CC BY
302
Удк 336.648
финансовый риск: терминологические проблемы и измерение
л. Ю. ЛАСКИНА, кандидат экономических наук, доцент кафедры экономики и финансов E-mail: risk05@mail.ru Санкт-Петербургский государственный университет низкотемпературных и пищевых технологий
В статье рассматриваются различные трактовки понятия «финансовый риск». В основе предложенного автором подхода к пониманию финансового риска лежит идея обособления в учете и финансовом анализе трех типовых сфер деятельности: текущей, финансовой и инвестиционной. Представлена систематизация методов оценки финансовоголевериджа, используемого для оценки финансового риска. Выявлено, что уровень финансового левериджа (DFL) зависит не только от доли заемного капитала, но также от таких факторов, как уровень процентной ставки и схема расчетов по кредиту.
Ключевые слова: финансовый риск, заемный капитал, леверидж, кредит, процентная ставка, схемы расчетов.
До сих пор среди российских экономистов не существует единой точки зрения по поводу трактовки понятия «финансовый риск». Большинство авторов утверждает, что финансовый риск — это риск, возникающий в процессе управления финансами предприятия, и он связан с вероятностью потерь финансовых ресурсов. Этого мнения придерживаются, прежде всего, такие ученые, как М. Н. Крейнина, Е. С. Стоянова, В. В. Глущенко и др. При этом исследователи подчеркивают, что финансовый риск подразделяется на два вида:
— риск, связанный с покупательной способностью денег;
— риск, связанный с вложением капитала [6, 9, 13].
Однако риски, связанные с вложением капитала, на взгляд автора, относятся к группе инвестиционных рисков. Риск, связанный с покупательной способностью денег, не что иное как инфляционный
риск — он может проявляться как в операционной, так и в финансовой и инвестиционной деятельности.
Некоторые ученые под финансовым риском понимают «специфический тип неопределенностей, проистекающих из особенностей финансовой политики каждой фирмы». Автором этого подхода считается В. Г. Белолипецкий [1]. Как известно, в качестве важнейших составляющих финансовой политики предприятия выступают учетная, налоговая, кредитная и дивидендная политики, а также управление заемными средствами [2, 11].
Следующая группа авторов рассматривает финансовый риск через призму соотношения собственных и заемных средств, «целесообразности и эффективности использования последних» [8]. К этой группе можно отнести В. В. Ковалева, В. М. Гранатурова, А. Д. Шеремета и Р. С. Сайфули-на и др. [7, 8, 15]. Высокая доля заемного капитала в общей сумме долгосрочных источников финансирования свидетельствует о высоком финансовом риске, связанном «с возможным недостатком средств для выплаты процентов по долгосрочным ссудам и займам» [8]. Риск, связанный с привлечением заемного капитала, «налагается также на держателей обыкновенных акций», следствием чего является изменение доходов акционеров [3, 5].
На взгляд автора, указанные выше подходы не противоречат друг другу, а всего лишь отражают многоаспектность и сложность категории «финансовый риск». Более того, с позиции первого подхода финансовый риск рассматривается в широком смысле, с точки зрения третьего подхода — в узком смысле.
Содержание финансового риска вытекает из сущности финансовой деятельности, под которой понимается «деятельность организации, в результате которой изменяются величина и состав собственного капитала организации и заемных средств» [12]. То есть финансовый риск возникает не только в связи с привлечением и погашением кредитов и займов, а также в связи с эмиссией акций и облигаций. В основу подхода, предложенного автором, была взята принятая в учете и прикладном финансовом анализе идея обособления трех типовых видов деятельности предприятия: операционной, финансовой и инвестиционной [10].
Иначе трактуется финансовый риск участниками кредитной системы. Здесь он — разновидность, соответственно, банковских (в банковской системе), страховых (для пенсионной и страховой системы), инвестиционных (для бирж, инвестиционных фондов) рисков [4].
На рис. 1 представлена взаимосвязь между различными трактовками «финансового риска» для предприятий реального сектора экономики. Следует отметить, что чаще всего отечественные экономисты трактуют финансовый риск в узком смысле.
Наиболее наглядной мерой оценки уровня финансового риска является финансовый ле-веридж. Как известно, в теории финансового менеджмента сложились две концепции оценки финансового левериджа: европейская и американская. Далее будем принимать во внимание только американскую концепцию.
Количественно финансовый леверидж измеряется соотношением между заемным (ЗК) и собственным капиталом (СК) и именуется коэффициентом финансового левериджа. Коэффициент финансового левериджа отражает структуру капитала фирмы и степень ее задолженности кредиторам. Данная мера является весьма наглядной и может оцениваться, как правило, исходя из данных бухгалтерского баланса [8].
Однако здесь имеются нюансы, связанные с тем, что принимать в качестве капитала — только долгосрочные источники либо долгосрочные и краткосрочные. С
точки зрения американского подхода используются долгосрочные источники, в то время как в российской практике — независимо от срочности. Так, авторский коллектив под руководством Е. И. Шохина под капиталом организации понимает «суммы источников краткосрочного и долгосрочного характера», что отражается в пассиве бухгалтерского баланса [14].
Другой, более распространенной мерой является уровень финансового левериджа (DFL), позволяющий оценить чувствительность чистой прибыли (АТчп) к изменению прибыли до вычета процентов и налогов (ATebit):.
DFL, =-A71
atebit
При помощи этой меры можно оценить последствия применения тех или иных финансовых решений. Формула может быть использована только при наличии временных рядов данных. При отсутствии исторических данных она преобразуется в следующий вид:
DFL, —EBB-, (1)
2 EBIT - In где EBIT — операционная прибыль, I — проценты по ссудам и займам.
Финансовый риск возникает в процессе управления финансами (в широком смысле)
Финансовый риск связан с категорией «финансовая политика»
С позиции понимания «финансовая деятельность»» (подход автора)
Как одно из направлений «финансовой деятельности» -получение и погашение кредитов (в узком смысле)
Мера оценки - «финансовый леверидж»
Коэффициент финансового левериджа
Соотношение заемного и собственного капитала
Уровень финансового левериджа
Чувствительность чистой прибыли к изменению операционной прибыли
Рис. 1. Взаимосвязь между различными трактовками понятия «финансовый риск»
ФИНАНСЫ И КРЕДИТ
13
Таблица 1
сравнительная характеристика методов оценки финансового левериджа, используемых в российской и зарубежной теории
способ оценки Оценка норматив, минимальное значение Примечание
Зарубежный опыт (американский подход) I способ Коэффициент финансового левериджа: к = ЗК Г1 СК Критическое значение 1 При отсутствии заемных средств теоретически значение равно 0; это означает, что предприятие финансирует свою деятельность только за счет собственных средств
II способ («классическая модель») Уровень финансового левериджа: а) при наличии исторических данных АТ БП = 40 АТ ЕБ1Т Минимальное значение 1 (при отсутствии заемных средств) Коэффициент эластичности, позволяющий оценить чувствительность чистой прибыли предприятия к изменению операционной прибыли
б) при отсутствии исторических данных ВРЬ = ЕБ1Т ЕБ1Т -1п Характеризует зависимость между операционной и налогооблагаемой прибылью
Российский опыт Коэффициент соотношения заемных и собственных средств: * = З* ^ СК Менее 0,7 Превышение указанной границы означает зависимость от внешних источников средств, потерю финансовой устойчивости
Сравнительная характеристика различных подходов к оценке финансового левериджа представлена в табл. 1.
Уравнение (1) можно модифицировать, используя коэффициент покрытия процентов (Сп п), определяемый как:
C _ EBIT
П.П I
n
Коэффициент покрытия процентов позволяет оценить способность фирмы нести расходы по процентным выплатам. Значение коэффициента должно быть больше 1, в противном случае предприятие не сможет полностью рассчитаться с кредиторами по текущим обязательствам [8].
Выразив операционную прибыль из предыдущего уравнения, получим:
EBIT _ C • I.
П.П n
Таким образом, можно прийти к следующей зависимости:
C • I C
DFL _-
На рис. 2 продемонстрировано изменение ставки процента за кредит с ростом доли заемного капитала;
2) схема расчетов по кредиту и начисление процентов (в условиях применения формулы сложных процентов).
В современной финансовой практике существуют различные условия кредитования. Наиболее распространенными являются следующие:
— каждый год заемщик отдает кредитору одну и ту же сумму (в счет погашения долга и процентов), то есть это своеобразный аннуитетный платеж;
— равномерное погашение долга. Каждый год в счет погашения долга выплачивается одинаковая величина. Сумма, выплачиваемая заемщиком кредитору, изменяется только вследствие уменьшения суммы процентов.
C • I -1 C -1
П.П П.П
Как известно, наибольшее влияние на уровень финансового левериджа (DFL) оказывает доля заемного капитала в общей сумме источников. Однако на DFL влияют и другие факторы:
1) уровень процентной ставки за кредит. С ростом ставки сумма процентов за кредит растет и, как следствие, снижается налогооблагаемая прибыль (знаменатель формулы (1)), что ведет к увеличению DFL.
Заемный капитал / Активы, %
рис. 2. Изменение ставки процента за кредит
0
Таблица 2
Платежи ОАО «УП ЛПХ» банку по годам, тыс. руб.
Год Аннуитетный платеж При равномерном погашении долга
Уплаченный долг Проценты Всего Уплаченный долг Проценты Всего
1 3 591 4 978 8 569 5 240 4 978 10 218
2 4 273 4 296 8 569 5 240 3 982 9 222,4
3 5 085 3 484 8 569 5 240 2 987 8 226,8
4 6 051 2 518 8 569 5 240 1 991 7 231,2
5 7 201 1 368 8 569 5 240 996 6 235,6
За 5лет 26 200 12 758 42 844 2 6200 11 947 41134
Таблица 3
Оценка уровня финансового левериджа, тыс. руб.
наименование Аннуитетный платеж При равномерном погашении долга
1-й год 2-1 год 3-й год 4-й год 5-й год 1-й год 2-й год 3-й год 4-й год 5-й год
Операционная прибыль 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500 9 500
Проценты к уплате 4 978 4 296 3 484 2 518 1 368 4 978 3 982 2 987 1 991 996
Налогооблагаемая прибыль 4 522 5 204 6 016 6 982 8 132 4 522 5 518 6 513 7 509 8 504
Уровень финансового левериджа 2,1 1,83 1,58 1,36 1,17 2,1 1,72 1,46 1,27 1,12
Рассмотрим влияние применяемой схемы расчетов по кредиту на уровень финансового левериджа по «классической» модели на примере конкретного предприятия.
ОАО «УП ЛПХ» для приобретения лесозаготовительного комплекса, состоящего из харвестера САТ-320 и форвардера САТ-574 обратилось в банк за кредитом в размере 26 200 тыс. руб. Ставка по кредиту — 20 % годовых, срок кредитования — 5 лет. В результате привлечения заемных средств структура источников финансирования будет иметь следующий вид: собственный капитал — 54 384 тыс. руб.; заемный капитал — 54 384 тыс. руб.; долгосрочные обязательства — 16 200 тыс. руб.; краткосрочные обязательства — 29 524 тыс. руб.
Коэффициент финансового левериджа, определяемый по российской методике, существенно возрос в связи с использованием заемного капитала с 0,54 до 0,84, что свидетельствует о значительном росте финансового риска.
Далее проанализируем, как влияют условия кредитования на уровень финансового левериджа. Расчет процентов за кредит в связи с использованием различных способов расчета по кредиту представлен в табл. 2
Оценка уровня финансового левериджа фирмы при различных способах расчетов по кредиту с использованием двух наиболее распространенных схем приведена в табл. 3.
Легко заметить, что уровень финансового леве-риджа, различается в зависимости от применяемой схемы расчетов по кредиту. А именно, при использовании аннуитетного платежа DFL выше, чем при равномерном погашении долга, за исключением первого года. Это различие в большей степени
будет проявляться при более значительных суммах
кредита и с изменением сроков кредитования.
Список литературы
1. Белолипецкий В. Г. Финансы фирмы / под ред. И. П. Мерзлякова. М.: ИНФРА-М. 1998.
2. Бочаров В. В. Корпоративные финансы. СПб: Питер. 2001.
3. БригхемЮ., ГапенскиЛ. Финансовый менеджмент: пер. с англ. / под ред. В. В. Ковалева. СПб: Экономическая школа. 1997.
4. Боков В. В., Забелин П. В., Федцов В. Г. Предпринимательские риски и хеджирование в отечественной и зарубежной экономике: учеб. пособие. М.: Приор. 1999.
5. Ван Хорн Дж. Основы управления финансами: пер. с англ. М.: Финансы и статистика. 1996.
6. Глущенко В. В., Глущенко И. И. Разработка управленческого решения. Железнодорожный, Московская обл.: Крылья. 1997.
7. Гранатуров В. М. Экономический риск: сущность, методы измерения, пути снижения. М.: Дело и Сервис. 1999.
8. Ковалев В. В. Финансовый менеджмент: теория и практика. М.: Проспект. 2006.
9. Крейнина М. Н. Финансовый менеджмент: учеб. пособие. М.: Дело и Сервис. 1998.
10. Ласкина Л. Ю., Джеджелава Е. И. Современные аспекты классификации рисков при оценке деятельности производственного предприятия // Финансы и кредит. 2007. № 4.
11. Методические рекомендации по реформе предприятий (организаций): приказ Министерства экономики РФ от 01.10.1997 № 118.
12. О формах бухгалтерской отчетности организации: приказ Министерства финансов РФ от 22.07.2003 № 67-н.
13. Финансовый менеджмент: теория и практика: учебник / под ред. Е. С. Стояновой. М.: Перспектива. 2005.
14. Финансовый менеджмент: учеб. пособие / под ред. Е. И. Шохина. М.: ИД ФБК-ПРЕСС. 2003.
15. Шеремет А. Д., Сайфулин Р. С. Финансы предприятий. М.: ИНФРА-М. 1998.
