й ланцюжки. Крiм того, у холдингу е очевидн переваги: можливють перемiщення фiнансових потокiв, робочих i матерiальних ресурсiв, оптимiзацiя оподаткування, створення единого iнженерного центру, бухгалтерських i збутових пiдроздiлiв, оперативнiсть у прийнятп рiшень. 1снуе i iнше визначення: холдинговi компанГi - компанГi, яю володiють контрольними пакетами акцiй шших компанiй з метою здiйснення контролю та управлшня ними
Корпоративт альянси Це об'еднання двох або декшькох компанiй, сконцентроване на конкретному окремому напрямi бiзнесу, що забезпечують одержання синергетичного ефекту тшьки в цьому напрямi, в шших же видах дiяльностi фiрми дiють самостiйно
Корпораци Цей тип злиття мае мюце тодi, коли поеднуються всi активи фiрм, що утягуються в угоду
Концерни Статутнi об'еднання тдприемств промисловосп, наукових органiзацiй, транспорту, банюв, торгiвлi на основi повно'1' фшансово'1' залежностi вiд одного або групи пщприемщв
Фшансово-промисловi групи Це багатогалузевi промислово-банкiвськi, торговельн концерни, тобто об'еднання пiдприемств, банюв, торгових домiв, органiзацiйно i юридично самостшних
Таблиця 2. Форми економгчног ¡нтеграци тдприемств
Напрями штеграци Кiлькiсть, %
1. Злиття тдприемств 53,6
1.1. Створення холдингових компанш 13,2
1.2. Об'еднання тдприемств 12,1
1.3. Створення суб'еклв господарсько'1' дiяльностi у процес злиття 28,3
2. Поглинання пiдприемств 32,9
2.1. Придбання активiв або часток тдприемств 29,5
2.2. Приеднання й поглинання тдприемств 3,4
3. Iншi види, передбачет законодавством Украши 13,5
Разом 100
1нтегращя тдприемств стае для перспективних напрямiв економiчного багатьох тдприемств одним iз розвитку.
Метою статт1 е пропозищя штегрального критерш ощнки
економГчно'1' ефективносп
альтернативних npoeKTiB злиття та поглинання тдприемств.
Аналгз публгкацгй. Економiчним проблемам злиття та поглинання тдприемств остантм часом придшяють велику увагу як зарубiжнi, так i вгтчизнят економiсти. У першу чергу це стосуеться визначення поняття «форма злиття» [5-7]. Пщ формою злиття розумшть процес формування певних взаемин мiж пiдприемствами, що входять в об'еднання, i трансформащю ïx юридичного статусу на основi виду власностi й договiрниx вiдносин. Другим напрямом дослщжень е виявлення факторiв впливу на ефективнють iнтеграцГï та вибiр критерпв оцiнки ïï ефективностi [8].
До факторiв доцГльностГ злиття пiдприемств вщносять: частку ринку, конкурентоспроможнiсть продукцп, рiвень технологи, фiнансовий стан, кон'юнктуру ринку, корпоративт вщносини. ДискусГйними залишаються питання методики ощнки ефективносп злиття та поглинання. Розроблена тд егiдою ООН Методика UNIDO, заснована на визначенн чистого дисконтованого доходу, може бути застосована в частит порГвняння рiзночасниx витрат i результатiв на основГ ïx приведення на заданий термш шляхом дисконтування лише для iнвестицiйниx проектiв створення нових тдприемств. Однак штеграцшт процеси здшснюються стосовно дГючих пiдприемств, що входять до складу рГзних форм об'еднань. Кожне тдприемство як поеднуване, так i об'еднуюче характеризуеться сво'1'м економiчним потенцiалом,
асортиментами продукци, теxнiчним рГвнем виробництва, показниками конкурентоспроможностi продукцп, становищем на ринку, забезпеченютю ресурсами тощо. Методика оцГнки
ефективностi iнвестицiйних проекпв, заснована на дисконтуваннi чистого доходу тдприемства, не вiдображае всiх цих особливостей.
Тому для ощнки ефективносп iнтеграцГi промислових тдприемств рiзними авторами робляться пропозици специфiчних пiдходiв для вирiшення цього завдання.
Наприклад, В.В. Зуденко та М.А. Денисенко пропонують для ощнки ефективносп злиття невеликих нафтових компанш у вертикально-штегроват структури застосовувати модифiковану Z-модель Альтмана [9].
Z-модель у цьому випадку мае вигляд:
2 = 1,2 • X +1,4 • Х2 + 3,3 • Х3 +
+ 0,6 • X 4 +1,0 • X5,
(1)
де Хi - вщношення робочого капiталу до загальних активiв, де робочий каттал визначаеться як рГзниця мГж оборотними коштами й поточними зобов'язаннями;
Х2 - вiдношення нагромадженого капiталу до загальних активiв, нагро-маджений каттал являе собою частину катталу корпораци, що утворилися за рахунок нерозподшеного прибутку минулих роив;
Х3 - вщношення балансового прибутку до активiв;
Х4 - вiдношення капiталу корпораци до загального боргу;
Х5 - вщношення обсягу продажiв до активiв.
ПорГвняння величини Z-моделi до й тсля злиття дозволяе зробити висновок про ефективнють створення вертикально-штегровано'1' компан11'. Якщо величина Z-моделГ тсля злиття збшьшиться, то Гнтегрована компатя буде мати бГльшу фГнансову стабшьтсть, нГж окремГ ГнтегрованГ пГдприемства.
Г.В. Давидова та А.Ю. БелГков рекомендують для цих цГлей ще бшьш модифГковану Z-модель Альтмана, в якш залежно вГд чисельного значення Z-пара-
(2)
метра диференщюеться рiвень iмовiрностi банкрутства.
Рiвень Z-моделi розраховуеться за рiвнянням:
2 = 8,38 • К1 +1,0 • К2 + 0,054 • К3 +
+ 0,63 • к4,
де К1 - вiдношення оборотного капiталу до суми активiв;
К2 - вщношення чистого прибутку до власного катталу;
К3 - вiдношення обсягу продажiв до активiв;
К4 - вщношення чистого прибутку до витрат.
Залежно вщ розрахункового значення Z-моделi передбачаються такi ситуацп банкрутства:
Z < 0 - iмовiрнiсть банкрутства максимальна, перебувае в межах 0,9-1,0;
0 < Z < 0,18 - iмовiрнiсть банкрутства висока, перебувае в межах 0,6-0,8;
0,18 < Z < 0,32 - iмовiрнiсть банкрутства середня, перебувае в межах 0,35-0,5;
при 0,32 < Z < 0,42 - ÏMOBÎpHÎCTb банкрутства низька в межах 0,15-0,2;
при Z > 0,42 - ÏMOBÎpHÎCTb банкрутства незначна, менше 0,1.
На нашу думку, Z-модель може використовуватися для оцшки одного з показниюв ефективност штеграци пщприемств - його фшансово'1 стабильность Однак Z-модель являе собою тшьки рейтингове число, осторонь залишаються показники, що
характеризують ефективнють витрат, спрямованих на процес злиття пщприемств, економiя на масштабах, лжвщащя дублюючих функцiй, механiзм захисту вщ конкуpентiв, синергетичний ефект злиття та iншi показники економiки пiдпpиемств.
Так, С.В. Савчук розглядае позитив-ний вплив злиття в трьох сферах: у сфеpi мотиваци, маркетингу, пщвищення ефективностi використання виробничо'1 потужностi й ресурав (рисунок).
Рисунок. Сфери позитивного впливу злиття тдприемств
Оригшальною е пропозищя автора для оцшки синергетичного ефекту (СЕ), що розраховуеться за формулою
ЗОСЕt = СЕМt + СЕКt + СЕПt +
till \
+ СЕМоt + СЕЦt + СЕУt + СЕДt, ( ) де ЗОСЕ{ — загальний синергетичний ефект у момент часу t тсля злиття/поглинання;
СЕМ t — синергетичний ефект при досягненш оптимального обсягу виробництва та взаемодоповнення ресурав;
СЕК - синергетичний ефект, який досягаеться на ринку катталу ^зниця у сплачених вщсотках за кредит тощо);
СЕЛ); - синергетичний ефект за рахунок зниження сплати податюв, мит i шших платежiв у держбюджет;
СЕМо; - синергетичний ефект, що досягаеться за рахунок пщвищення piвня монополiзацiï ринку;
СЕЦ - синергетичний ефект, що досягаеться за рахунок центрашзаци, виключення дублюючих функцiй i економГï поточних витрат (розрахо-вуеться, як рГзниця мГж сумою витрат ок-ремих внутрГфГрмових одиниць до об'еднання й витратами iнтегpованоï' одиницГ);
СЕУ,t - синергетичний ефект, що досягаеться за рахунок кращого управлшня й усунення неефективносп пpоцесiв;
СЕД; - синергетичний ефект, що досягаеться за рахунок диверсифшаци виробництва.
Сумарний очжуваний
синергетичний дисконтований ефект вщ угоди по злиттю/поглинанню
рекомендуеться розраховувати за формулою
2 ЗОСЕ
ССЕ =
t=i
(1 + k )
- З1,
(4)
де ССЕ - сумарний очГкуваний синергетичний ефект вщ угоди по злиттю/поглинанню;
З1 - загальнГ витрати на штегращю; n - горизонт планування; к - використовувана ставка дисконту.
Запропонований пщхщ заслуговуе на увагу, однак його реалГзащя викликае низку труднощГв:
по-перше, вГдсутнГ кшькюш вимГрники пропонованих факторГв впливу на злиття;
по-друге, немае офщшно'1' шформаци про цГ фактори в юнуючш документации
по-трете, не зрозумГло, як визначити силу впливу цих факторГв.
О. Кузьмш i Р. Шуляр при ощнщ витрат на злиття пропонують виходити зГ змГни постшних i змГнних витрат на обсяги виробництва, обумовлеш штегра-цГею:
для горизонтального злиття тдприемств
Кгс=— , (5)
Q • Ск
для вертикального злиття тдприемств
-в™*-, (6)
(Р + Н + А + Сб )Ск V '
де ВП - валовий прибуток; Q - дохщ вщ реалГзаци; Ск - вщносна вартГсть злиття пГдприемств, обчислена у грошових одиницях;
Р - витрати на оплату пращ; Н - виробничГ накладт витрати; А - адмшютративт витрати; Сб - збутовГ витрати. Якщо показники, розрахованГ за формулами (5) i (6), тсля злиття будуть вище, тж до злиття, то такий варГант штеграци е позитивним. 1з декГлькох альтернативних варГантГв ГнтеграцГ'!'
вибираеться той, в якого щ показники максимальнГ.
У запропонованому пщходГ не одержали втшення такГ показники, як економГчна стабшьтсть пГдприемств, ГнвестицГйний потенцГал, рГвень економГчно'1' безпеки, перГод окупностГ капГтальних витрат тощо. Природно, що кожний Гз цих показникГв характеризуе певну сферу ефективносп й ускладнюе оцГнку проекту. Разом Гз тим жоден Гз цих показникГв не е таким, щоб його застосовувати як критерш. КритерГем може бути штегральний показник, що включае найбГльш значущГ фактори впливу.
Науков1 результати. На основГ аналГзу прикладГв злиття та поглинання промислових пГдприемств Донецького регюну, економГчно'1' лГтератури зарубГжних i вГтчизняних авторГв, дшчих законодавчих актГв в Гнтегральний показник ощнки економГчно'1'
ефективностГ Гнтеграц11' пГдприемств варто включити такГ приватнГ показники ефективностГ:
економГчну стабГльнГсть
поеднуваних пГдприемств, що
розраховуеться за формулою
Р = 0,9 -1,64 • Z ; (7)
потенцГал окупностГ швестицш, необхщних для штеграци пГдприемств, що розраховуеться за формулою [9]
!1 -
КВ = Е„
" 1 " T +1 " 1 "
1 + r _ 1 + r _
T +1
(8)
де КВ - дисконтований авансований постшний капГтал, що представляе собою величину потенщалу окупностГ ГнвестицГй;
Ег - рГчна економГя змГнних витрат, розрахована на основГ застосування функцГонально-вартГсного аналГзу;
Т - очГкуваний строк окупностГ;
r
r - внутршня норма прибутковосп, з урахуванням шфляци та факторiв ризику;
показник психолопчного бар'ера трудового колективу штеграцшним процесам, що розраховуеться за формулою [11]
= J _ Я, + П2 + 2 Пз
2 П
(9)
де ПБ - коефщент, що враховуе психолопчний бар'ер колективу поеднуваних тдприемств;
П - загальна кшькють персоналу пiдприемств-партнерiв;
П1, П2, П3 - кшькють пращвниюв, яю ставляться до штеграци: негативно, нейтрально i позитивно.
Залежно вiд чисельного значення показника психолопчного бар'ера визначаеться сприятливють ситуаци iнтеграцГï (табл. 3).
Таблиця 3. Шкала значущост1 показника
Значення показника Ситуащя для штеграци
0,0-0,1 дуже сприятлива
0,11-0,2 сприятлива
0,21-0,3 нейтральна
0,31-0,4 несприятлива
бшьше 0,4 дуже несприятлива
Приватш показники ефективносп ГнтеграцГйних проекпв мають рГзну спрямованГсть i розмГрнють, тому для того, щоб включити ïx в iнтегральний критерiй, необхщно привести до безрозмiрного виду за формулою [13]
_ х — x
Х — i i min
X. _ X
i max i min
(10)
де Х - наведене значення i-го показника;
Xi - поточне значення i-го показника;
Хi min , Xi max - вГдповГдно мiнiмальне
й максимальне значення i-го показника.
Дiапазон варшвання показникiв перебувае в iнтервалi 0^1,0.
При такому пГдходГ iнтегральний показник ефективносп штеграци пiдприемств визначаеться за формулою
1КЕ — tJz2 + КВ2 + П2б , (11)
де 1КЕ - штегральний коефiцiент економiчноï ефективностi iнтеграцiйного проекту.
Висновки. Запропонований
методичний пщхщ оцГнки економiчноï ефективностi злиття пiдприемств дае можливють кГлькГсно оцГнити
ефективнiсть альтернативних варiантiв злиття та поглинання пiдприемств. Стосовно ощнки специфiчниx iнвестицiйниx проектiв вш дозволяе, використовуючи рГзнГ методи
математично'1' статистики, наприклад методу головних компоненпв, обгрунтувати кГлькГсть критерiальниx показникiв, яю доцГльно включити в iнтеграцiйну модель.
Лггература
1. Гвардин С.В. Финансирование слияний и поглощений в России. - М.: БИНОМ. Лаборатория знаний, 2006. -195 с.
2. Шевченко Н. Острый уголь // Бизнес. - 2006. - № 49. - С. 114.
3. Тарута С. Интервью // Бизнес. -2003. - № 51. - С. 98.
4. Кузьмш О., Шуляр Р. ЕкономГчн проблеми злиття тдприемств // Економка Украши. - 2003. - № 12. - С. 26-33.
5. Хозяйственный кодекс Украины. -Х.: Одиссей, 2003. - Гл. 12. Объединение предприятий.
6. Брггхем Ю. Основи фшансового менеджменту. - К.: Молодь, 1997. -С. 866-914.
7. Савчук С.В. Анализ основных мотивов слияний и поглощений //
Менеджмент в России и за рубежом. -2002. - № 5. - С. 25-37.
8. Иванов Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. - М.: Альпина Паблишер, 2001. - С. 76.
9. Зуденко В.В., Денисенко М.А. О разработке методики экспресс-анализа эффективности формирования вертикально интегрированных финансово-промышленных структур // Менеджмент
в России и за рубежом. - 2001. - № 3. -С. 106-110.
10. Губанов С. Конкурентоспособность экономики -функция системы воспроизводства // Экономист. - 2003. -№ 4. - С. 9-21.
11. Васильева Н.Ф. Методический поход к определению восприятия нововведений. Рыночные аспекты развития экономики в регионе. - Донецк; Краматорск: ИЭП НАН Украины, 1999. -С. 298-306.
