CC BY
52
^ 'Ч?
В 2011-2012 годах мир был пять раз на пороге глобального финансового кризиса. Это значит, что и в 2013 году при накопленной сверхконцентрации рисков, заключенной в суверенных долгах, неизбежны ситуации, когда ошибки в политических решениях могут приводить к падению финансовых рынков и новой волне кризиса.
Яков МИРКИН,
д.э.н., профессор, завотделом международных рынков капитала ИМЭМО РАН
Цена человеческой ошибки
Станет ли 2013-й годом успокоения глобальной экономики и финансов, перехода к всеобщему росту, началом циклического подъема? Или же потрясения последних лет идут по нарастающей? И какое влияние это окажет на Россию?
Со связанными руками и пустыми карманами
Россия сверхчувствительна к внешним шокам. На любой из них она отзывается нестабильностью, бегством людей и капитала. Есть десятки стран, в которых занесенные извне кризисы (падение спроса и цен на сырье, «финансовые инфекции») привели к деструкции общества.
Главный риск 2013 года — дальнейшее ухудшение состояния международной экономики, вызванное посткризисными шоками 2011-2012 годов. Это ухудшение — если оно состоится — неизбежно приведет к тому, что глобальные финансы вновь начнут «бить наотмашь», как это происходило в последние годы.
Страны синхронны в динамике производства (табл. 1). Взлет 2007 года сменился скольжением вниз в 2008 году и падением в 2009-м. Затем отскок в 2010 году и, казалось бы, быстрое восстановление.
Но с осени 2010 года дела постепенно пошли все хуже, в 2011-2012 годах — всеобщее торможение, прежде всего в еврозоне. Интервенционизм государств в кризис 2008-2009 годов, стремление залить пожары в банках и крупных компаниях деньгами налогоплательщиков обернулись дефицитами бюджетов, стремительным ростом суверенных долгов и острой нехваткой денег, чтобы их погашать. Ограничился и стал дороже доступ правительств к международным рынкам для новых займов и обслуживания старых долгов. Попытка сэкономить деньги за счет сокращения бюджетов привела к сокращению рабочих мест и зарплат, к падению спроса и сжатию деловой активности.
Между тем у стран еврозоны нет прав на эмиссию евро (на печатный станок). Эти права есть у Европейского центрального банка. Поэтому страны евро не могли покрыть свои долги эмиссией, как это обычно делается, и обесценить их за счет девальвации своей валюты (обесценения госдолга). Финансовая помощь понадобилась уже не банкам и предприятиям, а целым государствам. Они оказались со связанными руками и пустыми карманами.
Еврозона стала очагом депрессии и острой финансовой инфекции (табл. 1). Вначале стали показывать минусы в динамике ВВП страны Южной Европы (Греция, Кипр, Испания, Португалия). Затем в 2012 году торможение роста перекинулось на Францию, Италию, Германию. В отрицательную зону ушла динамика производства в Нидерландах. Страны Центральной и Восточной Европы, находящиеся в зоне влияния Германии, вошли в депрессию (Чехия, Венгрия, Словения, Хорватия, Сербия). Все это на фоне замедления развивающихся экономик в 2011-2012 годах, прежде всего Китая, и слабого, «ползучего» восстановления деловой активности в США и Японии.
Базовый сценарий 2013 года — восстановление роста. Таков прогноз МВФ (табл. 1). По оценке, вероятность его реализации — 70-80%. Этот прогноз подкреплен «политически». В частности, во втором полугодии 2012 года была усилена денежная накачка развитых экономик (стимулирование роста, покрытие эмиссией «плохих» долгов). Сильнее стали финансовые механизмы стабилизации в еврозоне. Больным экономикам прописывают меньше «урезаний» бюджетных расходов, способных
tSiffi 71
ВЛАДИМИР ХАХАНОВ
убить экономи-
" ческий рост
(как это произошло в Греции), но — больше приватизации, дерегулирования бизнеса. В фокусе политических решений — смягчение налогов с целью стимулирования роста (США).
Отрицательный сценарий 2013 года (вероятность — 20-30%) — уход ЕС в длительную депрессию, продолжение по инерции ухудшения мировой экономической конъюнктуры, которое шло по нарастающей в 2011-2012 годах (табл. 1), новые финансовые шоки, вызванные ситуацией вокруг суверенных долгов ЕС.
Риски для России — очевидны (табл. 1). Мы не изолированы от мировой экономической динамики. Растем вместе со всеми. И точно так же падаем или замедляемся.
Особенно чувствительна российская экономика к тому, что происходит в ЕС. Доля ЕС в товарном экспорте из Рос-
риски ДИНАМИКИ ГЛОБАЛЬНОЙ ЭКОНОМИКИ
Табл. 1. Страны синхронны в динамике производства
ИЗМЕНЕНИЕ ВВП В ПОСТОЯННЫХ ЦЕНАХ, % К ПРОШЛОМУ ГОДУ
ГРУППА СТРАН / СТРАНА 2007 2008 2009 2010 2011 2012 (ПРОГНОЗ) 2013 (ПРОГНОЗ)
Мир 5,4 2,8 -0,6 5,1 3,8 3,3 3,6
Развитые экономики, в т.ч.: 2,8 0,1 -3,5 3 1,6 1,3 1,5
«Большая семерка» 2,3 -0,4 -3,8 2,8 1,4 1,4 1,5
США 1,9 -0,3 -3,1 2,4 1,8 2,2 2,1
Европейский союз 3,4 0,6 -4,2 2,1 1,6 -0,2 0,5
Еврозона 3 0,4 -4,4 2 1,4 -0,4 0,2
Германия 3,4 0,8 -5,1 4 3,1 0,9 0,9
Нидерланды 3,9 1,8 -3,7 1,6 1,1 -0,5 0,4
Франция 2,3 -0,1 -3,1 1,7 1,7 0,1 0,4
Испания 3,5 0,9 -3,7 -0,3 0,4 -1,5 -1,3
Греция 3 -0,2 -3,3 -3,5 -6,9 -6 -4
Новые индустриальные азиатские экономики 5,9 1,8 -0,7 8,5 4 2,1 3,6
Развивающиеся экономики, в т.ч.: 8,7 6,1 2,7 7,4 6,2 5,3 5,6
Китай 14,2 9,6 9,2 10,4 9,2 7,8 8,2
Индия 10 6,9 5,9 10,1 6,8 4,9 6
СНГ 9 5,4 -6,4 4,8 4,9 4 4,1
Россия 8,5 5,2 -7,8 4,3 4,3 3,7 3,8
Источник: IMF, World Economic Outlook Database, October 2012; Gross Domestic Product, Constant Prices, Percent Change. Данные на конец периода.
сии — 53%, Германии и Нидерландов — 19%, а вместе с Восточной и Южной Европой — около 40%. Негативный сценарий для ЕС резко ухудшит динамику российской экономики, будет означать крупные потери для торгового баланса, бюджета и финансового сектора. В этом случае неизбежны понижательное давление на рубль, акции, рост процента, ускорение инфляции, бегство капитала, денежные шоки в результате «финансовых инфекций» из еврозоны.
Жизнь взаймы
Второй по значимости риск 2013 года — разбалан-сированность глобальных финансов, дальнейшее нарастание концентраций рисков, как это происходило в 2011-2012 годах. Глобальные финансы могут демонстрировать резкие, неожиданные колебания, находясь на грани фола, на грани новой волны кризиса.
Один из центров концентрации рисков — суверенные долги (табл. 2). По-прежнему из года в год нарастает долговое бремя, лежащее на развитых экономиках. «Большая семерка» живет по сути в долг (кроме Германии), имея отрицательные торговые балансы, дефициты бюджетов, излишнее потребление домашних хозяйств за счет избыточных кредитов.
Пока тенденция — ухудшение ситуации (табл. 2). Беспрецедентны темпы роста задолженности правительств. В 2007-2012 годах суверенные долги стран «Большой семерки» увеличились примерно на 50%, еврозоны — на 45-60% и выше. В 2007 году только три развитые экономики имели долг выше 90% ВВП, в 2012 году — уже 10. Греция, Ирландия, Испания, Португалия, Кипр, Италия — все те же имена. «Бомбой замедленного действия» является долг США (табл. 2). Якобы безопасный суверенный долг Японии (он финансируется за счет внутренних инвесторов) достиг космических размеров в 230% ВВП.
Хотя суверенные долги развивающихся стран — «зона спокойствия», вместе с тем их стремительно набрали Румыния, Хорватия, Сербия, Черногория, Латвия, Литва. Все это страны «мягкого подбрюшья» Европы. Пока они еще в зоне безопасности, но быстро могут пересечь красную черту. Все это — в долговом пространстве Европы, но по более широкому периметру.
При такой концентрации проблемных долгов в Европе и США максимальные значения имеет риск человеческой ошибки. В 2011-2012 годах мир был пять раз на пороге глобального финансового кризиса. Июль 2011 года — если бы демократы и республиканцы не смогли договориться об увеличении потолка госдолга США. Ноябрь 2011 года — если бы состоялся референдум в Греции и греки сказали бы «нет» реструктуризации долга и финансовой помощи ЕС и МВФ, предложенной на «кабальных» условиях. Июнь 2012 года — если бы при повторных выборах в Греции победили силы, требовавшие тотального пересмотра кредитной сделки с ЕС. Август 2012 года — если бы Европейский центробанк не объявил о готовности скупать гособлигации отягощенных долгами стран. Сентябрь 2012 года — если бы Конституционный суд Германии не подтвердил бы законность участия Германии в Стабилизационном фонде, созданном ЕС.
\ УЧЕНЫЙ СОВЕТ \
ПРЯМЫЕ ИНВЕСТИЦИИ / № 12 (128) 2012
17
долговое бремя нарастает
Табл. 2. Динамика суверенного долга развитых стран (валовой долг)
группа стран/ страна 1995 2007 2008 2009 2010 2011 2012 (прогноз) 2013 (прогноз)
Развитые экономики, в т.ч.: 73 74 81 94 101 105 110 113
«Большая семерка» 76 83 92 107 115 120 125 129
США 71 67 76 90 99 103 107 112
Европейский союз 68 59 64 74 79 82 87 89
Еврозона 72 66 70 80 85 88 94 95
Германия 56 65 67 75 82 81 83 82
Нидерланды 76 45 58 61 63 65 68 70
Франция 55 64 68 79 82 86 90 92
Испания 63 36 40 54 61 69 91 97
Греция 99 107 113 129 145 165 171 182
Ирландия 81 25 44 65 92 107 118 119
Новые индустриальные азиатские экономики н/д 37 38 43 43 45 44 42
Развивающиеся экономики, в т.ч.: н/д 35 33 36 40 36 34 33
Китай 6 20 17 18 33 26 22 20
Индия 70 76 74 74 68 67 68 67
СНГ н/д 9 10 14 15 15 14 13
Россия н/д 9 8 11 12 12 11 10
Источник: IMF, World Economic Outlook Database, October 2012; GDP. Данные на конец периода, округлены до целых чисел.
General Government Gross Debt, Percent of
Это значит, что и в 2013 году при накопленной сверхконцентрации рисков, заключенной в суверенных долгах, будут неизбежно возникать ситуации, когда ошибки в политических решениях могут приводить к немедленному падению финансовых рынков и далее — к развертыванию новой волны кризиса. Глобальные финансы 2013 года — это попытка пробраться в спокойную бухту на судне, с трудом поддающемся управлению, в штормовую ночь по узкому фарватеру, усеянному подводными камнями и обломками ранее затонувших кораблей.
Тем не менее в 2009-2012 годах это удалось. «Плавание» продолжается.
Это верно и в отношении российских финансов. Финансовые инфекции из-за рубежа замораживали их в 2012 году, чувствовался «отлив» денег за границу, временами наступала высокая турбулентность, росла стоимость денег, но в целом ситуация удерживалась. Акции стояли в коридоре на низких уровнях, даже в сравнении с отскоками цен, случившимися после кризиса осени 2008 года.
доллар на пороге цикла укрепления
Длинные циклы курса доллара США к корзине валют* 150-
130 110 90 70
501— 1
* Индекс курса доллара к корзине важнейших валют, скорректированный на инфляцию.
В следующем году, как и ранее, российская финансовая система будет вести себя как производная от глобальных финансов и зависеть от того, насколько удастся урегулировать встроенные в них риски. Любое падение на высоких скоростях на рынках долгов еврозоны или же бюджетный кризис в США, если он вдруг случится, немедленно передадутся в Россию, создавая череду падений рубля и финансовых активов, резко усиливая риски банков и других финансовых институтов, нарушая ликвидность рынков.
И наоборот, если в 2013 году западные экономики успешно пройдут минное поле госдолгов и дефицитов бюджета, то хотя бы один из склонов, по которому на российские финансы может сойти лавина, будет перекрыт.
любимый финансовый инструмент
Но и это не делает меньшим еще один финансовый риск 2013 года — риск падения мировых цен на сырье и акции.
С 2000 года цена на нефть превращается в преимущественно финансовую переменную, такую же, как валютный курс, цены на металлы, золото, акции. Производство, спрос и запасы нефти, политические шоки, действия ОПЕК становятся для нее — в краткосрочном плане — факторами второго порядка. Цена на нефть формируется на биржах деривативов в Нью-Йорке, Чикаго и Лондоне, в тесной связи с курсом доллара США как мировой резервной валюты (более 65-80% финансового оборота мира). Финансовые игроки (спекулянты плюс те, кто инвестирует в товарные индексы) занимают почти 60% позиций нефтяных деривативов на биржах.1 С начала 2000-х нефтяные деривативы стали любимым финансовым инструментом инвестиционных банков и фондов.
Есть ли основания предполагать, что 2013 год связан с риском крупного падения мировых цен на сырье и заодно на акции?
Во-первых, число открытых позиций по нефтяным фьючерсам в ноябре 2012 года выше тех «пиков», c которых в 2008 году цены на нефть стремительно упали (в июне марка Brent стоила $114 за баррель, в декабре — $38).
Еще в 2000 году число открытых позиций по фьючерсам на нефть составляло только 0,5 млн.2 Затем рынок нефтяных деривативов разогревался семь лет. Все это время цены на нефть росли на пару с числом открытых позиций.
В июле 2007 — мае 2008 года это число было в три раза больше, чем в 2000 году (1,4-1,55 млн позиций). Именно с этого уровня начался кризисный обвал цен на нефть. Летом 2008 года число открытых позиций сократилось до минимума в 1,1-1,2 млн. Затем вновь прыжок рынка, рост «открытого интереса» до 1,6 млн позиций в 2011 году. Новые максимумы цен. Потом опять провал, страхи, что цены на нефть вот-вот докатятся до кризисных уровней (июнь 2012-го), и снова «чудо» возвышения цен на нефть.
К ноябрю 2012 года число открытых позиций вновь больше 1,6 млн. Рынок нефтяных деривативов растет, не притормаживая. Впереди новые пики и новые падения вниз, глубина которых неизвестна.
Во-вторых, рынок акций США находится недалеко от своих максимумов в 2007 году, после которых начался
Рынок нефтяных деривативов растет, не притормаживая. Впереди новые пики и новые падения вниз, глубина которых неизвестна.
обвал. На 8 октября 2007 года значение промышленного индекса Доу-Джонса — 14 093, на 1 октября 2012 года — 13 610. На этих высотах акции крайне чувствительны к понижениям.
Похоже, что финансовый рынок США стягивает ликвидность всего мира, оставляя другие рынки холодными. Но это ведет к мыльному пузырю. Аналог — рынок акций доткомов конца 1990-х, когда после кризиса на развивающихся рынках 1997-1998 годов и бегства с них капиталов деньги инвесторов сошлись в США. Результат — мыльный пузырь компаний «новой экономики», лопнувший в марте-апреле 2000 года.
В-третьих, в основе динамики цен на нефть, акции, металлы во многом лежит изменение курса доллара США. При его усилении цены на финансовые активы, включая нефть, стремятся вниз, при укреплении — вверх.3 Но доллар имеет свои собственные 15-17-летние циклы начиная с 1970-х годов (рис. 1). И, с точки зрения техни-
ческого анализа, возможно, мы стоим перед очередным его длительным укреплением, а экономику России ждут новые испытания, новое падение мировых цен на нефть, газ, металлы.
Достаточно доллару из сегодняшнего коридора в $1,25-1,3 за евро уйти в зону 1,1-1,15, как нефть может опуститься до $80 за баррель и даже ниже. В марте 2012 года цена нефти марки «Брент» достигла $125 за баррель. К 21 июня 2012 года рынки срезали ее на треть. Она стала меньше $90. Доллар в это время укрепился с $1,34 до $1,25 за евро.
В-четвертых, победа демократической партии на президентских выборах в США означает в будущем удвоенные попытки «наложить арест» на спекуляции на рынках товарных деривативов, гнавшие вверх мировые цены на нефть и металлы. Прогнозируется усиление финансового регулирования вместо дерегулирования. В результате принятия закона Фрэнка-Додда у государства появились инструменты для того, чтобы «спускать» мыльные пузыри на рынках финансовых активов. Объявлена новая цель США — достижение энергетической независимости, рост внутреннего производства энергоресурсов. Как сказал Барак Обама, «нельзя позволить спекулянтам ради быстрой прибыли манипулировать рынками путем покупки нефти и создания ощущения ее нехватки. Нельзя позволить, чтобы они заработали миллионы, а миллионы американских семей остались ни с чем» (17 апреля 2012 года).
«
Идеал-Хаус
»
Клубный
жилой комплекс, г. Сочи
Дом галерейно-секционного типа отделан современными материалами и представляет собой монолитное здание переменной этажности от 16 до 22 этажей, с высотой потолков от 3,1 до 4,8 метра. На территории жилого комплекса расположены бассейн, ресторан, фитнес-клуб, развлекательный и бизнес-центр, автоматическая парковка, а также круглосуточная служба ресепшен.
Шя
Расстояние до моря составляет 300-350 метров. + 7 (495) 669-01
Скидки до 20% на квартиры. Индивидуальная программа кредитования от ОАО «Сбербанк России».
Как следствие — неизбежно давление вниз на мировые цены на топливо. Падение цен на нефть и вслед за ней на газ и металлы явилось бы огромным испытанием для России и ее финансов (пример — осень 2008-го). Нефтегазовые доходы устойчиво составляют 46-48% доходов федерального бюджета РФ. Доля нефти и газа в экспорте товаров и услуг составляла в 1994 году 33%, в 2000 году — 46%, в 2007 году — 55%, в 2011 году — 59% (цвр), с металлами, лесоматериалами и удобрениями — 68%. Машины и оборудование составляют всего лишь 3,7% экспорта (ФтС, цбр).
непрозрачные зоны
Является ли список главных рисков 2013 года исчерпывающим? Нет, конечно. В мировых финансах царит неопределенность. Многие их зоны — непрозрачны, либо информация о том, что происходит в них, поступает с опозданием. Поэтому нет уверенности в том, что в 2013 году не повторится история банка Lehman Brothers сентября 2008 года. Его банкротство стало спусковым механизмом цепной реакции рисков, приведшей к мировому кризису. Сейчас многие глобальные банки из Топ-30 находятся под регулятивным давлением, окружены судебными исками.
1 Testimony of Michael W. Masters, Managing Member / Portfolio Manager Masters Capital Management, LLC Before the Commodities Futures Trading Commission, March 25, 2010; Appendix 3, CFTC Commitments of Traders CIT Supplement, NYMEX, ICE.
2 Нефть Light Sweet, биржа NYMEX — ключевой центр ценообразования, данные Bloomberg.
3 Подробно об этом механизме см. в статье автора «Анатомия цены на нефть» от 12.10.2011.
Список использованной литературы 2. World Bank Global Economic Prospects, 2030. — М.: ИМЭМО, Магистр, 2011. 1. IMF, World Economic Outlook, October June 2012. 5. Миркин Я.М., Финансовое будущее
2012; IMF, Global Financial Stability Report, 3. OECD Economic Outlook, November 2012. России: экстремумы, бумы, системные October 2012. 4. Стратегический глобальный прогноз — риски. — М.: Гелеос, 2011.
ключевые слова: риски, глобальные финансы, дисбалансы, нефть, влияние на Россию.
Нет уверенности в том, что не обнаружится каких-либо концентраций проблемных долгов на рынке внебиржевых деривативов или межбанковских кредитов, хотя эти рынки — холодные, затоптанные, с трудом оживают после ужасов 2008-2012 годов.
Наконец, впереди колебания валют, высокая вола-тильность на развивающихся рынках, локальные «пузыри» и провалы на рынках акций отдельных стран.
Вместе с тем суждения о рисках и их величине вовсе не означают, что эти риски наступят. Ожидания будущего кризиса могут быть столь же основательны, как прогнозы скорого конца света.
Глобальная экономика «беременна» ростом. Высока вероятность реализации базового сценария 2013 года (восстановление экономического роста). В этом случае финансовые риски будут «съедены и залиты» новыми капиталами. Основным мотивом года станет выздоровление глобальных финансов, их оживление после «ледникового периода» 2008-2012 годов. Растущий спрос поддержит мировые цены на сырье (даже на фоне укрепления доллара), а центростремительная тенденция стягивания капиталов в США сменится центробежной, поворотом капиталов в сторону развивающихся рынков.
Это благоприятный сценарий для России. Будет обеспечен позитивный фон для удержания нашей экономики на траектории устойчивого роста и финансовой стабильности. Финансовый сектор начнет постепенно выходить из «ледникового периода».
Разговоры о рисках и кризисе смолкнут, но сделать это навсегда не удастся. Риски глобальных финансов, в старых и новых обличьях, обязательно вернутся, чтобы проверить нас на прочность.
\В БИБЛИОТЕКУ\
Дэн Роэм. Бла-бла-бла, или Что делать, когда слова не
работают. М.: Манн, Иванов и Фербер, 2012
Слушаешь иного деятеля по телевизору и задаешься вопросом: что же он хотел сказать? И это относится не только к политикам. В бизнесе подчас тоже пользуются заумным языком. Автор, консультант-аналитик, работая в одной консультационной фирме, подметил эту проблему: многословие убивает мышление. Он пишет: «Бла-бла-бла развивается по нарастающей — от слишком большого количества информации к слишком небольшому количеству, а затем и к негативной информации. Когда информации становится слишком много, «бла-бла-бла» парализует нашу способность к ее воспроизведению». Как писал Тургенев: мы говорим, говорим, говорим. Что же касается книги «Бла-бла-бла», то автор для прояснения своих мыслей использует рисованные картинки. И обосновывает это тем, что у человека всегда было два типа мышления: вербальное и визуальное. Причем второе было изначально, но порядком нами подзабыто. Business Week признал «Бла-бла-бла» книгой года в области инноваций и дизайна.
ДЭНРОЭМ &Л4
тпш
Майкл Льюис. Бумеранг. Как из развитой страны превратиться в страну третьего мира.
М.: Альпина Паблишер, 2012
Писатель, автор 13 книг (одну из них — «Покер лжецов» — мы в 2009 году представляли), расследовал причины экономических проблем европейских стран. Он проехал по этим государствам и кое-что любопытное увидел. Исландским рыбакам вдруг надоело заниматься своим древним промыслом, и они решили, что отлично разбираются в банковском деле, поэтому превратили страну в хедж-фонд, который и потерпел сокрушительный крах. В Греции, где налоговое мошенничество достигло фантастических размеров, правительство фактически не вело учета расходов, госдолг достиг $1,2 трлн. В Ирландии поток дешевых иноземных денег породил бум в сфере недвижимости, экономика стала напоминать гигантскую пирамиду, и страна обанкротилась. Далее — Испания, Италия... Но эта книга — вовсе не макроэкономическое исследование. Пишет Майкл Льюис очень увлекательно, с искрометным юмором. Начнешь читать — не оторвешься.
ПРЯМЫЕ ИНВЕСТИЦИИ / № 12 (128) 2012
\ УЧЕНЫЙ СОВЕТ \
20
